Entender la causa del error para no volverlo a cometer

Cuando se ofrece un canje de deuda que implica quita de capital o de intereses, algunos de los tenedores de bonos eligen no participar. A éstos se los denomina “holdouts”. ¿Cómo se explica que a los organizadores del canje de deudas de 2005 no advirtieran el riesgo que significaba que los holdouts mantuvieran intacta la posibilidad de litigar en los tribunales de New York?

Esta es una pregunta obligada, teniendo en cuenta que durante el segundo semestre de 2001, la preocupación fundamental de las autoridades del FMI y de quienes estábamos trabajando en la reestructuración de la deuda había sido cómo evitar esos litigios . ¿Cuál fue la razón por la que los organizadores del canje de 2005 no le dieron ningún valor a ese riesgo?

Para responder esa pregunta me tomé el trabajo de leer atentamente el informe que preparó Guillermo Nielsen sobre el proceso de selección de los bancos organizadores del canje de 2005.  Es muy interesante, porque se detallan las discusiones que se llevaron a cabo con cada uno de los bancos invitados a hacer propuestas sobre la organización del canje.

Lo primero que me llamó la atención es que  en ninguna de las conversaciones con los bancos candidatos a organizar el canje surgió el tema de qué ocurriría con los holdouts. Supongo que al invitarlos, la Secretaría de Finanzas ya les había anunciado que iba a ser sancionada la denominada “ley bloqueo”, por la que se prohibía que el Estado pagara cifra alguna a quienes no se presentaran al canje. Es decir, disponía el repudio liso y llano de la deuda con los holdouts. Pero aun así,  es sorprendente que los bancos y, en especial, sus asesores letrados, no le advirtieran al gobierno sobre el riesgo que esa ley no tuviera ningún valor en los tribunales de New York.

Me puse a ver los antecedentes de los bancos que fueron invitados y advertí que faltaban tres de los que más habían mostrado preocupación por nuestro problema de deuda en 2001: Citibank, al que está asociado desde tiempo inmemorial el banquero con más experiencia en el mundo sobre restructuraciones de pasivos, Bill Rodhes; Deutche Bank, el más importante banco de Europa y Merril Lynch, el banco que en 2001 nos había traído la iniciativa de incluir “exit consent clauses” en la oferta de canje para resolver el problema de los holdouts.

Luego de leer que los invitados con más prestigio y experiencia, Goldman Sachs y Morgan Stanley, luego de reunirse con Roberto Lavagna y Guillermo Nielsen, acompañados de sus asesores, manifestaron por carta su decisión de no participar como organizadores del canje, encontré dos párrafos reveladores. Los transcribo:

El 29 de enero, la entidad financiera Merril Lynch se contactó con las autoridades de este Ministerio con el objeto de ser tenida en cuenta en el referido proceso de selección. Cabe recordar que la mencionada institución no había sido invitada a participar en el proceso de selección dado que uno de sus miembros ejecutivos había prestado asesoramiento a la República –rentado, con un nivel de exposición pública desproporcionado y sin lograr ningún resultado- en el momento más álgido de la crisis financiera e institucional que desembocó en los hechos del 21 de diciembre de 2001.”

“Atento a ello y teniendo en cuenta que la mencionada entidad figura en los primeros puestos de las tablas de posicionamiento utilizadas en el momento de cursar las invitaciones, se les hizo extensiva la convocatoria con la condición de que dentro del grupo de trabajo para la propuesta se abstuviera de participar el señor Jacob Frenkel, quien había prestado el asesoramiento antes cuestionado.  En ese marco y habiendo aceptado ese condicionamiento continuaron las negociación incluyendo a esa institución financiera”

Está todo dicho: excluyeron expresamente a quienes nos habían estado asesorando durante el segundo semestre del 2001 y, con muchos más prejuicios que inteligencia, no quisieron escuchar lo que esos prestigiosos expertos nos habían insistido en aquel momento: que el más grave riesgo que conllevaba el proceso de reestructuración de la deuda era la litigiocidad en los tribunales de New York que podría sobrevenir a partir de la existencia de holdouts.

