Cuando la necesidad de seguir bajando la inflación impide que se utilicen las cuentas fiscales y la emisión monetaria como herramientas para estimular la demanda de consumo y de inversión, sólo se puede reactivar la economía estimulando la producción de bienes y servicios, es decir, trabajando por el lado de la oferta. Esto significa que, para volver a crecer de manera sostenida, hay que lograr que aumenten la inversión eficiente y la productividad.
Como han señalado el presidente Milei y el ministro Sturzenegger, la apertura al comercio internacional, la desregulación y la eliminación de impuestos distorsivos son claves para impulsar la inversión eficiente y la productividad. Sin embargo, en el corto plazo, las políticas fiscal y monetaria mantienen restringida la demanda interna de consumo e inversión, aun cuando sectores como la minería, los hidrocarburos, la pesca y el agro muestran un fuerte dinamismo.
Dentro de este marco conceptual, que comparto plenamente, sostengo que la eliminación completa de los controles de cambio y el libre movimiento de capitales es, probablemente, la política de liberalización y desregulación económica con mayor potencial, porque, al impulsar la caída del riesgo país, ayudaría a reactivar la economía en el corto plazo e impulsar el crecimiento genuino.
Además, la liberalización cambiaria potenciaría los beneficios de las reformas estructurales impulsadas por el Ministerio de Desregulación y Transformación del Estado, al facilitar la reasignación de recursos desde los sectores declinantes hacia los sectores con potencial de expansión.
El riesgo de empantanamiento de la política de desinflación
La experiencia de los planes monetaristas de estabilización muestra que el equilibrio fiscal, por sí solo, no garantiza que la tasa anual de inflación baje rápidamente a un dígito. Cuando esos planes no incluyen reformas monetarias que actúen como mecanismos eficaces de desindexación, suelen empantanarse o, al menos, ralentizarse. Así lo sugieren las experiencias de Chile e Israel en la década de los 90, Colombia y México en los años 2000, de Uruguay desde 2003 y de Perú desde 1992. Esto ha sido advertido al gobierno de Milei por muchos expertos en planes de estabilización. Más recientemente, por el prestigioso economista uruguayo Ernesto Talvi, quien asesora al equipo económico de Luis Caputo.
Los únicos planes de estabilización que produjeron un descenso muy rápido y sostenido de la tasa de inflación incluyeron reformas monetarias, tal como yo lo he venido explicando desde hace muchos años basado en la experiencia del plan de convertibilidad. También lo acaba de explicar Edmar Bacha con el ejemplo del Plan Real, en un excelente reportaje que le hizo Ezequiel Burgos. Y lo explicaron en muchas ocasiones Jamil Mahuad y sus colaboradores, a partir de la experiencia de la dolarización en el Ecuador. También fue explicado con elocuencia por Julio Velarde, el exitoso presidente del Banco Central del Perú, en las conferencias que recientemente pronunció en Buenos Aires y en las conversaciones que, me consta, mantuvo con Luis Caputo antes de que asumiera como ministro de Economía.
Resulta llamativo que hoy esa cuestión no ocupe un lugar central en las decisiones vinculadas al proceso de desinflación, pese a que Javier Milei subrayó con claridad la necesidad de una reforma monetaria durante su campaña presidencial. Si no se adoptan pronto medidas de reforma monetaria, es probable que el proceso de desinflación no converja rápidamente hacia tasas anuales de inflación de un dígito y, por el contrario, tienda a ralentizarse durante varios años. Es con esta interpretación de los problemas políticos y sociales que acompañan a la marcha económica actual que insisto en la importancia de eliminar por completo los controles de cambio y permitir el libre movimiento de capitales. Se trata de un paso indispensable para avanzar hacia la reforma monetaria “a la peruana” que vengo proponiendo desde hace mucho tiempo[1]. Además, en este momento es una de las pocas medidas reactivadoras que podría producir efectos inmediatos sin que se vuelvan a desajustar las cuentas fiscales.
Eliminar los controles de cambio y permitir el libre movimiento de capitales
Eliminar por completo los controles de cambio y permitir el libre movimiento de capitales implica suprimir el cepo cambiario que aún afecta a las personas jurídicas (empresas) y disponer que los exportadores de bienes y servicios, así como quienes obtienen financiamiento en dólares, no estén obligados a vender esas divisas al Banco Central[2].
