Autor: Domingo Cavallo

El financiamiento del FMI y de los demás organismos internacionales es muy importante para aventar el riesgo de default de la deuda externa, algo imprescindible para que disminuya la tasa de interés que Argentina debe pagar para acceder al mercado de capitales en monedas convertibles. Es decir, para que el riesgo país que hoy está entre 700 y 800 puntos básicos, pueda descender al rango 200-300 que consiguen la mayor parte de nuestros vecinos.

Pero el financiamiento del FMI no puede sustituir el esfuerzo que Argentina debe hacer para asegurar el equilibrio de las cuentas externas y conseguir que la estabilidad cambiaria permita consolidar el proceso de desinflación.

Pensar en el uso de las reservas externas conseguidas a través de los organismos financieros internacionales para intervenir en el mercado cambiario e inducir o mantener una apreciación exagerada del peso (también llamado vulgarmente “atraso cambiario”) es contraproducente y puede significar el fracaso del proceso de desinflación.

La simple continuidad del manejo cambiario y el uso de reservas que pertenecen a los depositantes de dólares en el sistema bancario para intervenir tanto en el mercado cambiario oficial como en los mercados pseudo libres (CCL y MEP) no conduce a consolidar el clima de desinflación. 

Una definición clara de las reglas a la que se sujetaran las políticas monetaria y cambiaria debe ser parte integral del programa que se acuerde con el FMI. El gobierno está en condición de hacerlo con éxito.

Hacia un mercado único y libre de cambio

El presidente Milei siempre menciona que en algún momento se debe salir del cepo y que el sistema monetario debe ser de competencia de monedas. Esto significa que el objetivo final de la organización cambiaria es un mercado único y libre de cambios, con el dólar y el peso como monedas convertibles, es decir sin restricciones para ser usadas como medios de pago e instrumentos de canalización del ahorro hacia la inversión.

El funcionamiento actual del sistema monetario y cambiario está todavía lejos de ese ideal. Hay multiplicidad de mercados y ninguno es completamente libre. Los mercados CCL y MEP enfrentan tantas restricciones como el mercado oficial y el Banco Central interviene en todos ellos utilizando reservas.

 Argumentar que se pasará del actual sistema a un mercado único y libre de cambios sin ningún sobresalto cambiario y con el tipo de cambio oficial ajustándose al 1 % mensual para llegar a un tipo de cambio unificado y fijo puede tener el efecto no deseado de generar desconfianza.

Por esa razón es imprescindible que el gobierno explique cómo será el tránsito de la situación actual al mercado único y libre de cambios con competencia de monedas.

En la transición es inconducente razonar con el paradigma del tipo de cambio fijo

Hasta el momento en que el ministro Caputo habló de un nuevo sistema monetario y cambiario, era evidente que el equipo Milei-Caputo-Bausili razonaba con el paradigma del tipo de cambio fijo descripto en detalle por Ricardo Arriazu.

Dicho paradigma se basa en la observación empírica de que todos los planes de estabilización exitosos incluyeron al menos un período inicial de tipo de cambio fijo y de que, además de equilibrio monetario y fiscal, el proceso de desinflación requiere fijación del tipo de cambio y excluir cualquier sobresalto cambiario.

Según este paradigma, el equilibrio de las cuentas externas se logrará por efecto del propio equilibrio fiscal y monetario y por la constatación de los operadores del mercado de que en el futuro las exportaciones energéticas, minerales, agropecuarias y de industrias basadas en el conocimiento van a generar abundancia de dólares y fuerte acumulación de reservas.

Lo que esta descripción del paradigma oculta es que, en los planes de estabilización exitosos, verbigracia el plan de convertibilidad, el tipo de cambio que se fijó ya era un tipo de cambio único y que los mecanismos de diferenciación cambiario que existían (retenciones a las exportaciones y elevados y variables aranceles de importación) se eliminaron de cuajo al inicio mismo del plan de estabilización. Además, existía completa libertad para el movimiento de capitales, asegurada precisamente por la regla de convertibilidad que obligaba a que cualquier emisión de pesos estuviera respaldada por entrada de reservas al Banco Central.

