La flexibilidad cambiaria ayuda, la volatilidad no

Federico Sturzenegger no se equivoca cuando sostiene que la flexibilidad cambiaria ayuda a evitar que shocks externos tengan efectos desestabilizantes sobre el nivel de actividad económica. Esto es bien sabido a partir de nuestra experiencia con los períodos de tipo de cambio fijo.

Por ejemplo, si desde 1997 en adelante, nuestra moneda convertible hubiera flotado en lugar de estar fija 1 a 1 con el dólar, en 1997 el peso se habría apreciado evitando la exagerada entrada de capitales financieros y la consiguiente creación de liquidez que permitió a los gobiernos provinciales incurrir en fuertes déficits fiscales financiados con préstamos de los bancos locales, en pesos y a tasa flotante BADLAR mas 700 puntos básicos. Luego de la crisis rusa y en particular luego de la devaluación del real, el peso se habría depreciado lo suficiente como para evitar el proceso deflacionario que se produjo, entre 1999 y fines de 2001, cuando el dólar se fortalecía fuertemente en el mundo y los precios de nuestras exportaciones declinaban. Sin duda, el nivel de actividad económica no habría sufrido tanto como lo hizo entre 1999 y 2001.

Esta es la ventaja de la flotación cambiaria en comparación con el tipo de cambio fijo que destaca la literatura económica de las últimas tres décadas.

Siendo que nadie le discute esta virtud de la flotación cambiaria, me sorprendió, sin embargo, escuchar a Federico en su última presentación sobre política monetaria argumentar que la estabilidad del crecimiento trimestral del PBI del último año se debió a la flexibilidad cambiaria, cuando durante 2017 no hubo ningún shock externo desfavorable que requiriera de los fuertes cambios de velocidad del ajuste cambiario nominal que, en la práctica, provocaron movimientos indeseables en el tipo de cambio real. Como los precios de nuestras exportaciones estuvieron bajando durante 2017, es probable que una tendencia diferente en el tipo de cambio real podría haber beneficiado al crecimiento del PBI y, sobre todo,  a su sostenibilidad futura. Por supuesto, para que la tendencia del tipo de cambio real resultara diferente, se tendrían que haber evitado los episodios de depreciación nominal demasiado lentos e inestables (o peor, de apreciación nominal), que resultaron de la política de muy altas tasas pagadas por las LEBACs, especialmente en el segundo semestre de 2017.

Pero paso ahora a hablar de un concepto diferente al de flexibilidad cambiaria. Me refiero a la volatilidad del precio en pesos del dólar. Lo he escuchado a Federico argumentar que la fuerte volatilidad en la cotización diaria del dólar ayuda a que la gente demande pesos y deje de pensar en el dólar como reserva de valor.

En primer lugar, deseo destacar que la flexibilidad cambiaria no implica necesariamente alta volatilidad. Puede haber flexibilidad cambiaria con muy baja volatilidad. El mejor ejemplo de este tipo de combinación es el caso de Perú, que siempre conservó la flexibilidad cambiaria para amortiguar shocks externos desestabilizadores, pero evitó tener alta volatilidad en la cotización diaria del tipo de cambio obligado por el caracter bimonetario de su economía.

Yo creo que la alta volatilidad cambiaria, lejos de ayudar a aumentar la demanda de pesos como reserva de valor, tiene el efecto contrario. Por varias razones. En primer lugar, porque refleja un aumento de la incertidumbre en el mercado de cambios y, a mayor incertidumbre, en un país acostumbrado a que la inflación siempre termina desvalorizando a los pesos, incluso después de períodos en que el Banco Central intenta aumentar la demanda de pesos pagando altas tasas de interés, es casi imposible que la gente común prefiera ahorrar en pesos antes que en dólares. No hablo de los financistas capaces de llevar adelante operaciones de arbitraje entre tasas internas y externas de interés, el “carry trade” en la jerga financiera, sino del ahorrista no sofisticado. Por eso no debe sorprender que mientras el Banco Central trata de aumentar la demanda de pesos pagando altas tasas sobre las LEBACs y succiona dólares de los “carry traders”, más de un millón de ahorristas compren y acumulen mensualmente miles de millones de dólares.

Además de la experiencia de la gente sobre que moneda le sirve más como reserva de valor, hay otra razón por la que cabe esperar que la alta volatilidad del tipo de cambio nominal no ayude a reducir el costo recesivo de la lucha contra la inflación. La alta volatilidad del tipo de cambio, reflejo de una elevada incertidumbre en el mercado cambiario, obliga al Banco Central, o al Tesoro (lo que es prácticamente lo mismo), a pagar tasas de interés más altas para lograr financiamiento en pesos para el déficit fiscal. Esto significa que la reducción del déficit fiscal total se torne más difícil, aun cuando se hagan fuertes esfuerzos para bajar el déficit fiscal antes de intereses (o primario). Esto se ha visto en el año 2017 cuando el aumento de la factura de intereses prácticamente compensó la reducción en el déficit fiscal primario. Más aun cuando esto ocurrió a pesar de que la mayor parte de los intereses pagados por el Tesoro fueron por endeudamiento en dólares. ¿Qué hubiera ocurrido con la factura de intereses si el Tesoro hubiera colocado letras pagando las tasas de LEBACs en lugar de recurrir al endeudamiento externo? Hacer este ejercicio permite entender más claramente que la incertidumbre cambiaria, al obligar al Tesoro o al Banco Central a pagar tasas de interés en pesos más elevadas, lejos de ayudar a disminuir la inflación, tiene el efecto contrario.

Mi sugerencia para el Banco Central no es que abandone su política monetaria de metas de inflación, sino que la implemente manejando no sólo la tasa de interés sino el tipo de cambio nominal. Esto significa que, por ejemplo, a partir de que el tipo de cambio alcance un nivel que se considere satisfactorio, digamos 20 pesos por dólar en los próximos días, intervenga en el mercado cambiario de tal manera de hacerlo subir todos los días los centavos necesarios para que al final del año se ubique en alrededor de 23 pesos por dólar. No necesita hacer ningún compromiso demasiado firme sino sólo anunciar que procurará que el precio del dólar aumente gradualmente en línea con la meta de inflación. Si en algún momento un shock externo significativo demandara más (o menos) devaluación, podría admitir el cambio de ritmo o incluso un ajuste discreto, pero siempre explicando la razón y no presentándolo como una sorpresa para crear volatilidad e incertidumbre.

Por supuesto, la clave del éxito de la política de estabilización con crecimiento depende de la reducción del déficit fiscal. Pero un manejo de la política monetaria enderezada a metas de inflación, que además de manejar la tasa de interés preste atención al tipo de cambio, ayudaría a avanzar hacia el objetivo con menos sobresaltos y mas bajos costos recesivos.