No he tenido acceso a las cartas por las que Goldman Sachs y Morgan Stanley desistieron de participar en el grupo organizador del canje, pero presumo que fue por la misma razón por la que ni Citibank ni Deutche Bank se sintieron afectados por no haber sido invitados. Ninguno de ellos querían participar de un operativo que en el largo plazo terminaría siendo una mala solución al problema de la deuda argentina.

Obviamente, la desesperación de Merril Lynch por participar, aceptando el condicionamiento de que se debería abstener de usar la experiencia e inteligencia de su más prestigioso ejecutivo, Jacob Frenkel, no habla bien de  cuan prolija es esa institución en el cuidado de su reputación.

Además de esta lamentable autocensura aceptada por los bancos y los prejuicios y falta de conocimientos de quienes actuaron en nombre del gobierno, es también reprochable que los asesores letrados de Argentina en New York, la firma  Cleary Gorrlieb Steen & Hamiltob LLP, hayan aceptado que en los bonos restructurados se incluyera la cláusula “derecho sobre ofertas futuras” (conocida por su acrónimo en Inglés RUFO por “Right Upon Future Offers””). Esta cláusula  establece que los tenedores de bonos restructurados tienen derecho a recibir los mismos términos que eventualmente se le reconozcan a los holdouts.

Esa firma de abogados conocía a la perfección el significado de las “exit consent clauses” y el riesgo que significaba la posibilidad de que los holdouts recurrieran a los tribunales de New York. Ellos también habían estado participando de las discusiones de 2001 sobre los holdouts. ¿Si realmente estaban convencidos que la “ley de bloqueo” iba a ser efectiva, a punto tal que se prescindió de incluir exit consent clauses, porqué cubrieron a quienes aceptaron los bonos restructurados del riesgo de que se les terminara pagando más a los holdouts?

No estoy dando todos estos detalles para criticar a Nestor Kirchner, Roberto Lavagna, Guillermo Nielsen y a los bancos y asesores legales que organizaron el canje de 2005. Lo hago para destacar que, en el futuro, quienes estén a cargo en el Estado en negociaciones tan delicadas y complejas como son las que se relacionan con la deuda pública, deben acudir a los mejores y más experimentados especialistas y no a improvisados que lo único que buscan es obtener réditos políticos inmediatos o cobrar honorarios profesionales brindado el asesoramiento en los términos en los que sus prejuiciosos clientes desean escuchar.

 

30 comentarios sobre “Entender la causa del error para no volverlo a cometer”

  1. ¿Qué es la Cuarta Postura?
    Docientos años de prueba y error pero el poncho no aparece
    Antes era sencillo. Si alguien hacía una silla, se le pagaba por una silla. Y si hacía dos, se le pagaba por dos.
    POSTURA CERO: Más producías, más prosperabas.

    Pero la revolución industrial modificó profundamente las formas de producción. Entonces para que la sociedad no sufriera el golpe, las relaciones laborales fueron una incógnita a resolver.

    Los EMPLEADORES creyeron tener el tino necesario para administrar los excedentes que producían sus empleados, de manera de no hacerles faltar nada y cuidar sus intereses.
    Nació así el capitalismo:
    PRIMERA POSTURA: Más producías, más previsión conseguías.

    No pasó mucho tiempo para advertir los interminables conflictos que esa “protección del empleador” detonaba.
    Hubo sublevaciones gritando que las empresas eran el problema y queriendo asignarle al ESTADO la responsabilidad de la producción industrial.
    Nació así el comunismo:
    SEGUNDA POSTURA: Más producías, más homenaje recibías.

    Tampoco pasó mucho tiempo para advertir que sin incentivos, ni el capital ni los empleados producían excedentes para el progreso.
    Los filósofos buscaron una DOCTRINA SOCIAL. Hicieron que los empleados fueran protegidos del Estado. Los excedentes de los empleados le serían retenidos a “su” empresa. La tercera parte de las ganancias de las empresas sería un Impuesto a las Sociedades.
    Se vino el populismo que rige hoy en todo el mundo:
    TERCERA POSTURA: Más produces, más “solidaridad” construyes.