Fue precisamente esta característica del plan de convertibilidad que permitió que la fijación del tipo de cambio, además de ayudar al cambio de expectativas y a quebrar la inercia inflacionaria, indujera una fuerte entrada de dólares a la economía formal, ya sea como depósitos en dólares en el sistema financiero o como canje de dólares por pesos emitidos por el Banco Central.

La diferencia con el control del tipo de cambio que acompañó al plan de estabilización de Milei-Caputo-Bausili es que para sostenerse requirió y sigue requiriendo uso de reservas escasas del Banco Central y se basa en el sostenimiento de un tipo de cambio que no es único ni libre. Este control del tipo de cambio es conceptualmente un tipo de fijación blanda (tablita cambiaria) que pretende terminar en una fijación dura, pero que no tiene mecanismos que aseguren que cuando se logre esa fijación, el tipo de cambio será único e inducirá entradas netas de capitales (y no salidas como las que vienen ocurriendo desde el segundo semestre de 2024, acentuadas en el primer trimestre de 2025).

Por supuesto que, si se logra unificar el mercado cambiario y permitir el libre movimiento de capitales, es decir si se consigue que tanto el peso como el dólar se transformen en monedas libremente convertibles, la fijación del tipo de cambio que no sólo actúe como ancla del sistema de precios nominales, sino que induzca la entrada neta de capitales para acumular reservas, se habrá logrado consolidar el proceso de desinflación. Pero no se llegará a esta situación si se pregona que cualquier salto cambiario pondrá en marcha un proceso hiperinflacionario como parecen creer en el equipo económico.

Mi sugerencia sobre cómo manejar el período de transición, sigue siendo la de mis informes al 30 de noviembre, 31 de diciembre de 2024, al 31 de enero y 28 de febrero de 2025, que por brevedad no voy a repetir aquí

¿Tipo de cambio fijo o flotación a la peruana?

Esta es una decisión que el gobierno deberá tomar cuando llegue el momento de la unificación y liberalización del mercado cambiario y comience a funcionar la competencia de monedas.

No es necesario que se anticipe ahora. Si para ese momento aún existe inercia inflacionaria, la fijación del tipo de cambio será probablemente lo más conveniente, al menos por un período inicial. Claro que en ese caso tendrá que diseñarse un sistema que, como la convertibilidad de los 90, asegure la sostenibilidad del tipo de cambio fijo.

Si para el comienzo del mercado único y libre ya no existe inercia inflacionaria, lo más conveniente probablemente será ir a una flotación a la peruana. La ventaja de este tipo de flotación es que permite cierta flexibilidad cambiaria como para atenuar el efecto de shocks externos, pero requiere que el Banco Central tenga reservas como para evitar las fluctuaciones cambiarias que corran el riesgo de espiralizarse. Además, la política monetaria del Banco Central deberá utilizar como instrumentos los encajes bancarios diferenciales y las operaciones de mercado abierto, tanto con bonos en pesos como con bonos en dólares para inducir tasas de interés que ayuden a preservar la estabilidad cambiaria en un sentido tendencial.

La propiedad del plan económico

En un reportaje reciente, el viceministro José Luis Daza destacó que el plan de estabilización que se aplicó desde que asumió el presidente Milei es claramente propiedad del equipo económico y no fue diseñado por el FMI. Es muy importante que la forma en que el gobierno comunique los cambios que va a introducir en el esquema cambiario pongan de manifiesto que se hacen por convicción y no por imposición de aquella institución.

La comunicación de los cambios por el momento ha sido confusa y hace pensar que la palabra final la tiene el FMI. Es una lástima, porque si es como dice Daza, eso no es así. Un gobierno como el del presidente Milei que procura hacer cambios profundos debe comunicarlo con convicción. En ese caso el FMI seguramente acompañará la decisión del gobierno argentino.  