65 comentarios sobre “La flexibilidad cambiaria ayuda, la volatilidad no”

  1. Dr. Cavallo leo siempre sus comentarios atentamente y me parecen acertados sobretodo el tema de tener como Peru un sistema económico bimonetario en donde haría una demanda de dólares mayor y se podría disminuir en parte la tasa de las lebacs o menos emisión de las mismas por lo menos hasta que baje el deficit fiscal. Lo que creo es que por mas que se hagan todas esta medidas no se va a eliminar la inflación en el corto plazo porque las inversiones llevan tiempo de maduración y además la inflación núcleo como la llaman no va a depender de las inversiones (en parte la convertibilidad lo sufrió y a que a pesar de tener tasas de inflación mínimas como nunca lo tuvo Argentina en 70 años -lo cual es un merito del plan suyo y de Horacio Liendo-).
    Hay un tema con la inflación y los países que la logran bajar y que nadie habla es la apertura de la economía para bajar precios en sectores poco competitivos y que alimentan la inflación nucleo (ropa, calzados y alimentos), también se logra con desregulaciones y baja de impuestos pero eso siempre sería n un segundo paso (sobretodo la baja de impuestos) ya que como sabemos toda baja en impuestos va a parar a precios sino que mas bien queda en el canal de comercialización. Gracias e insisto en que el único momento en argentina que hubo poca inflación fue en su gestión con su plan junto a Liendo).

    1. Sin duda javier que la política monetaria no alcanza para resolver los problemas que hoy tiene nuestro país. Por eso yo siempre termino señalando que se necesita un plan de estabilización y desarrollo. Un abrazo.

  2. Domingo, te quería preguntar si el gobierno esta haciendo realmente lo necesario para combatir el tema de la inflación y la estabilización de la macro, ya que creo que para 2019 lo van a juzgar por eso y no por la pobreza, o si el gobierno solo esta ganando tiempo apostando al crecimiento de la economía utilizando la lógica política, y los ajustes estructurales los va a dejar para cuando tenga mayoría en ambas cámaras o por lo menos un congreso que no necesite tanta negociación?

    1. Yo creo que el gobierno quiere bajar la inflación pero no encuentra el camino para hacerlo de manera que los costos sociales no le hagan perder la próxima elección. Es un dilema difícil pero entendible. Un abrazo.

      1. Mingo con respecto a los costos sociales queria saber como hicistes para soportar tanta presion social y mas teniendo en cuenta los hechos politico sociales y economicos del 2001. Mucho se te culpo de eso, crees que en argentina se deberia dar economia en las instituciones educativas? Saludos.

        1. En épocas de crisis, los gobiernos tienen que tener aguante para soportar la presión social. Si se resignan a dejar que la crisis explote, como ocurrió a principios de 2002, se causa un perjuicio aún mayor a la gente. Sin duda en nuestro país la educación en general y la educación económica en particular es crucial para que vaya cambiando la cultura que invita al populismo. Pero para lograrlo, a los primeros a los que hay que educar, sobre todo en economía , es a los educadores. Hasta en las carreras de economía en muchas facultades se enseñan teorías mescladas con ideologías que no ayudan a econtrar buenas soluciones. Un abrazo.

  3. Seguimos sin comprender las razones del Gobierno para no aceptar las ideas del Dr. Cavallo.-Esta claro que tiene razón , con argumentos racionales y con pruebas concretas como el ejemplo de Perú.-Ojala rectifiquen el rumbo para nuestro bien.-

  4. Recuerdo en el año 1991 se había ofrecido el Bcra a Roberto Aleman que no aceptó en desacuerdo con la convertibilidad y Ud finalmente consideró positivo su no aceptación en razón de que mantener un tipo de cambio flotante en un contexto de alta volatilidad , obligaba a una alta tasa de interés en pesos. Desde el 2015 en mi opinión seguimos entrampados en ese dilema, altas tasa pagadas por el Bcra que obligan a movimientos del tipo de cambio para licuar pasivos del Bcra . Este esquema en una empresa privada sería demencial. Endeudarse en dólares pero como necesitamos pesos para gastos corrientes nos endeudamos en pesos a altas tasas y guardamos los dólares en reserva a la espera de una devaluación. Considerando los intereses de deuda se paguen con nueva deuda, no sería menos “malo”, el déficit primario monetizarlo contra dólares del endeudamiento y mantener un cambio estable o pseudo convertibilidad?

    1. Siempre hay que buscar que el déficit fiscal pueda financiarse con la menor emisión de dinero y de deuda posibles. Si se encuentran mecanismos para que las tasas de interés no sean tan altas, hay que utilizarlos porque así se minimizan los costos recesivos que siempre están asociados a la estabilización cuando no se aplican mecanismos que quiebren de cuajo la inercia inflacionaria. En 1991 la convertibilidad con tipo de cambio fijo y sin idexación para ningún precio o salario fue ese mecanismo. Hoy ese mecanismo no se dispone y hay que buscar algo que al menos minimice los costos del ajuate. Ese es el propósito de todas mis sugerencias. un abrazo.

  5. Muy convincentes sus comentarios, pero Argentina no quiere aprender, es un sendero muy estrecho por el que se circula y siempre nos desbarrancamos. Mas temprano que tarde estaremos comentando porque desbarranco Macri (muy a mi pesar). Abandonemos el $, adoptemos el U$S como moneda (como Ecuador), cerremos el BCRA, apertura irrestricta, no + prebendas y a remarla todos. Macri no debiera pensar en 2019, solo en Argentina.

    1. Sobre estos temas complejos pronto va a salir un libro en español que escribimos con mi hija Sonia. Un abrazo.

  6. Gran comentario y sugerencia. Etabilizar el barco da certidumbre y tranquilidad. El argentino es muy ansioso ante cambios bruscos

  7. En un todo de acuerdo con lo que has escrito, obviamente. Apelaré a tu sabiduría y conocimientos en lo que te deseo preguntar.
    Yo no creo que Federico S haya hablado positivamente de la “volatilidad” en términos técnicos sino políticos en cuanto a la libertad cambiaria vs. cepo. La volatilidad en si misma representa riesgo. Como todos sabemos la prima de una opción, o sea el riesgo se ve afectado tanto por la tasa de interés referencial como por la volatilidad…es imposible que Federico Sturzenegger no sepa eso.
    Habiendo nacido en cuna desarrollista y siendo ingeniero por deformación debo reconocer que la industrialización en Argentina es una expresión de deseo ya que resulta solo de existencia excepcional. Nuestro real PBI se desarrolla básicamente por nuestro gasto público, de alguna manera un consumo que siempre resulta un devenido del resto o inventado artificialmente como placebo, la inversión externa que casi siempre ha sido muy baja y el saldo exportable que básicamente resulta del agro.
    Hay un punto interesante al que te has referido y es justamente la volatilidad en los precios de nuestras mercancías transables. Como tan claramente has manifestado no es lo mismo cuando la soja vale 110 dólares la tonelada (2001) que cuando llegó a valer casi 700 durante la época K…. ¿qué sucede sistémicamente cuando bajan estos precios internacionales? La respuesta también sistemática es el pedido de devaluaciones o tipos de cambio mas altos.
    Mi pregunta Mingo es sencilla… ¿por qué no se ha trabajado en una previsión anti cíclica en este problema?   Básicamente existen dos alternativas de acción para abordar en estos casos…. Una sería la de crear un “tanque” o cuenta de cobertura o “buffer” estilo Noruega o Chile… cosa imposible en populismos berretas que buscan distribuir hasta lo inexistente para su exclusivo beneficio. La otra, que es a la que se refiere mi pregunta, sería la creación de alguna forma o instituto regulador sobre mercados futuros y/o derivados . No me gustaría un ente regulador como una Junta Nacional de Granos sino … una “cosa” que haga cobertura (hedge) de precios pública / privada.
    Como consta en tu blog… tanto Vos como yo hemos vaticinado esta caída de precios que se ha operado en nuestros commodities … situación que hoy afecta muchas economías incluso regionales que entonces demandan a gritos devaluaciones…
    Hemos visto como se nos venía el camión Scania encima y no hemos podido hacer nada… ¿Por qué no se puede hacer algo en este sentido?
    Miro el gráfico del ETF Agropecuario que trackea groseramente nuestros commodities… http://stockcharts.com/h-sc/ui?s=DBA&p=W&b=5&g=0&id=p58591329894. Sacamos las retenciones siempre distorsivas pero imprevisión en la caída de precios que cayeron de 22,75 a 18,80 representaron una perdida para el productor y el país del 17%…
    Desde lo personal siempre he tenido la sensación que el Estado ha intervenido en todo lo que NO debe pero parece que aún no interviene en aquello que debería…
    Te pido disculpas por molestarte pero necesito apelar a tus conocimientos, sé que no estoy abordando un tema menor. Gracias anticipadas y abrazo. Alex