    Hoy advertimos que los incentivos también son esenciales a nivel del trabajo. Los EMPLEADOS también deben participar de los dividendos de los excedentes de la sociedad para involucrarse como ciudadanos.
    No podemos seguir abatiendo a los esforzados y envalentonando a los indolentes, porque eso ha iniciado un círculo vicioso de adicciones y delincuencia por la falta de objetivos que experimenta el 90% de la población.

    1. Gracias Néstor por tu mensaje. Te felicito por la perseverancia con la que pregonás tus ideas. Un abrazo.

  2. Mi apreciación muy personal desde los 80.
    Parte primera. Estimado Domingo Caballo. Ante todo quiero decirle que no soy economista. Dicho esto Usted se preguntará porque sigo sus palabras donde muchos ciudadanos argentinos hoy no se explican porqué Usted regresó al ruedo de la política y a la exposición pública de su nombre. Bien, en mi trabajo a través de los años e seguido desde el año aproximadamente 90 su gestión económica con sumo interés como lo hice con el ministro Surruil (no recuerdo como se escribe) en la década del 80 con la presidencia del Dr Alfonsín.
    Ya con mis 62 por cumplir en agosto y retirado de la provincia de Río Negro y leyendo atentamente sus post, me trae a la reflexión escribir algunos correos que le enviaré expresando mis apreciaciones respecto de su gestión económica desde el punto de vista de la economía familiar o desde el responsable del hogar.
    Para comprender mi exposición ante todo quiero dar un breve reseña de mi persona.
    Nací en la ciudad de Cba. Mi padre Miguel Racca hombre de campo y de trabajo en la zona de Villa del Rosario. Me crié a su lado siendo hijo mayor de 7 hnos educados en el colegio La Salle de Cba.
    Los años me llevan a trabajar a la provincia de Río Negro buscando progreso y bienestar para mi familia donde desempeño varios cargos como técnico y funcionario de dicha provincia. Actualmente vivo en Carmen de Patagones ciudad vecina de Viedma capital de R.N.
    En las próximas entregas le expresaré mi apreciación muy personal sobre el comportamiento de los Argentinos y mío personal de haber convivido con su gestión más que varios años.
    Su último post de fecha 6 de julio de 2014 me movió a escribirle. Cordialmente Ingeniero Jorge Miguel Racca.

  3. Hola Mingo

    Coincido plenamente con tus apreciaciones en cuanto a como se negocio nuestra deuda externa que unilateralmente defolteamos. Lo que no puedo comprender o para ser más preciso me mueve a la DUDA es como se negocio, y estructuro la deuda.
    Se descontaba la idoneidad mayúscula que debían tener quienes fueron nuestros asesores letrados, pero la Gran Incógnita porque los asesores letrados extranjeros no advirtieron sobre el riesgo futuro que significaban los holdouts, porque no incluyeron Cláusulas de Acción Colectiva (CACs), porque aceptaron la inclusión de la cláusula Rufo en los bonos reestructurados, cuando quedaban holdouts, a sabiendas que su desconsideración tendrían gravísimas implicancias futuras.
    Entiendo que estas DUDAS en un próximo Gobierno deberán ser tema de una investigación, ya que podría encontrarse responsabilidad de parte de los negociadores argentinos, pero por favor los asesores letrados internacionales que la Argentina contrato no pueden negar su responsabilidad culposa en estos desproposititos. Algún día deberán responder por su mala praxis y que el descrédito caiga sobre ellos. Un abrazo Diego

  4. Excelente analisis, como siempre Dr Cavallo. Yo pensaba que las RUFO estaban en las condiciones de emision originales de los titulos canjeados, pero Ud tiene total razon en cuanto a que al momento del canje no debió incluirse esta garantia. La habran incluido para aumentar el porcentaje de aceptacion?