Yo coincido en que un salto devaluatorio que desestabilice el clima de desinflación que el gobierno ha logrado instalar en la economía argentina puede poner en crisis el apoyo popular al gobierno del presidente Milei. Por eso, es importante que se encuentre la forma de evitar una devaluación desestabilizante.

El gobierno parece negar que exista un problema con el esquema cambiario actual. Pero entonces ¿Por qué el equipo económico insiste en usar divisas de exportación para acotar la brecha del dólar oficial con el CCL?

Planteo este tema porque si no se liberaliza al menos el CCL y se sigue utilizando las divisas del superavit comercial para controlar el tipo de cambio en este mercado, el anuncio de la eliminación del cepo al final de 2025 va a llevar a que los inversores esperen un salto devaluatorio significativo, aun cuando para entonces se haya producido un desembolso importante del FMI.

Si este fuera el caso, afectaría de manera negativa todo lo bueno que el gobierno está logrando con la desregulación, la reforma del estado y la apertura de la economía.

¿Es relevante la discusión sobre cuál será la tendencia del tipo de cambio oficial?

Algunos en el gobierno opinan que el precio del dólar no sólo no está atrasado, sino que tendría que tender a ser bastante más bajo. Incluso se mencionan números específicos como 700 pesos de hoy, como lo indica el tipo de cambio real del final de la convertibilidad, o 600 pesos como surge de la comparación del Producto Bruto interno a precios de paridad del poder de compra que calcula el Banco Mundial con el PBI a precios corrientes calculados por el INDEC^[1].

Pero entonces, ¿por qué no se elimina el cepo cambiario, al menos el que se aplica a operaciones no comerciales? En ese caso, la eliminación del cepo debería hacer desplomar el precio del dólar

En realidad, otros en el gobierno deben tener una opinión disonante y esa es la esa razón por la que no libera el funcionamiento del mercado CCL, sino que interviene en ese mercado a través del dólar Blend (la derivación del 20% de los ingresos por exportaciones al mercado CCL) en lugar de utilizar el superavit comercial para comprar, con los pesos del superavit financiero del Tesoro, los dólares que necesita para pagar los intereses de la deuda externa.

Es posible que el equipo económico considere que es importante mantener acotada la brecha entre el tipo de cambio oficial y el CCL para evitar expectativas de un salto devaluatorio en algún momento del futuro. Pero hay que considerar la posibilidad de que la expectativa de evolución del tipo de cambio oficial y la probabilidad de un salto devaluatorio futuro, dependan mucho más de la evolución de las reservas externas netas que de la brecha controlada artificialmente por el Banco Central. Por esta razón, la mejor forma de evitar un salto devaluatorio desestabilizante en el futuro consiste en encontrar la forma de aumentar las reservas netas sin devaluar a los saltos.

Como aumentar las reservas netas sin un salto cambiario en el mercado oficial

Los mecanismos más eficaces para aumentar las reservas netas en las actuales circunstancias sin un salto cambiario en el mercado oficial son:  a) la eliminación del dólar blend para las exportaciones, de tal forma que el 100% de los ingresos por exportaciones sean vendidos al Banco Central: b) el aumento de los incentivos fiscales a las exportaciones, es decir una acentuación del proceso ya iniciado de reducción de las retenciones a las exportaciones agropecuarias y de las economías regionales; c) el aumento de los reembolsos de impuestos internos a la exportación de manufacturas: y d) disponer que el pago de servicios turísticos y las importaciones de bienes de consumo final considerados no esenciales se deban pagar por el contado con liquidación y no requieran divisas del Banco Central.

La brecha entre el tipo de cambio CCL y el tipo de cambio oficial manejado por el crawling peg tenderá a aumentar a causa de que ya no entrarán en ese mercado el 20% de los ingresos por exportaciones y aumentará la demanda para pagos de las importaciones no esenciales.