    1. Estoy completamente de acuerdo en que la conformación de un fondo anticíclico a la Noruega o a la Chilena sería una muy buena reforma estructural de nuestra economía y permitiría que el tipo de cambio real sea también más estable. Pero la cuestión es que ahora, cuando los precios de nuestros productos de exportación tienden a bajar, no se puede comenzar a hacerlo. Habrá que esperar a un momento de precios de exportación altos y contar con un buen gobierno, no uno que se aproveche de la bonanza para ganar poder y riqueza personal. Un abrazo.

  8. Doctor cree que con la modificación del calculo de las jubilaciones, el aumento en transporte, la reducción de subsidios a la energía podrían ayudaran a reducir el déficit fiscal este año ?

    1. Algo van a ayudar. El gobierno se propone reducir el déficit primario en 1% del PBI. El problema es que parte de esta reducción se verá compensada por un aumento de la factura de intereses. Para evitar este efecto negativo es que yo vengo escribiendo varios posts que se refieren al nivel de las tasas de interés. Un abrazo.

  9. Estimado Doctor,

    excelentes conceptos en este post. Reconozco en él una timida autocritica de su parte y lecciones aprendidas.
    No tenga temor a decir que se equivocó en mantener tanto tiempo el tipo de cambio fijo. Asi como fueron un acierto (algunas) privatizaciones y el tipo de cambio fijo en el periodo inicial.

    Como es mi opinion, hay que lograr déficit fiscal cero (usted conservativamente usa el término “reducir” el déficit) y reducir el endeudamiento para librarse de la usura.
    Dónde reside, dada su experiencia, la mayor dificultad en esto?
    Por qué ningún gobierno, sea de izquierda o derecha, lo logra?
    Por qué viven de ajuste en ajuste, siempre a los sectores más vulnerables? Acaso ajustan mal?

    Otra pregunta. Si el precio es determinado por oferta y demanda, por qué es tan cara la Argentina? Si la gente se queja que el salario no alcanza, cómo puede ser que los precios sigan subiendo?
    Aqui me parece que hay que echar un ojo a la distribución de la riqueza?

    Y en el fondo, siempre hubo convertibilidad. Aun en épocas de cepo, mis pesos eran convertibles en el circuito blue.

    1. Hola George, no fue mi decisión mantener el tipo de cambio fijo a partir de 1997 cuando entraban cantidades enormes de dólares a la Argentina porque había sorteado con éxito la crisis Tequila y estaban dando sus frutos las reformas estructurales que acompañaron a la convertibilidad. Por el contrario yo sostuve que en ese momento había que dejar flotar sin abandonar la convertibilidad. Pero yo no era Ministro en 1997 y el gobierno lejos de avanzar hacia la convertibilidad con libre flotación, comenzó a pregonar la dolarización completa de la economía. Entra paréntesis, poder cambiar pesos por dólar en un mercado ilegal no es convertilidad sino todo lo contrario. Convertibilidad es libre elección de la moneda para todo tipo de contratos, en especial para los contratos legales y formales de la economía. Para que haya convertibilidad plena, tiene que ser prácticamente sin costo el pase de una moneda a otra. Cuando aún con libre movimiento de capitales la brecha entre el tipo de cambio comprador y el tipo de cambio vendedor es muy alta, porque, por ejemplo, la amplía la incertidubre cambiaria asociada a la volatilidad, la convertibilidad está fuertemente limitada.
      En 2001, cuando volví al Ministerio de Economía en medio de una gran crisis financiera, sólo pude introducir algo de flexibilidad cambiaria con la cesta de monedas y con el artificio del factor de convergencia. Era imposible ir en ese momento a la flotación cambiaria, porque el gobierno y el sector privado tenían fuertes vencimientos de obligaciones en dólares a la vuelta de la esquina y, previo a decretar la flotación, era imprescindible desmontar esa bomba de tiempo a traves de la reestructuración ordenada de la deuda, proceso que el golpe institucional de diciembre de 2001 frustró a mitad de camino.
      Con respecto a la magnitud que debe tener el déficit, mi opinión es que no hay otra alternativa que el déficit cero si es que el gobierno no tiene nada de crédito público, ni interno ni externo, que era la situación de Argentina en el segundo semestre de 2001. Pero en épocas normales, cuando el Estado se puede endeudar a tasas de interés que no superen el crecimiento del ingreso real, digamos del 3 o 4 % anual, es razonable tener un déficit (incluídos los intereses de la deuda) del orden de la tasa de crecimiento del PBI. Eso, a la larga, significará déficit primario cero, con factura de intereses como porcentaje del producto no mayor al crecimiento de la economía. Hoy estamos lejos de ese objetivo porque el déficit primario (sin contar el de las provincias) es del orden del 4% del PBI y la factura de intereses ya supera al 2% del PBI y tiene una tendencia a aumentar fuertemente, porque pagamos todavía muy altas tasas de interés para acceder al financiamiento público y la deuda aumenta también por el déficit primario.
      Pero más allá de cual es el déficit que hay que eliminar o reducir, es cierto que pareciera que ningún gobierno logra hacerlo. Lo que ocurre es que para un gobierno demagógico e irresponsable es muy fácil aumentar el gasto y luego, para un gobierno serio y responsable, bajarlo significa altos costos políticos. Yo creo que la solución es que el gobierno serio advierta que los costos políticos serán de corto plazo y que si se trata de evitarlos a través de la inacción, se terminarán pagando costos políticos aun más elevados en el mediano y largo plazo. No es una advertencia fácil de digerir para los dirigentes políticos, pero hay que recordárselas permanentemente. Los demagogos nunca prestarán atención a esta advertencia, pero algún día, algún dirigente serio lo hará. Ojalá ese dirigente sea Macri. Un abrazo.

  10. Hola Mingo,
    Siempre tan claro. Años luz de lo que gobierna hoy. Particularmente siento que empezó el declive de esta gestión. No creo que lo puedan acomodar, perdieron la oportunidad y ahora la gente no le tiene mas paciencia. El margen ahora mínimo, y el hecho de que Peña sea el que dictamine la economía, según dicen, lo empeora todo.

    1. Yo todavía tengo la esperanza de que Macri pueda encaminar su gobierno en una dirección más eficaz. Gobernar es una tarea muy compleja y el propio Macri aún está aprendiendo. Hay que tratar de ayudarlo y tener también un poco de paciencia. Un abrazo.