    Saludos

    1. Es probable, pero yo creo que hubiera sido mucho más efectivo incluir Exit consent clauses, máxime teniendo en cuenta que la primera etapa de la reestructuración de la deuda del 2001 había demostrado que se podía esperar una participación de más del 66 % de los tenedores de las principales emisisones de bonos, en particular de los bonos que tenían cupones más altos. Un abrazo.

  5. Estimado Domingo,
    si se necesitaba la claridad del agua , Usted es una fuente inagotable ! Sobre la incierta estabilidad de mercado en estos días conociendo las consecuencias a futuro, puede explicarme el por que?

    Atte.

    1. Yo creo que los mercados apuestan a que el Gobierno va a evitar un njuevo default. Yo no estoy tan seguro. Un abrazo.

  6. De mi consideración:

    Ud. expresa en relación a la cláusula RUFO: ” Esta cláusula establece que los tenedores de bonos restructurados tienen derecho a recibir los mismos términos que eventualmente se le hagan a los holdouts.”
    Entiendo que el sentido de la clausula es distinto: por ello habla de oferta voluntaria. Ergo, es discutible que aplique cundo se trata de cumplir una sentencia.
    Más aun si aquella fuera la interpretación legal adecuada, los abundantes juicos donde recayó sentencia ni siquiera tendrían que haberse sustentado dado que el eventual decisorio reconociendo el derecho de los demandantes implicaría la caída de las anteriores novaciones, lo cual me parece una exageración interpretativa.-
    Por supuesto que es harina de otro costal la necesidad de cubrir las espaldas en la coyuntura actual, dado que las interpretaciones jurídicas no implican excusas válidas a la hora de rendir cuentas de la gestión, pero esto de cubrirse en la RUFO para no buscar soluciones prácticas es algo, por lo menos, delicado.-

    Atte.

    1. Sí, pero aparentemente existe el riesgo de que la interpretación judicial sea que pagar el monto de la sentencia parte en efectivo y parte en bonos, equivale a una oferta voluntaria del Estado. Eso es lo que ha llevado al Gobierno a mencionar el riesgo de que reclamen los tenedores de bonos reestructurados. Coincido en que la interpretación correcta es la que pagar una sentencia no es una oferta voluntaria. Pero los abogados conlicencia para actuar en NY, como es el caso, por ejemplo, de Marcelo Etchebarne, que hoy escribe un artículo en La Nación, es que el riesgo de que los tenedores de bonos reestructurados reclamen es alto. Por eso todos reomiendan esperar hasta enero de 2015 para terminar una negociación completa con los holdouts. El problema es que si para llegar a enero no se consigue una uspención de la ejecución de la sentencia por parte de griesa, el defalt se produciría, al menos para los bonos reestructurados que tienen jurisdicción en NY. No está claro si alcanzaría a los bonos bajo otras jurisdicciones extranjeras. Muchas gracias por su aclaración.

  7. ¿Cómo se explica que a los organizadores del canje de deudas de 2005 no advirtieran el riesgo que significaba que los holdouts mantuvieran intacta la posibilidad de litigar en los tribunales de New York?
    Respuesta: Klausula secreta o klausula K de la que Lavagna y Nielsen no participaron.
    Gracias, Mingo.

    1. No creo Aurelia. Lavagna y Nielsen han dicho que incluyeron esa claúsula para asegurar una fuerte participación en el canje. Yo creo que fue un error, porque hubieran obtenido más participación sin dejar espacio a los litigios si en lugar de la cláusula RUFO hubieran apicado “Exit consent Clauses”. Un abrazo.

  8. DOMINGO CAVALLO

    Con toda su experiencia acumulada en tantos endeudamiento y en las
    negociaciones con bancos colocadores y el desempeño de sus asesores
    o ejecutivos, ¿podría Vd. decir claramente cuánta es el “fee” que cobran
    estos personajes por tales tareas?