Se debería permitir que los capitales destinados a financiar inversiones extranjeras directas puedan ser ingresados a través del mercado CCL (o del mercado libre que lo reemplace^[2]). Muchos potenciales inversores extranjeros que están demorando inversiones hasta que se elimine el cepo, podrían aprovechar esta prerrogativa y contribuir a que se vaya cerrando la brecha de una manera genuina y sin drenar las reservas del Banco Central.

¿Podrá mantenerse hasta las elecciones el clima de estabilidad que se ha logrado instalar al inicio de 2025?

Esta es la pregunta que me hice al final del informe al 31 de enero. Mi respuesta entonces fue: Creo que sí, porque aun cuando una brecha cambiaria que se resiste a bajar obligara a aumentar el ritmo del crawl, la verdadera ancla nominal de una economía que ya ha derrotado a la inercia inflacionaria es el ajuste fiscal que permite el control monetario y no el tipo de cambio

Como prueba de que un aumento del crawl no tendría un efecto significativo sobre la tasa mensual de inflación vale la pena observar lo que parece haber ocurrido durante febrero con la tasa de inflación luego de la reducción de la tasa del crawl al 1% mensual.

La tasa del crawl está dejando de ser determinante para la tasa mensual de inflación

La reducción del crawl al 1% no parece estar ayudando a bajar la tasa mensual de inflación por debajo de lo que ya venía cayendo cuando el crawl era del 2%. Si bien aun es prematuro sacar conclusiones definitivas sobre esto, al menos esto es lo que sugieren los datos que anticipan los datos del INDEC para febrero .

Dado que la tasa mensual de inflación estará determinada fundamentalmente por el curso de las cuentas fiscales y el control monetario, si el gobierno adoptara las medidas conducentes a aumentar el nivel de las reservas netas no debería haber un aumento de la inflación.

Pero si se persiste con el actual manejo cambiario crece el riesgo de lo que el propio gobierno quiere y debe evitar, que es un salto devaluatorio desestabilizante del proceso de desinflación.

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[1] Ver el video de la entrevista de Javier Milei con Antonio Laje en A.24  a  partir del minuto 11 https://www.youtube.com/watch?v=XpzqXAIY-Xk

[2] Para facilitar la entrada de estos capitales se debería considerar el reemplazo del mercado CCL por un mercado cambiario marginal pero libre y legal que no requiera compra y venta de títulos públicos, sino que funcione a través de la compraventa de dólares transferencia por entidades bancarias y casas de cambio.

En su discurso de ayer el Presidente Milei se refirió a la eliminación del cepo y la puesta en funcionamiento del sistema monetario de competencia de monedas. Se trata de anuncios auspiciosos.

En esta conferencia que pronuncié ayer a mediodía, expliqué cómo funcionará la competencia de monedas cuando se elimine completamente el cepo y que cabe esperar de la evolución del tipo de cambio oficial en la transición.

La tasa de inflación está estabilizada entre 3 y 4% mensual y el gobierno espera que siga disminuyendo hasta niveles inferiores al 1% mensual hacia mediados de 2025.

La actividad económica muestra signos de recuperación, lenta pero alentadora, porque también se recuperan los ingresos reales de trabajadores y jubilados y comienza a aparecer el crédito al consumo. Además, el gobierno ha comenzado a avanzar hacia la apertura de la economía eliminando impuestos distorsivos y restricciones a las importaciones.

Sin embargo, tanto entre quienes deciden inversiones financieras dentro del país, como lo tenedores de deuda argentina en el exterior, muestran preocupación por no saber cuál es el destino del cepo y como será el futuro sistema cambiario y financiero cuando éste se elimine.

Esta inquietud es justificada a poco que se analice la magnitud y las características de las obligaciones del Tesoro, sobre todo las que deben pagarse o refinanciarse a lo largo de 2025.

