Los altos costos estanflacionarios de tratar de eliminar la inflación inercial sólo con restricción monetaria

Este es el título se una sección de mi informe de consultoría del 31 de julio, cuya primera parte reproduje en un post anterior. Aquí transcribo sólo la parte conceptual. Para quienes quieran ver el informe completo, que incluye la descripción de las metas económicas que el gobierno podría lograr para 2017 si diseñara y anunciara un Plan de estabilización y desarrollo capaz de quebrar la inercia inflacionaria, lo acabo de subir a la página ¨artículos en español¨

La mayor parte de los analistas independientes proyectan tasas de inflación del orden del 2% mensual para los meses finales de 2016 y para todo el año 2017, porque consideran que los salarios nominales continuarán aumentando en el orden del 32%, como lo hicieron durante 2015 y 2016. Los aumentos salariales influyen no sólo sobre los costos de producción del sector privado sino también sobre las erogaciones salariales y jubilatorios del sector público.

Es precisamente este ajuste de los salarios basado en la inflación pasada lo que crea la inflación inercial. La inflación inercial se ve agravada por el sinceramiento de la inflación reprimida que resulta de las distorsiones de precios relativos producidas. Este es precisamente el caso de Argentina en 2016.

La política monetaria no está bien equipada para luchar contra la inflación inercial porque el principal mecanismo de transmisión a los precios es el tipo de cambio como ocurre en economía abiertas en las que se persiguen metas de inflación manejando como instrumento monetario a la tasa de interés.

Si la economía fuera financiera y comercialmente cerrada, la política monetaria influenciaría sobre la inflación por el efecto depresivo del aumento de las tasas de interés sobre el consumo y la inversión. La recesión creada por el aumento en la tasa real de interés eventualmente quebraría la inflación inercial, por un lado aumentando la desocupación, lo que haría bajar las pretensiones salariales de los trabajadores y, por el otro lado, induciendo espectativas de inflación más bajas. Los efectos recesivos de las políticas monetaristas de estabilización son normalmente elevados y largos.

En economías comercialmente abiertas pero todavía cerradas a los mercados financieros, como ocurre cuando hay controles de capitales, las políticas de estabilización influyen sobre la tasa de inflación también a través de la apreciación de la moneda local agregando así al tipo de cambio como mecanismo de transmisión para reducir la inflación actual y esperada. El tipo de cambio tiende a apreciarse no porque entren capitales sino porque la recesión interna libera producción para las exportaciones. La apreciación cambiaria induce mayores importaciones y éstas ayudan a contener el aumento del precio de los bienes comercializables, lo que reduce la inflación. Este mecanismo de transmisión normalmente atenúa el efecto recesivo del aumento de las tasas de interés pero a costa de generar un déficit comercial que puede desalentar la producción de bienes comercializables externamente en el mediano plazo.El déficit comercial pued llegar a ser grande y largo en el tiempo, pero eventualmente remueve la inflación inercial.

En economías financieramente abiertas pero aún comercialmente cerradas, especialmente por el lado de las importaciones, la apreciación cambiaria necesaria para quebrar la inercia inflacionaria puede resultar muy grande y larga y generar un gran déficit comercial también por el desaliento a las exportaciones, lo que termina agregando más recesión a la que producen las altas tasas reales de interés.La apreciación cambiaria puede resultar incluso más elevada aún si el gobierno agrega al influjo de capitales externos colocando deuda en el exterior para financiar su déficit.

Este es precisamente el caso de la economía Argentina en 2016. Se trata de una economía con fuerte inflación inercial agravada por el sinceramiento de la inflación reprimida, que es financieramiente abierta pero todavía comercialmente cerrada a las importaciones por consideraciones de protección industrial. Además tiene un alto déficit fiscal . En esta clase de economía, el mecanismo dominante de transmisión es el tipo de cambio. La a cambiaria puede ser grande y durar mucho. Por lo tanto el Peso puede llegar a estar muy sobrevaluado, incluso más que si el Banco Central hubiera sujetado el valor del peso al del dólar como el principal instrumento para estabilizar la economía

La alta tasa de interés pagada por el Banco Central para colocar las LEBACs induce altos costos del financiamiento en pesos para los dos sectores, el público y el privado. En consecuencia,los dos tienden a financiarse en dólares. Si el Banco Central no compra el influjo de capitales originado en el financiamiento externo de los déficits, el peso se apreciará mucho.La apreciación del peso ayuda a desinflar los precios de los bienes comercializables externamente, pero como los salarios y los precios de los bienes no comercializables continúan aumentando por inercia, la apreciación es aún mayor en términos reales.La apreciación real es aún mayor si por razones de protección industrial se restringen las importaciones.

Cuando hay señales claras de sobrevaluación del peso, la reacción natural de cualquier Banco Central es intervenir en el mercado cambiario comprando reservas, pero para ello tiene que emitir pesos. Luego, para absorber la liquidez excesiva tiene que vender LEBACs y termina incurriendo en los altos costos financieros que en primera instancia el gobierno trató de evitar financiandose desde el exterior en lugar de hacerlo en el mercado interno.

Esto es precisamente lo que el Banco Central ha estado haciendo durante los primeros siete meses de 2016. El Banco Central ha comprado 8 mil millones de dólares en términos netos y ha colocado una cifra equivalente en pesos de LEBACs adicionales. Como el margen entre la tasa de LEBACs y el ritmo de devaluación se mantiene alta, el Banco Central genera un déficit que tiene las mismas consecuencias económicas que el déficit del gobierno. De esta forma la política monetaria restrictiva termina siendo desestabilizadora.Por esta razón la intervención directa del Banco Central en el mercado cambiario termina derrotándose a si misma

La predicción para el escenario base de 2017 supone que este mecanismo perverso se repite en 2017. Es como si la economía estuviera en una trampa inflacionaria de la que no puede salir.