    Y además,

    ¿Cómo y por cuánto están rentados los funcionarios argentinos que
    en nombre del gobierno local se dedican a negociar reestructuraciones,
    blindajes y canjes de deuda?

    Sinceramente agradeceríamos tal información para poder discernir
    las declaraciones públicas de las verdaderas intenciones de nuestro gobierno.

    PAULINO

    1. Hola Paulino. Los funcionarios públicos, si son honestos, cobran las remuneraciones que les corresponden según la escala de sueldos del sector público de cada momento. No deberían cobrar nunca un centavo de más. Los bancos organizadores, cobran honorarios en función del tamaño y la complejidad de la operación para los que hay estándares en el mercado. Normalmente son porcentajes del monto de la deuda a reestructurar que están alrededor de 0,5 %. Los asesosres externos cobran por hora. Los honorarios por hora de los abogados del exterior suelen ser muy elevados, pero también tienen estándares de mercado. El problema, como ocurre también con el asesoramiento contratado en el país, es cuantas horas se insumirán. Las malas soluciones (por ejemplo las que promueven litigiosidad) llevan a que se insuman infinitas cantidades de horas. Un abrazo.

  9. Estimado Dr.: Siempre agradecido por su atención en las respuestas tengo que decirle que la historia demuestra para mí que en las sociedades en declinación lo que ocurre no es que algunos dirigentes se equivocan sino que en distinto grado y por diferentes razones, todos se equivocan, ninguno acierta el rumbo para revertir el proceso de declinación. Usted acertó en la necesidad y la forma de reestructurar la deuda pero falló en advertir que el gobierno que iba a hacerla operaba en un vacío político. Lavagna tenía respaldo político pero falló como se está demostrando en la forma de reestructurar la deuda con consecuencias que padeceremos por años. La única salida que veo es la de la humildad: que todos hagan una autocrítica viendo cada uno su error y que trabajen mancomunadamente buscando la solución sin echar culpas a los demás porque todos tienen culpas. Yo creo que Usted es consciente del error que cometió y lo ha dicho, los demás desgraciadamente no. Le mando un abrazo esperando que su ejemplo sea imitado. Es más debería hacer una convocatoria a que todos hagan la autocrítica necesaria para que la Patria salga de este callejón sin salida.

    1. De acuerdo Reinaldo, pero la realidad es que los que tienen el poder, cuando lo tienen, siempre echan las culpas a los que le precedieron. No fue mi caso, que aún haciéndome cargo de un exceso de gastos y endeudamiento de las provincias que se había producido mientras yo no estaba en el Gobierno, hice todo lo que pude para resolver el problema en forma ordenada. Ahora a Lavagna no le exigen autocrítica porque lo que hizo lo hizo respaldado por los Kirchner, que aún están en el poder. Es ilusorio pensar que quienes detentan el poder van a hacer autocrítica. Por eso hay que señalarles con claridad y valentía los errores. Aún sometiéndose uno a represalias, como es mi caso. Toda la persecución judicial a la que he estado sometido desde 1995 en adelante siempre persiguió acallar mis opiniones cuando les resultaban incómodas a quienes no querían ser criticados, aún cuando las críticas eran constructivas. Yo nunca critiqué por atacar injustamente sino para ayudar. Un abrazo.

  10. Mingo si entendi bien de post anteriores, la reestructuracion del 2001 era SIN quita de capital pero cualquiera sea la tasa bajaba al 7% o al 5% dependiendo de la legislacion y se alargaban los plazos 3 años? Si es asi entonces como puede haber quienes defiendan el saqueo que hizo kirchner con una quita del 75% y habiendose perdido 3 años? acaso las deudas no hay que honrarlas? argentina seguramente debe haber sido el pais con las quitas mas salvajes de la historia y para colmo kirchner dijo “esto o nada” tipico de patoteros! lo que. implica que ni siquiera hubo negociacion sino que fue unilateral! ojala el proximo gobierno se haga un replanteo integral sobre que imagen quiere mostrarle al mundo de como somos los argentinos