Tampoco estarían obligados a vender al Banco Central quienes traigan capitales para inversiones financieras o para la creación de capacidad productiva en el sector real de la economía. En forma simétrica, el Banco Central no estará obligado a vender divisas a los importadores ni a quienes necesiten o deseen realizar pagos o enviar remesas al exterior. El mercado cambiario operaría de forma totalmente libre y fuera del ámbito del Banco Central, como lo hizo entre diciembre de 1989 y noviembre de 2001.
El Banco Central podría comprar o vender divisas para acumular o desacumular reservas, pero no estaría obligado a hacerlo. Sería una decisión de política monetaria. El Tesoro deberá comprar las divisas que necesite para sus pagos al exterior, ya sea por importaciones o por pagos de servicios reales o financieros. Estas compras serán un ingrediente de la política fiscal, nunca de la política monetaria. En ningún caso será el Banco Central quien le aporte estas divisas.
El tipo de cambio nominal, pesos por dólar, surgiría de la interacción libre entre vendedores y compradores de divisas, y el Banco Central podrá influir en el tipo de cambio nominal mediante sus compras y ventas, o a través de su influencia sobre las tasas de interés, que logrará mediante el manejo de los encajes bancarios y las operaciones de mercado abierto con bonos, en pesos y en dólares, respectivamente.
Este tipo de organización y operación del mercado cambiario permite desde una fijación rígida a una flotación totalmente limpia del tipo de cambio, con todas las situaciones intermedias imaginables: tipo de cambio fijo pero ajustable a saltos (como en el régimen de Bretton Woods), crawling peg activo (tablita cambiaria), crawling peg pasivo (indexado a un índice de precios) o la denominada flotación sucia (con compra o venta discrecional de divisas por parte del Banco Central).
Beneficios derivados de la eliminación de los controles de cambio y permitir el libre movimiento de capitales
El principal beneficio lo obtendrán los productores de bienes exportables y los prestadores de servicios porque podrán ver retribuidos sus esfuerzos productivos con el precio pleno que consigan por sus ventas en el exterior. Actualmente, el exportador, incluido el de servicios, tiene que vender sus divisas al precio del mercado oficial, manejado por el Banco Central (eufemísticamente denominado MULC, Mercado Único y Libre de Cambios, que no es único ni libre). Si luego desea transferir dividendos al exterior, no lo puede hacer, o debe utilizar el mecanismo del contado con liquidación, incluso con restricciones temporarias al acceso al MULC para el pago de importaciones. Además, cualquier operación a través del contado con liquidación lo obliga a incurrir en costos transaccionales superiores al 2%, además de la diferencia en la cotización con la del mercado oficial.
Otro gran beneficio es que, con el libre movimiento de capitales, se desmoronaría el riesgo país, lo que significaría que tanto el Tesoro como el sector privado podrían acceder al mercado internacional de capitales a tasas de interés moderadas. También significaría que las tasas activas de interés en pesos tendrían un techo, derivado de la competencia con el financiamiento externo, de la misma forma que la libre importación le pone techo a los precios internos de los bienes de producción local con los que compiten las importaciones.
La ausencia de controles de cambio y el libre movimiento de capitales permitirían que el tipo de cambio se ubique en un nivel desde el cual se minimicen las expectativas de saltos devaluatorios futuros, derivados de la eliminación de restricciones a la compra de divisas.
En un momento de fuerte superávit comercial como el actual, se reduce considerablemente el riesgo de que la eliminación de los controles y la liberalización del movimiento de capitales provoquen un salto devaluatorio pronunciado. Pero si continúan los controles y el encerramiento de los capitales, y el superávit comercial se reduce o desaparece, el cambio hacia la libertad cambiaria puede resultar traumático. Si ocurriera esto, la economía quedaría condenada a funcionar con restricciones que afectarían el nivel de sus inversiones eficientes y la productividad de sus sectores productores de bienes y servicios reales. Por esta razón, en mi informe anterior sostuve que “la fuerte liquidación actual de divisas de exportación provenientes del agro y del petróleo brinda una excelente oportunidad para eliminar todos los controles de cambio y aumentar rápidamente la acumulación de reservas netas”.
[1] https://www.cavallo.com.ar/wp-content/uploads/file/Elcanomay03.pdf ver también el libro “Camino a la Estabilidad” de mi autoría, página 261, “La clave del éxito estabilizador será la reforma monetaria”.
[2] En la actualidad, esta operatoria del mercado cambiario se le promete por ley a quienes inviertan dentro del Régimen de Incentivos para Grandes Inversiones, pero no está disponible para todo el resto de las empresas que invirtieron antes o que inviertan ahora sin entrar al RIGI.