El gobierno parece sugerir que el cepo no se levantará durante 2025 e incluso que pude seguir en 2026. Pero en mi opinión no hay que descartar que el gobierno se convenza, más pronto que tarde, que le conviene adelantar la liberalización y reunificación del mercado cambiario, aun arriesgando un salto devaluatorio. Esto ocurriría si retoma la idea original de poner en marcha un plan de estabilización definitivo, capaz de institucionalizar de manera creíble, un sistema de competencia de monedas que enmarque el fenomenal equilibrio fiscal y monetario que ya ha conseguido.

Como siempre, comenzamos analizando la tasa de inflación

La tasa de inflación de los precios online que mide PriceStats hace tres meses que se mueve levemente por arriba del 3%. Paralelamente, la tasa de inflación medida por INDEC se ubicó alrededor del 4% hasta el mes de julio. Es muy probable que haya sido también del orden del 4% en el mes de agosto.

Es interesante observar que hasta julio la dispersión de distintas componentes del IPC disminuyó mucho con respecto a los primeros meses de 2024.

La inflación núcleo fue en julio del 3,8%, la más cercana a la inflación medida por PriceStats. La de los bienes estacionales fue del 5,1% y la de los precios regulados 4,3%.

El hecho de que la tasa de precios regulados no está tan lejos de la inflación núcleo, significa que la brecha entre la tasa de inflación medida por INDEC se irá acercando cada vez más a la inflación núcleo, bien anticipada por la inflación medida por PriceStats.

El equipo económico espera que la tasa mensual de inflación siga bajando hasta converger al 2% mensual y a partir de entonces a una tasa mensual incluso menor porque se ajustaría hacia abajo la tasa del crawl.

El nivel de actividad económica encontró un piso

En promedio, el nivel de actividad económica cayó tanto como en el proceso recesivo que se inició en el primer trimestre de 2018 durante el gobierno de Mauricio Macri. Partiendo de 100 en aquel primer trimestre, al cabo de un año, el indicador mensual de actividad Económica (EMAE) había caído a 94.

La caída del EMAE fue igual entre el tercer trimestre de 2023 y el tercer trimestre de 2024 (de 100 a 94).

La comparación entre estos dos procesos recesivos es relevante porque ambos comienzan con una fuerte devaluación seguida por políticas de ajuste fiscal y monetario severas. La velocidad y magnitud del ajuste fiscal fue mucho mayor en 2024 que en 2018 y consecuentemente la caída en la tasa de inflación fue más rápida durante el episodio más reciente.

La caída de la actividad industrial fue algo menor en 2018 que en 2024 (de 100 a 88 en el primer período y de 100 a 86 en el segundo).

En 2018, la recuperación comenzó lentamente en el primer trimestre de 2019. Algo parecido puede estar ocurriendo en la actualidad porque el segundo trimestre de 2024 parece haber sido el piso del proceso recesivo. Al menos así lo insinúan los indicadores del nivel de actividad industrial del mes de julio y algunos indicios de lo ocurrido durante agosto.

La comparación con la recesión de 2018 puede ser engañosa porque, como puede verse en la comparación formulada por Jorge Vasconcelos del IERAL, la dispersión en el comportamiento de los niveles de actividad sectoriales fue mucho mayor en el episodio más reciente.

En la recesión en curso, en los extremos, la producción de minas y canteras creció a 105 y la actividad de construcción cayó a 78. En la recesión de 2018 los extremos habían sido una caída a 98 para minas y canteras y 87 para comercio, con la construcción cayendo sólo a 90.

_{Fuente, Jorge Vasconcelos del IERAL en base a datos del INDEC.}

Habiendo sido la dispersión en los niveles sectoriales de actividad mucho mayor en el episodio recesivo de 2023-2024 que en el de 2018, es probable que haya estado acompañado por variaciones en los precios relativos también mucho mayores. Esto puede significar que durante el período de recuperación de la actividad económica haya más presiones inflacionarias derivadas de realineamiento inevitables de precios relativos.