    saludos

    1. Cuando se hace una reestructuración más importante que la rebaja que se conseigue enla deuda es que el país recupere el crédito a tasas normales de interés. Eso significa que los acreedores habrán entendido que el sacrifico que se les pidió era necesario para volver a tener una economía viable. Pero, lamentablemente, luego de 2002 es como si el afán de los gobiernos haya sido exprimir a los acreedores (comenzando por los depositantes en los bancos, siguiendo por quienes habían invertido en privatizaciones y finalmente a los bonistas y demás acreedores) no para recuperar el crédito sino para tener una carga de deuda menor. Esa es una mala política, porque a la larga, la falta de buen crédito pública termina dejando al país más endeudado con acreedores no voluntarios (jubilados por ejemplo), con recesión y con inflación, tal como está ocurriendo ahora. Un abrazo.

  11. Dr. Cavallo, de acuerdo con la reacción de los mercados, nacionales e internaciones, y la opinión de diversos economistas, se descuenta que el gobierno no incurrirá en un nuevo default. Ahora bien, para que ello no ocurra, y dado el riesgo que implica efectuar un acuerdo de pago con los holdouts, ya que podría acarrear una catarata de juicios de parte de los bonistas que entraron en los canjes (téngase presente que el asesor legal de los italianos tenedores de bonos argentinos adelantó que están dispuestos a recurrir a la Justicia si el gobierno nacional les paga a los holdouts como ordenó el juez Thomas Griesa, ya que se incumpliría la cláusula RUFO establecida en el canje de deuda), por lo que todo tipo de negociación no podrá ir mas allá de ganar tiempo.
    Resulta obvio que el riesgo es alto y que los propios bonistas están empujando al gobierno al default. En tal circunstancia, la cuestión pasa por interpretar la cláusula RUFO, y en ese sentido, la única manera de eludirla sería que el Juez Griesa ejecute sentencia y ordene el embargo de los fondos ya girados (en este caso, habría que ver que porcentaje de los fondos podrían ser embargados, ya que al derecho de los holdouts se opondría el derecho de los bonistas, quienes siendo acreedores mayoritarios quedarían en una situación de desigualdad). Como se trataría de un cobro compulsivo no sería de aplicación la cláusula RUFO; y además, el embargo se judicializaría, lo que llevaría a ganar tiempo hasta llegar a enero/2015 en que vence la cláusula RUFO. Obviamente que la solución mejor para argentina es acordar un plazo de ejecución de la sentencia para después del vencimiento de la cláusula en cuestión; pero la verdad, no sería muy optimista, dado que tanto CFK, como todo el gobierno, perdieron el tiempo en públicas bravuconadas infantiles, que en el exterior detestan y los dejan perplejos. Ud. que opina?

    1. Yo creo que contra un depósito en garantía que ponga de manifiesto que el país no pretende eludir la sentencia, el Juez Griesa daría una suspensión de la ejecución de la sentencia hasta enero de 2005. Eso permitiría resolver bien el problema. Un abrazo.

    2. ATILIO.

      Perdón por entrometerme en tu consulta a DOMINGO CAVALLO.

      Pero no coincido con tus opiniones de que “se descuenta que el gobierno no incurrirá en un nuevo default. Ahora bien, para que ello no ocurra, y dado el riesgo que implica efectuar un acuerdo de pago con los holdouts, ya que podría acarrear una catarata de juicios de parte de los bonistas que entraron en los canjes”.

      La banda de dlirantes que nos gobierna con soberana impericia, está dispuesta a todo.
      Máxime ahora que se le viene abajo todo el andamiaje del modelo armado por el matrimonio Kirchner y en su enfermiza mentalidad esta cuestión le viene como anillo al dedo.

      Ya están preparando los affiches y los eslogans para señalar que el victorioso modelo “K”
      fue arrasado por el capitalismo financiero internacional que quiere impedir el surgimiento
      de otro sistema económico distributista.