  11. Dr Cavallo, me suena a que estan llegando a los ponchazos a 2019, creciendo pero sin sincerar la economia. La llamada “reforma tributaria” fue un parche mas de Cambiemos, que vinieron a revolucionar el Pais, y huelen mas a K que a Cambio. Ud vio el debate en Diputados de la reforma? Vio a Bossio modificando articulos a dedo para mejorar la situacion de los autonomos? No lo critico al dip Bossio, intenta al menos mejorar algo, pero todo a dedo, todo mal hecho, es muy trucho Dr todo esto. No le suena trucho? Y el gobierno ya gano 2 elecciones, y ya esta a mitad de mandato, me parece que el tema de “esperar” ya se acabo, “la herencia” se acabo, queremos acciones Dr, la gente de clase media que lo voto me refiero al gobierno M. Increible como Triaca continua, como Dujovne con la basura de proyecto que preparo continue, como Marcos Pena continue, y dicen que es para que Mauricio no demuestre debilidad, no le avisan que pierde votos asi? Marcos Pena es el nuevo Capitanich ya, un tipo toxico.

    Me da la sensacion ademas que en Diciembre 2019 cuando asuma nuevamente Macri habiendo ganado su releccion gracias a los medios a su favor y a una oposicion horrible, va a acabar de un plumazo con el deficit (shock) y a acabar con la estafa del gradualismo instaurada por el inepto de Dujovne.
    Me parece que el gobierno comete muchos errores macros, que deberian ser juzgados. El gobierno de los CEOS, o el mejor gobierno de los ultimos 2000 anos deja mucho que desear. La verdad horrible en todo aspecto. Como dice Espert “kirchnerismo de buenos modales”.
    No creo que Macri recapacite pero este “gabinete economico” es un total fracaso, deberian poner una persona con experiencia como ud o como varios que sepa manejar los medios y que de respuestas. Creo que este gobierno es tan patetico que no merece el mas minimo analisis y esperar hasta el 2023 a que venga (ojala) algun gobierno que profundice los cambios que requiere la Argentina y asi evitar convertirse en un pais africano.

    1. Ojalá el primer gobierno de Macri sirva por lo menos para que pueda ser más eficaz en un eventual segundo mandato. Mientras tanto hay que tratar de ayudarlo para que los resultados sean los mejores posible también este año y el siguiente. Un abrazo.

  12. Dr Cavallo,
    Usted se acuerda cuando, en los peores tiempos del kirchnerismo, mirabamos a Brasil con admiración? Yo tenía 20 años pero seguía con mucha atención la realidad política nacional e internacional y recuerdo cuando en la cumbre de Mar del Plata de 2006, él se había prestado un poco a la payasada de Kirchner y Chavez pero luego Bush se había ido a Brasil a firmar pactos comerciales con él. Recuerdo cuando Lula podía obtener financiamiento internacional a tasas mucho más que accesibles que nosotros. Recuerdo cuando Lula buscaba asociarse a Bush en el mercado mundial de combustibles alternativos y renovables, mientras acá estabamos sumergidos en el cachivachismo antinoerteamericano. Recuerdo al Lula que había conquistado la estabilidad, mientras nosotros estabamos con una inflación que ya empezaba a hacerse sentir. Recuerdo al Lula que multiplicaba sus exportaciones mientras nosotros hacíamos lo contrario para proteger la “mesa de los argentinos” aniquilando millones de cabezas de ganado. Recuerdo al Lula que decía que la democracia era alternancia, mientras a nosotros nos comía la angustia de una posible perpetuación de los Kirchner en el poder.
    En fin, por todo esto, Domingo, realmente me siento muy asombrado por cómo se dieron vuelta las cosas y hoy, tanto acá como en el exterior, es considerado su modelo como parte de los populismos que azotaron a Latinoamérica en los 2000 y él un Chavez o un Kirchner más.
    Cuánto hay de realidad y cuanto de tergiversación?
    Abrazo.

    1. Sin duda, el manejo económico de Lula desde 2003 en adelante fue infinitamente más serio y responsable que los de Chavez y Maduro y también mucho mejor que el de Duhalde y los Kirchner en Argentina. Los problemas más serios, no tanto en términos de inflación sino de recesión, comenzaron en el primer gobierno de Dilma y tuvo mucho más que ver con la corrupción que con el desmanejo económico. Por supuesto que la corrupción que exitió en Brasil no es mucho más grave que la que existió y existe en Venezuela, la que existió en la Argentina de los Kirchner y en muchos otros países latinoamericanos. La diferencia está en que en Brasil la Justicia es independiente y actúa con eficacia y rápidamente. Eso tiene consecuencias que pueden parecer desestabilizadoras en el corto plazo, pero que seguramente tendrán efectos positivos a mediano y largo plazo, porque obligará al Brasil a perfeccionar sus instituciones y evitar la corrupción. Un abrazo.

  13. No podría estar más de acuerdo. No deja de sorprenderme que nuestras autoridades monetarias confundan flexibilidad con volatilidad. Tal como dice Ud., con nuestra cultura de falta de confianza en el peso, la volatilidad retroalimenta la inflación. Extraña que no tengan eso en cuenta. De todas formas, aprecio la tarea del BCRA y creo que el problema está en otro lado, concretamente en el MECON y la parte de Energía

  14. Impecable lo suyo Mingo. Estoy de acuerdo. El unico ” error ” es gramatical o de sintaxis. ” sino ” va todo junto (en la sugerencia al BCRA)

  15. Mi estimado Mingo

    Excelente como siempre tu trabajo, acertadas tus observaciones y consejos, pero toda esta estructura de conducción económica diseñada por el Presidente Macri, tiene un pecado original que es el de haber desdoblado el Ministerio de Economía en 6 Ministerios sin un Ministro Coordinador del área, por tu larga experiencia vos conoces mejor que nadie, el desorden que esto genera.
    Pero hay algo que esta por encima de todo y es la falta de decisión política por parte del Presidente reducir el déficit fiscal, y hasta tanto y en cuanto este proceder continué de esta no salimos.
    Gracias por contribución con tus inteligentes y certeras notas, un fuerte abrazo Diego.

    1. Gracias Diego por tu comentario. Yo sigo esperanzado en que Macri reaccione y conforme a su gobierno de una manera más efectiva. Creo que decisión de ajustar no le falta, pero no encuentra formas de remover los obstáculos. Un abrazo.

  16. ¿QUE TASAS DE INTERES DE PASES O LEBAC SE MANEJARON EN LOS 90′?

    Con las elevadas tasas de interes lo unico creo es quitar presion sobre la demanda a corto plazo y evitar devaluación significativa.

    1. En los noventa no había pases ni LEBACs. El Banco Central nunca se endeudaba. el que emitía letras era el Tesoro y funcionaba un mercado secundario muy activo. Manejar la tasa de interés para influir sobre el mercado cambiario no tiene sentido. Un abrazo

  17. El Indec es creíble, los bancos también, sobre todo por la fuerte pesificación, todo lo contrario a 2001. Los depósitos UVA te cubren de la inflación, y además te pagan tasas de interés buenas (hasta 5%). Juega en contra los 180 mínimos de plazo.
    ¿Qué deberían hacer el gobierno y el BCRA para que la gente ahorre más en este instrumento que te garantiza ganarle a la inflación y no ir al dólar, una moneda que se esta depreciando en el mundo?