La única forma de escapar de esta trampa es encontrando modos efectivos de quebrar la inercia inflacionaria y, al mismo tiempo reducir el déficit fiscal y la tasa nominal de interés. En la próxima sección proyectamos cuál sería el curso de la economía durante 2017 si un plan integral de estabilización capaz de alcanzar la meta del 1% de inflación mensual fuera aplicado desde enero de 2017.

10 comentarios sobre “Los altos costos estanflacionarios de tratar de eliminar la inflación inercial sólo con restricción monetaria”

  1. DOMINGO CAVALLO:

    Saco estas conclusiones de sus últimos informes: 1° el gobierno tiene una inconsistencia interna. 2° su política monetaria es típicamente restrictiva según los cánones de la Escuela de Chicago. 3° En cambio la política fiscal es clásicamente expansiva siguiendo las falacias de la heterodoxia postkeynesiana de la Escuela Cepal. 4° No hay quien dentro del gobierno arbitre entre ambas visiones.
    5° El gobierno carece de una teoría económica que le permita vertebrar y unificar criterios para la toma de decisiones. 6° Pero además, el gobierno no tienen a ningún portavoz que sepa explicar qué están haciendo, porqué lo hacen y hacia dónde se dirigen.
    7° Resumiendo: a Mauricio Macri le falta un DOMINGO CAVALLO, o un Alvaro Alsogaray o un Roberto Aleman, o un Carlos Pellegrini, o un Ludwig Erhard, o un Wolfgang Schäuble.
    ¿Estoy en lo cierto?

    Un abrazo de
    PAULINO.

    1. Paulino, sus opiniones son siempre acertadas y valiosas. No hace falta que yo las avale, sobre todo cuando me involucran. Muchas gracias. Un abrazo.

  2. Dr. Esta situación me recuerda al año 1990 hubo en debate en Tv entre un economista joven Walter Graziano y Roberto Aleman, el primero planteaba que era muy costoso el intento de estabilizar solo por regulación de la cantidad de dinero lo que en ese momento derivaba en tasas del 15% mensual y que llevó a la corrida de principios del 91 antes de la convertibilidad. Ud cree en la situación actual sería conveniente fijar el tipo de cambio para anclar expectativas inflacionarias y bajar la tasa de interés.?

    1. Lo que yo creo está expresado en mi post. No recuerdo haber visto aquel debate. Si me guio por lo que ha escrito Graziano en los últimos años y por lo que conozco de Roberto Aleman, me cuesta creer que Graziano haya estado en lo cierto y Aleman nó. Pero no puedo opinar sobre una discusión que no recuerdo. Con respecto a lo que se necesita hacer para anclar las expectativas, es un poco más complejo que fijar el tipo de cambio. La convertibilidad no fue una simple fijación del tipo de cambio sino un régimen de libre elección de la moneda. Lo que hoy se necesita, entre otras cosas es dejar que el Peso compita con el dólar y cualquier otra moneda, dándole a todas el caracter de surso legal. Mis ideas están explicadas en detalle en mi libro ¨Camino a la estabilidad¨. Un abrazo.

  3. Muy claro tú paper,la única salida es un superávit fiscal que permita comprar reservas y evitar la sobre valuación cambiaría. Macri no cree en el ajuste del gasto, no veo cómo salir de esto

  4. Espero estar equivocado pero la conclusión que llego es que durante 2016 y seguramente también en 2017 lo único que se hizo y se va a hacer es agregar TNT, C4 y unos gramos de plutonio a la bomba que dejó el kirchnerismo.
    Y para desactivarla hay que esperar que los gremios acepten aumentos del salario inferiores al 20% durante todo el 2017.
    Todo esto en medio de un índice de pobreza que supera cómodamente el 35% e instrumentado por un gobierno asociado al liberalismo.
    ¿es así?
    Le mando un abrazo.

    1. No. No es así. El Gobierno de Macri tomó medidas que eran ineludibles, pero lamentablemente lo hace sin explicar como engarzan en un plan de estabilización y desarrollo que resulte creíble. Algo parecido ocurrió con otros gobiernos bien intencionados pero que por falta de experiencia o diagnósticos equivocados llegaron al poder en el pasado. En mi opinión hay que prestarle atención a dos experiencias. A la de Frondizi en 1958 y a la de Menem a partir de julio de 1989. Luego de un tiempo de decisiones aparentemente desordenadas e inconezas, lograron poner en marcha planes de estabilización y desarrollo. Yo espero (o mas bien aspiro) a que Macri haga lo mismo. Un abrazo.

  5. Dr. Buenas noches
    Pregunta: Historicamente los margenes de los productos en general en Argentina fueron y son muchos mas altos que en los paises desarrollados. Y mas en periodos inflacionarios. Asumiendo que esto es un problema, lo corrige solo el mercado? O el gobierno puede ayudar?
    Habiendo trabajado en retail es vergonzoso lo que se remarca comparado con USA o Europe.
    Saludos
    Mariano Rodriguez Alcobendas jr.

    1. Para que bajen los márgenes hay que lograr que se abatan las expectativas de inflación. Esto es lo que ocurrió a partir de la sanción de la ley de convertibilidad. La competencia no funciona bien cuando todos los precios cambian continuadamente y los comerciantes están bien posiscionados para aumentar los precios antes de que aumenten los de sus proveedores yéstos también los aumentan ants de que suban sus costos. Lo único que el gobierno puede hacer es implementar un uen plan de estabilidad y conseguir abatir a la inflación. Un abrazo.

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