      Tampoco te extrañe que digan que este ataque al victorioso modelo “K” es también un
      ataque a los principios sociales que sostiene el Papa FRANCISCO. Tratarán de enlodarlo
      también al papa Bergoglio.

      La perfectra solución que propone DOMINGO CAVALLO nunca la tendrán en cuenta.
      Están en otra cosa. Sólo les aterra que la sentencia del “Discovery” /Corte Suprema de
      Justicia de EE.UU./ se convierta en una búsqueda de sus madrigueras donde han escondido el dinero robado al pueblo argentino.

      Perdoná la intromisión pero ya no podemos resistir tanta maldad.

      Atentamente, Atilio.

      1. Paulino:
        Me parece bien, que emitas tu opinión, ya que el debate esclarece las ideas, algo que en Argentina está faltando y mucho. Ahora bien, cuando me dices que no coincides con mi opinión de que “se descuenta que el gobierno no incurrirá en un nuevo default…”, considero que existe una mala interpretación de tu parte. En modo alguno digo que esa es mi opinión, manifesté claramente que “de acuerdo con la reacción de los mercados, nacionales e internaciones, y la opinión de diversos economistas, se descuenta que el gobierno no incurrirá en un nuevo default”. Precisamente, la calma financiera es un reflejo de esta apreciación, que por otra parte, creo haber leido coincide el Dr. Cavallo. Mi opinión se centraliza en la cuestión jurídica relacionada con las condiciones que deberían darse para que fuere o no de aplicación la cláusula RUFO. Al respecto, me permito discrepar con el Dr. Cavallo, quien entiende que “un depósito en garantía” podría lograr la suspensión de la ejecución de la sentencia. En mi modesta opinión, considero que un depósito en garantía de pago de la sentencia de Griesa, podría ser interpretado como un allanamiento al fiel cumplimiento de la misma, cuestión que daría lugar a que los bonistas que ingresaron en el canje, consideren que tal hecho implica una situación beneficiosa para los holdouts, y por ende se debería aplicar la cláusula RUFO. Entiendo que sería de alto riesgo, por lo que, a mi modo de ver, la única forma de eludir la aplicación de la cláusula mencionada, sería que la pretensión de cobro se efectivizara en forma compulsiva, como ya lo expresé. El resto de tu comentario, escapa al marco estrictamente jurídico, e ingresa en términos políticos, cuestión que rebasa mi objetivo. No obstante, espero que en algún momento salga a la luz la verdad de las circunstancias históricas deformadas por “el relato” kirchnerista. El diálogo del documental de F. Meijide con el ex montonero Hector R. Leis, es una esperanza al respecto.
        Cordial saludo.

  12. Le comento que hace breves instante deje de escucharlo por Radio Continental – emisora que escucho aquí en Mendoza por un sistema o programa conocido como TUNEIN- y desde hace una semanas sigo a Paulino Rodriguez.- Simplemente le pido que haga lo posible por incluir en este espacio el reportaje que le hizo este Sr periodista, y que lo encontre de casualidad a partir de las 21 hs y 52 m. , excluyendo las noticias…… se acuerda QSA 5 – QRK 5.-,pedrojorgegomez

  13. Por lo que leo acá, parece ser que las “exit consent clauses” eran la solución para evitar futuros litigios de Holdouts. Pero veo dos problemas con esta clausula:

    1) Sigue existiendo la posibilidad de Holdouts.

    2) Me gustaría saber si tuvo en cuenta el fallo de la corte inglesa en el caso del Irish Bank y la Assenagon Asset Management S.A al escribir sobre esto. En ese caso la corte en Inglaterra falla a favor de Holdouts por considerar las “exit consent clauses” como una opresión de la mayoría contra la minoría.

    Teniendo en cuenta esto, no veo como las “exit consent clauses” pudieran haber funcionado mejor que la RUFO.