Por supuesto, la distorsión de precios relativos más preocupante es la que se relaciona con el tipo de cambio comercial, lo que vulgarmente suele denominarse “atraso cambiario”. Esta distorsión se torna más relevante cuando la economía tiende a abrirse al comercio exterior.

El tipo de cambio y las restricciones al movimiento de capitales

Nadie duda de que se ha producido una fuerte apreciación del peso en el mercado oficial de cambios, eufemísticamente llamado MULC (Mercado único y libre de Cambios, que no es libre ni único).

El tipo de cambio real calculado para la cotización en el mercado oficial se ubicaba durante el mes de julio de 2024 por debajo del nivel que alcanzó inmediatamente luego de la unificación y liberalización dispuesta por el gobierno de Macri en diciembre de 2015 y del que recupero cuando comenzaron las devaluaciones de principios de 2018.

El tipo de cambio real calculado con la cotización del dólar en el mercado CCL (Contado con liquidación) se ubica al nivel que tenía en 2014, antes de que en la campaña electoral de 2015 se comenzara a hablar de una futura unificación.

La apreciación del peso en el MULC es consecuencia de que el tipo de cambio oficial es una variable clave de la estrategia de desinflación, acompañando al severo ajuste fiscal y monetario. Sin duda, el crawl al 2% juega un papel importante en el descenso de la tasa de inflación.

La apreciación también muy notable en el mercado CCL no es fruto de un movimiento de capitales libres sino de la intervención que hace el Banco Central al derivar hacia el CCL una porción importante de las divisas del superávit comercial, además de mantener restricciones para el acceso al CCL de quienes tendrían derecho a remitir dividendos y repatriar capitales, pero no lo pueden hacer.

El gobierno pone cada vez más condiciones para hablar de la liberalización y reunificación cambiaria, es decir, para la salida total del CEPO y es entendible, porque teme que si se llevara a cabo probablemente se produciría un salto devaluatorio del tipo de cambio que se aplica a las importaciones y a las exportaciones, con su consecuente impacto sobre los precios y la tasa de inflación.

Tanto es el temor, que Ricardo Arriazu, el economista que más apoya la estrategia económica que viene aplicando el ministro Caputo, ha dicho que una fuerte devaluación podría provocar la caída del gobierno.

Alguien recordó que en enero de 2024 yo había posteado “Para eliminar la inflación lo más importante es evitar un nuevo salto cambiario antes de que se esté en condiciones de unificar y liberalizar totalmente el mercado cambiario”. Yo creo que a la afirmación de Ricardo Arriazu habría que agregarle, “una fuerte devaluación, sin liberalización y unificación simultánea del mercado cambiario, podría provocar una crisis de gobierno”.

Hago esta aclaración, porque yo no descarto que más pronto que tarde, el gobierno deba decidir la liberación y reunificación del mercado cambiario. El salto cambiario que ello supondría, lejos de reintroducir inflación galopante, puede marcar el inicio de un plan de estabilización definitivo, basado en la institucionalización de un sistema cambiario y financiero de competencia de monedas capaz de sostenerse indefinidamente en el tiempo.

Este plan conseguiría no sólo la eliminación total de la inflación sino también una fuerte reactivación de la economía. Antes de explicar porque creo que esto puede llegar a ocurrir, voy a analizar el panorama fiscal y de la deuda del tesoro en lo que resta del año 2024 y en 2025.

El frente fiscal de 2024 parece estar despejado pero los vencimientos de deuda durante 2025 son preocupantes

A pesar de que el gobierno pone de manifiesto su voluntad de reducir impuestos distorsivos, algo que ha comenzado a hacer con el impuesto PAIS, algunos aranceles de importación e impuestos a la transferencia de automotores, el equilibrio fiscal de 2024 parece estar asegurado.