    1. Yo creo que los depósitos UVA van a crecer cuando el Banco Central deje de emitir deuda propia pagando tasas de interés demasiado elevadas. La gente demanda dólares simplemente porque la gran incertidumbre que genera la volatilidad cambiaria y la experiencia histórica le hace pensar que el dólar preserva más el valor que los pesos. Yo estoy de acuerdo que los depósitos UVA son mejores que el dólar como reserva de valor, pero la gente lo irá descubriendo lentamente. Además hoy el INDEC es creíble, pero con tanta experiencia de manipulaciones en el pasado, la gente todavía desconfía. Por otro lado, si los bancos reciben depósitos en UVA relativamente cortos y prestan en UVA a plazos largos, puede llegar a ocurrir que un gobierno populista, para licuar las deudas hipotecarias, vuelva a mentir sobre la inflación. Este riesgo es el mismo que el de la pesificación compulsiva de los préstamos en dólares que dispuso Duhalde en enero de 2002. A este tipo de decisión demagógica le sigue la afectación de los depósitos. Así como en 2002 los ahorristas sufrieron la pesificación compulsiva de sus depósitos, frente a nuevas mentiras sobre la inflación para licuar deudas hipotecarias se produciría una desvalorización de los depósitos en UVA. Este riesgo desaparecerá recién cuando no haya gobiernos populistas en el horizonte. Un abrazo

    1. Sí, no hay contradicción entre las aspiraciones de Macri y lo que sostengo yo. Precisamente, propongo que busquen disminuir la volatilidad para que no haya tanta demanda de dólares para atesoramiento. Un abrazo.

  18. Excelente nota Domingo, muy de acuerdo con el tema volatilidad sobre todo teniendo en cuenta la idiosincrasia argentina. En mi humilde opinión, creo que la Argentina (el argentino) necesita previsibilidad y estabilidad en el largo plazo. Reglas claras en lo institucional y en lo económico a nivel local, los sobresaltos que pueda venir del exterior es otra cosa. Si tiene que resignar algo en el camino, lo hará si ve que el futuro está despejado.
    En otro orden de cosas, cree que ante años de una inflación “cultural” alcanza con una política monetaria de IT, podrá revertir este sesgo inflacionario Federico, yo lo escucho muy convencido, lo dejarán?

    1. Es importante lo que haga Federico, pero también se necesita que todo el rsto del gobierno esté impregnado de la idea de que son necesarias reglas claras y lo más estables posible. Un abrazo.

    1. Hola Gonzalo. Entiendo tu punto, pero en una economía donde el Estado decide que proporción de su déficit fiscal se financia en dólares y que parte en pesos, en definitiva, el tipo de cambio depende de decisiones del Estado. Por ejemplo, si el Estado tiene un déficit fiscal del 6% del PBI y ese déficit es mitad en pesos y mitad en dólares (digamos que la mitad de ese déficit es pago de intereses que deben hacerse en dólares) la única forma de absoluta no intervención del Estado en el mercado cambiario consistiría en emitir deuda en dólares sólo por el 3% del PBI y financiar el otro 3% con deuda en pesos. Ahora bien, si el Estado emite nueva deuda en dólares por 5% del PBI, es decir, decide financiar 2% del PBI de déficit en pesos con dólares, estará obligando al Banco Central a acumular reservas por 2% del PBI (una forma de intervenir en el mercado cambiario), salvo que esos dólares se transformen en los pesos que necesita el tesoro coocándose en el mercado cambiario. Si hace esto último el tipo de cambio nominal tendería a bajar mucho. En definitiva, la decisión del Banco Central de cuanto de esos dólares deja que fluyan o no al mercado es también una intervención del Estado en el mercado cambiario. Lo que yo sostengo es que en lugar de decidir como interviene de manera absolutamente discresional y sin reglas, el Estado, Gobierno y Banco Central, anuncie la regla que seguirá referido a esta intervención. La que yo preferiría, si es que quiero argumentar que estoy a favor de la flotación limpia, es que el Tesoro financie en dólares sólo la parte del déficit que debe erogarse en dólares y financie en pesos la parte a pagar en pesos. En ese caso el mercado cambiario podría funcionar como una flotación limpia, sin que el Banco Central compre ni venda dólares y su política monetaria se limitaría a decidir que parte del déficit fiscal financia mediante la emisión monetaria. En ese caso no existirían LEBACs, el Estado no intervendría en el mercado cambiario, tampoco fijaría la tasa de interés (salvo la de los pases o las nuevas letras a 7 días que ha creado para regular la liquidez bancaria) y el mercado cambiario funcionaría totalmente libre. Pero al ser conocidas por todos los participantes las reglas de manejo de la deuda pública y de política monetaria, no habría espacio para especulación desetabilizante por parte de los actores privados y el tipo de cambio tendría muy poca volatilidad sin perder la flexibilidad necesaria para enfrentar shocks que vengan del exterior y no shocks provocados arbitrariamente por el Estado. Si esas fueran las reglas del juego, la mayoría de los actores, especialmento los que entienden las reglas del mercado, pensarían como vos lo hacés actualmente. Y eso sería estabilizante. Claro que no invertirías en LEBACs, porque las LEBACs no existirían. Sí podrías invertir en letras del tesoro o en bonos en dólares del tesoro y lo harías sin ninguna restricción. La tasa que le demandarías al Tesoro para comprarle letras en pesos, seguramente serían mucho menores que las que le demandás al Banco Central con el actual esquema de funcionamiento del mercado cambiario. Perdón por una respuesta tan larga. Pero lo que quiero explicarte es que mis razonamientos no son entre intervención o nó del Estado, sino entre reglas versus discresión. El Estado, de una forma u otra, siempre intervienes. Yo siempre sugiero que toda vez que el Estado va a intervenir, lo haga siguiendo reglas explícitas y conocidas. Eliminando la discresionalidad en las intervenciones del Estado se reduce la incertidumbre y , por ende, se facilita la toma de deciciones adecuadas por parte del sector privado. Un abrazo.

      1. Dr. Cavallo tengo 29 años pero gracias a Ud. Vivi los años 90 los mejores años que tuvo la Argentina aunque los ignorantes digan lo contrario. Terminaron con el desastre del incompetente de Alfonsin que dejo al país con 6300 por ciento de inflación que fue el que realmente le robo a los ahorristas con lo de los empréstito forzoso y en este país lo llaman ” el padre de la democracia”. Con Ud. El que trabajaba se podía comprar un depto siendo un gerente de banco o un cadete no teniendo que asustarse por la inflación porque no existía. Ud le dijo a Menem que era necesario devaluar un 20 por ciento creo que en el 98 y Menem no quiso porque nadie se quería bajar del 1 a 1. Pero es increible que la gente tenga una visión tan negativa del mejor economista que tuvo este país. Kisifracaso junto con la Sodomita del Capital como diría Milei dejaron una deuda de 250 mil millones. En proporción fue la que mas aumento la deuda acompañado de toda la decadencia moral e institucional que dejo haciendo del Estado un aguantadero de todo inutil que existe en pos de la ” justicia social”. Yo quería preguntarle ¿ que piensa de la idea de la Escuela Economica Austriaca de eliminar los bancos centrales? Sabe porque le pregunto porque para mi el gran problema de la Argentina se llama banco Central si la gente pudiera realizar transacciones y recibir salarios en la moneda acordada terminaríamos con el problema inflacionario. ¿ Sabe que? A veces me rio. Veo chicos insultandolo a Ud. Cuando los padres se compraron la casa gracias a Ud. Y hoy esos ” jovenes con ideales” no pueden adquirir ni un ladrillo. Un fuerte abrazo Dr. Y nuevamente gracias. Recuerdo cuando la improductiva Carrio lo acuso y Ud. Pudiendola demandar por calumnias e injurias no lo hizo. La paladina de la justicia presento PRUEBAS TRUCHAS pero el daño que le hizo la improductiva para mi es impresionante. ¿ Porque le digo la improductiva? Muy simple y por favor digame si me equivoco ¿ acaso Carrio no es la responsable de la quiebra del Anses? No fue ella la que le dio la idea a Cristina de ” la asignación universal por hijo” que a decir verdad es sacarle plata al jubilado que la aporto para darsela a un irresponsable que tuvo mas hijos de los que podía mantener. Esa es la misma gente que apoyo robar las arcas de las afjp y manejar el dinero de la gente despilfarrandola en populismo y asi nos va en la Argentina. Mientras que tipos como Ud. Son respetados en Harvard aqui ponen como ministro de economia al que fundió su propia librería y pretende administrar un país. Asi estamos.