    1. Sí, sigue existiendo la posibilidad de holdouts, pero los bonos que mantendrán en su poder ya no tendrán una vía de ejecución en los tribunales de New York. Las Exit Consent Clauses son efectivas seguro frente a la justicia de New York. No conozco mucho sobre los antecedentes de aplicación de esas claúsulas en otras jurisdicciones. Pero en todo caso, si para los bonos de jurisdicción europea no se pudiera aplicar, no es un gran problema, porque la tasa de interés de los bonos emitidos en Europa entre 1996 y 1999 (que es cuando se emitiron) no pagaban tasas de interés tan alta. Esta consideración vale también para alguna serie de bonos para la cual algún tenedor tenga una posición suficientemente grande como para bloquear la aplicación de las claúsulas de salida consentida. En esos casos no existe otra alternativa que negocias con esos tenedores. Pero es mejor saberlo de antemano que esperar a que fallen en contra los tribunales del exterior. Saludos.

      1. Gracias por su respuesta ante todo.
        Me quedan un par de dudas sobre la instrumentación de las Exit Consent Clauses.
        Cuando hace mención a que en alguna serie de bonos puede haber una posición dominante que bloquee su aplicación, como sería exactamente?
        Tenía entendido que justamente las Exit Consent Clauses no funcionaban como otras clausulas que se aplican sobre bonos emitidos, lo que la hace de mas fácil ejecución que CACs que dependen del éxito logrado en cada serie de bonos emitido.
        Por otro lado no entiendo porque en Grecia se inclinaron por CACs por sobre las Exit Consent Clauses, quizás estos antecedentes la inclinaron hacia la elección de CACs.
        Cuando menciona que las Exit Consent Clauses eliminan su vía de ejecución en New York se refiere a que pierden su jurisdicción original? O por antecedentes que las hacen efectivas en dicha jurisdicción?
        Disculpe las molestias, es un tema que preocupa. Me interesa entender cuales fueron los errores que se cometieron y las soluciones que podrían habernos ayudado a resolver este problema de la mejor manera. Saludos.

        1. Que posean una posición como para bloquear la aplicación de Exit consent clauses significa que hayan comprado en el mercado secundario más del 33 % del stock de una serie de bonos bajo ley de New York o más del 25 R% del stock de bonos de una serie emitida bajo ley de Londres. Esto lo pueden hacer, sin invertir enorme cantidad de fondos, sólo para bonos emitidos en series chicas. Haberlo intentado hacer para seir4es como las de los bonos que surgieron del megacanje les hubiera resultado muy costoso. Si lo hacen para series chicas, la solución es entrar en negociación con ellos sobre los bonos de esa serie mientras se avanza con la reestructuración de todos los demás. Esto es lo que hicieron los Griegos con los bonos bajo ley de Londres.
          Las Exit consent clauses operan exactamente igual que las CACs, pero las CACs no pueden ser introducidas retroactivamente si los bonos fueron emitidos bajo ley extranjera. Los griegos pudieron aplicar retroactivamente las CACs en el caso de los bonos emitidos bajo ley Griega, porque lo hicieron a través de una ley de su parlamento. Pero aún así, para que no fuera considerada una medida unilateral, sometieron la aplicación retroactiva de las CACs a auna cláusula de salida consentida y obtuvieron el voto afirmativo de una mayoría suficiente. De manera que en la práctica aplicaron “Exit Consent Clauses”. Esto lo eplica muy bien Miranda Xafa en la página 19 de un artículo que podés encontrar en este blog : https://secureservercdn.net/198.71.233.15/912.34f.myftpupload.com/wp-content/uploads/2014/07/5-Xafa-1406-CIGI-Paper-Lessons-from-the-2012-Greek-Debt-Restructuring.pdf
          En la página 19 marqué con amarillo el párrafo donde se explica cómo hizo Grecia para imponer las CACs retroactivamente.
          Efectivamente, a través de las Exit Consent Clauses se puede cambiar la jurisdicción de los bonos que no se presentan a la reestructuración. Las únicas condiciones de los bonos viejos que las Exit consent Clauses no pueden cambiar son las monetarias (tasa de interés, capital, plazos)

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