Al menos así lo pone de manifiesto un cuidadoso análisis hecho por el investigador Marcelo Capello del IERAL que toma en cuenta el probable efecto de las medidas fiscales (blanqueo, moratoria y cambios en el impuesto a los bienes personales) a partir de setiembre. Esto se puede apreciar en el siguiente cuadro.

La comparación de las cuentas fiscales de 2024 con las del año anterior pone de manifiesto que en la transformación de un resultado financiero negativo de 6% en 2023 a uno positivo de 0,6% en 2024 fueron determinantes dos factores: La reducción de los gastos primarios de 19,8% a 14,7% y la reducción de los intereses de 3,3% a 1,8%.

La reducción de la cuenta intereses obliga a llamar la atención sobre el tratamiento de la deuda del tesoro durante 2024 y lo que puede esperarse para 2025.

El cuadro que se presenta a continuación muestra los vencimientos de la deuda en pesos y en dólares (medidas ambas en dólares al tipo de cambio oficial) para lo que resta de 2024 y para todo el año 2025.

Los intereses que deben pagarse por la deuda en pesos son relativamente bajos tanto en lo que resta de 2024 (584 millones de dólares) como para todo el año 2025 (1.261 millones de dólares). Esto explica la razón de la fuerte reducción de la carga de intereses en las cuentas fiscales de 2024 y seguramente en las que se presupuestarán para 2025.

Los que resultan más significativos son los intereses de la deuda en dólares. Estos ascienden a 1.857 millones en lo que resta de 2024 y a 8.947 millones en 2025. Pero, aun así, como porcentaje del PBI (incluyendo los intereses en pesos) siguen por debajo del 1.5%, perfectamente compatible con el equilibrio fiscal.

Para cumplir con el pago de intereses en dólares, además de recaudar los recursos fiscales en pesos que permitan comprar los dólares, lo que seguramente quedará contemplado en el presupuesto para 2025, será necesario que el Banco Central compre reservas suficientes como para poder vendérselas al Tesoro. Mientras exista el cepo cambiario, este aspecto, el de la acumulación de reservas suficientes, es más crítico que el de generar los recursos fiscales en pesos.

Además de pagar los intereses, para evitar el default de la deuda será necesario conseguir refinanciar los vencimientos de capital, tanto en pesos como en dólares. Para la refinanciación de los vencimientos en dólares, que ascienden a 9.226 millones, será importante lo que ocurra con el riesgo país, algo íntimamente vinculado a la evolución del cepo cambiario.

Si bien los vencimientos de capital son 6 veces más abultados para la deuda en pesos que para la deuda en dólares (67.711 millones comparado con 9,226 millones) esto no significa que las posibilidades y condiciones de la refinanciación de esta deuda sea independiente de lo que ocurra con el cepo cambiario.

Parece paradojal, pero la existencia del cepo cambiario y financiero, que facilita la refinanciación de la deuda en pesos a vencer a lo largo de 2025, al mismo tiempo dificulta la refinanciación de la deuda en dólares por caída de las reservas y mantenimiento del riesgo país a niveles muy altos. Dificultades para refinanciar la deuda en pesos puede llevar a la necesidad de flexibilizar la política monetaria. Dificultades para refinanciar la deuda en dólares puede llevar a un default.

Es por esta razón que yo creo que tanto el presidente como el equipo económico pueden llegar a convencerse que lejos de provocar una crisis, la liberación y reunificación cambiaria como punto de partida de un plan de estabilización con plena institucionalización de un sistema cambiario y financiero de competencia de monedas, es el reaseguro del éxito macroeconómico del gobierno.

Uno de los conductores del programa, Ernesto Tenembaum ya había reflexionado en la misma dirección. La otra conductora, María O’Donnell sigue aún enceguecida por su anteojera ideológica, pero es muy alentador ver que hay periodistas y economistas de izquierda que son capaces de razonar sin prejuicios ideológicos.