        1. Ahh otra cosa. El unico que sirve del grupo economico actual es Federico E. El presidente Macri tendría que sacar a Marcos Peña y a Dujovne al lado de Federico son nenes de Jardin de infantes. No entiendo como un hombre como Esturzeneger puede trabajar con esos hombres tan mediocres. El tema es que si todo esto sale mal que es muy probable porque siguen y siguen con el gasto publico le salpique a Federico cuando es el unico que quiso hacer las cosas bien pero mientras Marcos Peña este en el gobierno a Macri le va a ir mal. No queria a Bianchi y lo convencieron gracias a eso Boca gano todo. Aca es lo mismo tiene que sentarse con Ud. Y ponerlo como Ministro de Economia. Rajar a Peña y a Dujovne y en el lugar de ellos meter a un hombre como Broda como Espert o Milei ( aunque comparto con Milei que el banco central no debería existir).

          1. En general, toda la gente que acompaña a Macri es buena y , creo, tiene muy buenas intenciones. Les falta experiencia, pero la pueden adquirir. Les ayudaría estudiar un poco más de historia y prestar atención a gente que tiene experiencia de gestión. El problema es que los roles no están bien asignados. Falta un jefe del equipo económico y buenas reglas que relacionen al Banco Central con la administración de la deuda pública y el financiamiento del déficit fiscal. Con respecto a la gente que podría jugar muy bien el rol de líder del equipo económico, yo creo que Macri tiene varios que han trabajado con él. Yo no manifiesto mis preferencias porque si lo hago puedo perjudicar a quienes menciono. A quienes proponen utopías los respeto y creo que es bueno que den su opinión, pero es importante pensar con los pies en la tierra y ser realistas respecto a lo que es posible y lo que es una utopía. Un abrazo.

        2. Muchas gracias Ignacio por tus recuerdos y reflexiones. Con respecto a tu pregunta sobre los Bancos Centrales, yo creo que no se los puede eliminar. Son una realidad en todas las economías y lo serán mientras las monedas sean fiduciarias. Pero la idea de la escuela austríaca es no darles el monopolio de la emisión de moneda, la sugerencia es poner a las monedas en competencia y dejar que la gente elija. Eso obliga a los bancos nacionales de emisión a ser muy disciplinados. En esa idea se inspiró la convertibilidad de los 90s y, sobre todo, la legalización del uso del dólar y cualquier otra moneda como medio de pago en competencia con el peso convertible. En esa idea se inspira el Banco Central del Perú que en el contexto de un sistema bimonetario es el que ha tenido más éxito en América Latina. Un abrazo.

  19. Estimado Dr. Cavallo,

    No tiene mucho que ver con su post, pero desde hace un tiempo estoy interesado en la temática argentina, sobre todo la parte económica, dado que es un país absolutamente fascinante en ese sentido y el rol de los economistas en la sociedad, estoy leyendo “cuando los economistas alcanzaron el poder” es de Mariana Heredia, una socióloga (complica las cosas) y me sucede lo siguiente. Cuando escucho a los economistas argentinos, siempre los “liberales” los considero mas rigurosos técnicamente, en una sociedad tan polarizada, los que están en las antípodas, prácticamente me parecen delirantes. Sin embargo, muchos de ellos, Milei, Espert, por ejemplo creo tienen una visión en cierta medida infantil de la economía, por ejemplo con modelos y teoremas, que siendo científicamente relevantes, tienen poca aplicación a la realidad argentina y diría que en varios casos mundial dado desarrollos recientes como los de la economía conductual. O que desconocen olímpicamente las restricciones de la gestión gubernamental y la política, proponiendo medidas inaplicables y por ende a mi entender que desprestigian, por parecer poco serios.

    Creo que el debate de fondo pasa por la relación técnicos y políticos, que en Argentina, al igual que Uruguay ha sido tremendamente conflictiva y errática, su persona es de los pocos casos a mi entender en el que estamos ante un técnico, con sentido político, una rareza. Mi pregunta pasa por que balance “político” cree usted que se puede sacar de el aporte de los “técnicos” al devenir de la economía argentina, porque se los ve como parte del problema y no de la solución? y segundo nuestros países comparten la necesidad de importantes reformas, usted a su modo fue de los pocos las concretó, como lograrlo hoy, como podemos considerando estas restricciones, construir una sociedad mejor si hasta usted terminó cayendo bajo el peso de la política ? Para mi la historia va siempre en cirsulos por lo cual para cambiar el futuro, las reformas las tenemos que buscar en el pasado y usted fue parte de esa historia.

    Saludos

    1. Muy relevante tu planteo Juan Manuel. Justamente trato este tema, apelando a muchos episodios de la historia económica Argentina, en un libro que ya salió publicado en Inglés y que Ateneo publicará pronto en Español. En ese libro explico no sólo mi relación con los políticos y la política en general mientras yo tuve influencia, sino la de muchos otros eonomistas profesionales a lo largo de la historia. Describo por ejemplo el papel que jugaron Prebish, Pinedo y un grupo relevante de economistas jóvenes en los años 30 hasta el inicio de los 40s, lo mismo que Prebish, Krieger Vasena, Roberto Aleman, Frigerio y Alsogaray en los 50s y principios de los 60s, Krieger Vasena, Dagnino Pastore y los economistas del Instituto Di Tella y de Fiel en la segunda parte de los 60s y tempranos setenta, Martinez de Hoz, Diz y Klein en la segunda parte de los 70s, Sourruille y su equipo en los 80s y, finalmente el equipo que yo lideré en los 90s. Nunca fue fácil esta relación y produjo resultados siempre mixtos, a veces buenos pero las más de las veces no satisfactorios. No extraigo una única conclusión, pero una que hoy es relevante es la siguiente: la presencia demasiado amplia de políticos demagogos y mentirosos, a los que les interesa acceder al poder para enriquecesrse y no paa servir al bien comun, ha acentuado algunos defectos de la personalidad y la cultura de muchos argentinos: la llamada viveza criolla, el cancherismo, la despreocupacion por el futuro, la preferencia por ignorar la verdad si es que exige sacrificios y la propensión a creer las mentiras si te tranquilizan en lo inmediato y, por cierto, la corrupción. Esto sólo se repara con el tiempo y con mucho insumo de ejemplaridad dirigencial y, por cierto, buena educación impartida por docentes que vean a estas características de nuestra personalidad como defectos y no como virtudes que ellos mismos se enorgullecen de practicar. Un abrazo.

      1. El único momento en la historia económica argentina, que se redujo de 113% a 0% la inflación, fue durante la gestión de Alvaro Alsogaray, y con un gobierno “prestado”, siendo el peso argentino la moneda estrella en el mundo. Tener una moneda fuerte, es credibilidad y soberanía. Bajo su gestión, dr, se dispuso de un momento y oportunidad histórica, con la convertibilidad, para sentar las bases de la reestructuración del Estado, que se desbarrancó con la llegada de Roque Fernández. Con las pocas privatizaciones que se hicieron (manejadas pésimamente, como la de ENTEL, por Herman González y Dromi, instituyendo un duopolio) no alcanzó- Entiendo las complejidades que surgieron con el “Efecto Tequila”, pero evidentemente, solo con atar el tipo de cambio a una ley, no se modifican las expectativas para siempre. Asi no funcionan los mercados. Sobre todo si Menem subió a 1.000.000 los planes sociales que inauguró Alfonsin con las “Cajas PAN”- En Argentina, solo hemos tenido variantes de “peronismos” (con o sin Perón) y asi estamos.

        1. Bueno Bueno, Ricardo. Ni tan tan ni muy muy. En primer lugar, durante la gestión de Alvaro Alsogaray, que yo siempre pondero junto a toda la estrategia de Frondizi, la inflación pasó del 114% en 1959 a 27% en 1960 y 14% en 1961, para volver a subir a 28% en el año de la caída de Frondizi. Las reformas que se hicieron durante la gestión de Menem fueron más profundas y duraderas, pero es cierto que no alcanzaron para consolidar una cultura de estabilidad y busqueda de la eficiencia y, cuando el poder volvió a las manos de un Peronista tradicinal, como Eduardo Duhalde y luego los Kirchner, todas las reformas de los 90s se revirtieron y hoy estamos sumidos nuevamente en una Argentina plagada de los viejos viciosÑ alta inflación, improductividad, aislamiento. Macri está intentando sacar e Argentina de esta lamentable situación. Creo que hay que ayudarlo a que lo consiga. Entre paréntesis, la estabilidad que logramos en los 90s no fue porque el tipo de cambio se fijara por una ley sino porque el Peso se puso a competir con el dólar, ambas como monedas de curso legal. Lamentablemente la pesificación forzosa dispuesta por Duhalde, volvió a transformar al Peso en la base del impuesto inflacionario. Si no se hubiera producido la pesificación forzosa, aún con el precio del dólar flotando libremente, la inflación no se habría reintroducido en la economía. Lo que ocurrió es que los grandes deudores argentinos, qwuisieron reintroducir de golpe los beneficios de licuación de pasivos que tradicionalmente les había dado la inflación, pero que habían desaparecido con la convertibilidad. Lograron convencer a Duhalde de que eso resolvería los problemas de la economía y así estamos. Un abrazo.

  20. DR:
    No sería mejor que ud. rearme su partido que supo tener en 1999-00?. A mí me parece que los 2 años de gobierno de MACRI fueron soportables pero como que le falta resolver problemas de fondo de la manera en que MENEM y ud. los resolvieron entre 1991-95. A mí no me cierra esta época (políticamente hablando) que tiene marginada o en silencio a personas como UD. REUTEMANN, DE la SOTA, MENEM,etc. Todo sufrimiento social de los años 90 fue menor al del 2° gobierno de CFK; y de última un cierto partido “progre” de mi provincia que denosta todo lo hecho en los 90, fue un gran socio de los K.
    Respecto a su artículo, es claro. Ahora bien: Hay que cambiar la moneda, dr. CAVALLO?. Se lo pregunto porque las cuestiones técnicas no son lo mío pero aprendí de ALEMANIA el rechazo a la Inflación.
    El año pasado falleció ANGELOZ. ¿Hay que pasar el lápiz rojo en el estado?.

    1. Sin duda hay que sacar el lápiz Rojo. Creo que Macri está intentando hacerlo. Espero que los costos políticos de corto plazo, que son inveitables, no lo desalienten y que antes de la elección del año que viene se comiencen a ver los frutos, tanto en término de inflación, como de crecimiento y empleo. Con respecto a la moneda, puede cambiarse o nó, pero lo que hay que cambiar, sin lugar a dudas, es el régimen monetario. Como expliqué en varios post, hay que dejar que las monedas extranjeras, puedan también ser monedas de curso legal y compitan con el Peso.Es el sistema monetario que tiene, con mucho éxito, el Perú. Yo creo que en Argentina a la gente tampoco le gusta la inflación, aunque se h acostumbrado a vivir con ella por cansancio. Pero al depender del Peso para todas sus transacciones, no puede escaparse de pagar el impuesto inflacionario. Con un régimen monetario que haga competir al peso con otras monedas sanas, el gobierno se tendrá que abstener de cobrar el impuesto inflacionario, es decir, de desvalorizar al peso.
      Es cierto que los costos políticos y sociales que hubo que pagar en los 90s fueron mucho menores que los que se pagaron durante el gobierno de Cristina Kirchner, pero quienes actuamos entonces ya somos visto por la gente como personas del pasado. Nuestros consejos pueden ayudar, pero no creo que ninguno de nosotros tenga chances de acceder al poder político. De los que mencionas, el ´+unico que podría tener alguna chance es De la Sota. Yo no tengo ninguna posibilidad de rearmar mi partido. Para hacerlo se necesitarían mucho recursos, que no tengo, y además no percibo que mi figura entusiasme a mucha gente. Yo creo que la mejor chance para Argentina es que Macri logre hacer un buen gobierno y resulte reelegido. Creo que los errores que ha cometido y los que sigue cometiendo le servirán para aprender a gobernar mejor. Espero que tenga tiempo para utilizar la experiencia que va acumulando y que él y sus colaboradores no desprecien la experiencia de quienes hemos tenido que afrontar problemas similares.

  21. Muy interesante el debate de ideas alrededor de la Nota de DF Cavallo, acerca de la errada interpretacion de la flexibilidad y la volatilidad que se explicó desde el BCRA. En el fondo, gran parte del problema de la persistente volatilidad surge de la imposibilidad de financiar de manera genuina el siempre creciente déficit fiscal. Déficit que se retroalimenta inexorablemente porque como señala atinadamente en su comentario Axel Dazevo, el tamaño y composición del PBI se encuentra muy lejos de poder financiar un gasto público cuya dimensión no guarda relación alguna con el tamaño de la economía real. Reducir drásticamente el gasto público parece políticamente imposible, por lo que la única solución pasa por aumentar lo más pronto posible el tamaño de la economía real.

    1. De acuerdo, pero es la cuestion del huevo y la gallina. Si no se hacen los máximos esfuerzos para liberar ahorros en favor de actividades productivas y evitar que sólo sirvan para financiar actividades de muy baja o nula productividad, la economía real va a crecer muy poco o nada. Por eso, además de hacer los máximos esfuerzos posibles para bajar el déficit fiscal, hay que trabajar sobre la estructura de precios relativos de la economía, eliminando los impuestos más distorsivos, las regulaciones innecesarias y los controles sin sentido. Sólo así podrá crecer la economía real, porque las inversiones se orientarán a las actividades más productivas. Mi propuesta en materia de política monetaria y financiamiento del déficit fiscal, apunta a evitar distorsiones de precios relativos que tienen como causa las altas tasas de LEBACs que el Banco central paga para absorver la liquidez que por otro lado crea el financiamiento externo de un déficit fiscal que es erogable en pesos. Un abrazo.

  22. Muy buen artículo para reflexionar
    Yo creo que Sturze no se refiere a promover la alta volatilidad cambiaria sino a cierto grado de variabilidad, para que no sea tan predecible la ganancia de dolarizarse
    Las tasas de interés reales positivas creo apuntan, además de administrar la oferta monetaria, a promover el ahorro en moneda local (que técnicamente no es demandar pesos) Entiendo como demanda de pesos a la liquidez pura que todos los agentes económicos (empresas y personas) mantienen en su cartera
    Sería bueno hacernos una idea de a qué llamamos tasas altas o cuál sería un nivel de tasas reales que de alguna menera optimicen la necesidad de ahorro pero sin perjudicar los gastos privados necesarios para alimentar el aparato productivo (o al menos la parte sustentable del mismo)
    Creo que lo de llevar el dolar a 20 y administrarlo según la pauta de inflación, lo están haciendo sin explicitarlo
    El tipo de cambio en 2017 varió muy similar a la tasa de inflación
    Tal vez no explicitan para dar cierto grado de incertidumbre para justamente desalentar el carry trade
    Saludos

    1. La gente que no tiene mucha sofisticación financiera y acceso al crédito externo, más se dolariza cuando mayor es la incertidumbre sobre el precio del dólar, que es lo mismo que decir, sobre el papel del Peso como reserva de valor. La experiencia de muchos años le dice que cuando el precio del dólar aparece como barato y fluctúa mucho, es momento de comprar, no de vender. Los únicos que traen dólares del exterior atraídos por altas tasas de interés en pesos, sobre todos cuando el que las promete es el propio Banco Central, son los inversores financieramente sofisticados y con acceso al crédito externo o que tienen fondos en el exterior. Este tipo de ingreso de capitales es pan para hoy y hambre para mañana y agrega volatilidad absolutamente inconveniente. A lo largo de 2017 el carry trade indujo entradas de este capital caliente por 12 mil millones de dólares que sirvió para que la gente común comprara una cifra equivalente de dólares como ahorro o para gastar en turismo. Para promover el ahorro en moneda local lo que se necesita es que los bancos ofrezcan tasas positivas o buenas alternativas de cobertura contra la inflación y la desvalorización monetaria. También ayuda, que la gente pueda ahorrar en dólares dentro del sistema financiero argentino y que, si quiere dolarizarse, no tenga como única alternativa tener los dólares billete o enviarlos al exterior. Pero las LEBACs no son un buen instrumento para alentar el ahorro popular en el país.
      No se si están llevando el dólar a 20 como decisión propia ni tampoco si quieren hacerlo variar a la misma tasa de la inflación. Si fuera así, sería muy bueno que lo expliciten, de tal manera de reducir la incertidumbre. Esto es lo que yo pregono. En 2017, hasta mediados de diciembre, el precio del dólar había subido sólo la mitad de la tasa de inflación. Con el aumento de las dos últimas semanas de diciembre, el precio del Dólar terminó subiendo 17% contra una inflación, punta a punta, de entre el 22 y el 25 % según se incluyan o nó los precios regulados.
      Si se abstienen de explicar cuál es la política cambiaria para minimizar el carry trade, tendrían que haber advertido ya, que esa estrategia produce precisamente los resultados opuestos. Hace mucho tiempo que no existía en Argentina el volúmen de carry trade, es decir de entrada de capitales de muy corto plazo y muy volátiles, como el que se produjo durante 2017. Un abrazo.

  23. Ignorar conceptos básicos sobre emisión de moneda, déficit fiscal e inflació, es esconder la cabeza bajo la arena, como el avestruz. Y pretende financiar la pobreza estructural con más impuestos y retenciones, un suicidio. Es todo.

  24. Como financiar el gasto publico? (lo fiscal influye en lo cambiario y viceversa)

    Primero Dr. Cavallo mi agradecimiento a su participación política, y la aclaración que no soy economista, ni siquiera LE, soy administrador.
    Estamos todos convencidos que el tamaño de gasto publico/PBI es alto para la Argentina, y ademas nadie quiere pagarlo menos aun su exceso sobre ingresos, o deficit. Mientras se corrige o discute esa cuestión, debemos financiar el gasto y el deficit.
    Quiero centrar mi duda o pregunta en un tema especifico. El gobierno nacional toma deuda en moneda extranjera. Mi pregunta es si no seria posible y mejor tomar deuda en divisas solamente para gastos de inversión y refinanciamiento de deuda nominada en divisas y el resto, lo que se necesite, en su mayoría gastos corrientes, salir a competir al mercado de pesos.
    Hoy vemos que la deuda publica en divisas crece y luego para esterilizar el BCRA sale al mercado. Con lo cual en definitiva estamos influyendo en el tasa de interés domestica y nos endeudamos en moneda dura. Creo que seria una sana política financiera aparear los plazos y las nominaciones de ingresos y egresos; y que la tasa de interés interna sea resultante. Posiblemente sea alta pero la sociedad tendrá que discutir quien paga, siempre se paga, aun con inflación, o se achica el gasto. Pero esta regla que es de la administración financiera privada creo que seria útil para la administración financiera publica. Perdón si soy torpe.
    Muchas gracias.
    Eduardo.

    1. Completamente de acuerdo Eduardo. Recién hoy veo tu comentario que es del 29 de enero. De haberlo visto antes te hubiera citado como inspirador de la idea cuando escribí mis dos últimos posts Un fuerte abrazo.

    2. Hay un factor de tasas que influye en este equilibrio de distribución de deudas en cada moneda. Hoy las tasas globales están históricamente bajas y Argentina tiene tasas que medidas en inflación objetivo de la moneda de origen es bastante baja (6-7% menos 2% de inflación objetivo en el dolar, es una tasa real de 4-5%). En cambio las tasas de financiamiento real en pesos son bastante más altas y difíciles de estimar (inflación de 25% y un objetivo para los próximos años de 15% y 10%). Si se consigue endeudamiento indexado por inflación a tasas menores que las tasas reales en moneda extranjera puede ser más conveniente, pero no veo que sea el caso.
      Esta situación no va a durar ya que las tasas de interés internacionales van a subir al ritmo de las tasas de referencia. Por eso es más importante hacer sustentable (reducir déficit) y confiable la deuda Argentina para cuando llegue el momento donde sea inconveniente endeudarse en esos mercados tengamos un mercado interno que lo reemplace a un costo conveniente.

  25. estimado de carvallo, ud cree que en la situación actual es imprescindible anclar al dólar al valor de $23 y hacer mensualmente microdevaluaciones y así bajar el gigantesco déficit fiscal?
    muchas gracias

    1. Yo creo que minidevaluaciones diarias, digamos a razón de 1 centavo por día, que llevarían el tipo de cambio a 23 pesos a fin de año, ayudarían a poyar la meta de inflación del 15 %. Un abrazo.

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