Los anuncios del 28 de diciembre, si se complementan con una separación más clara de la política monetaria y el manejo de la deuda pública, pueden producir buenos resultados

La nueva meta de inflación del 15% anual en lugar de 10% +/- 2% es un reconocimiento de las dificultades que el gobierno ha encontrado para producir el necesario ajuste fiscal y la completa eliminación de los atrasos tarifarios. Lejos de minar la credibilidad del Banco Central, esta decisión puede ayudar a que el gobierno y la autoridad monetaria sean solidariamente responsables de alcanzar la meta de inflación.

La mayor parte de los comentarios posteriores a los anuncios realizados el 28 de diciembre por el Jefe de Gabinete, los Ministros de Hacienda y Finanzas y el Presidente del Banco Central, se han referido a una supuesta pulseada entre Federico Sturzenegger y el resto del Gobierno para forzar una baja en la tasa de LEBACs.

Yo creo que aún sin presión del Gobierno el Banco Central hubiera bajado las tasas de interés que paga por las LEBACs por las razones que expliqué en mi post del 3 de diciembre. Alli sostuve que, “en términos operativos, el Banco Central tendría que bajar la tasa de LEBACs a, digamos, el 1,83 % mensual de los meses de marzo y abril de 2017 y mantenerla por un tiempo en ese nivel. Probablemente el precio del dólar aumentará rápidamente, pero no mucho más allá de 19,6 pesos por dólar, el nivel en el que está el tipo de cambio de paridad.”

Luego de los anuncios, y aun cuando el Banco Central no ha dicho nada sobre la tasa que pagará para renovar las LEBACs que vencen próximamente, la tasa de LEBACs en el mercado secundario ya ha bajado significativamente y el precio del dólar ya traspasó los 19 pesos. Aun así, todavía se ubica algo por debajo del nivel de paridad del poder adquisitivo que al 30 de diciembre está en el entorno de los 20 pesos.

Si la discusión entre el Banco Central y el resto del Gobierno sobre el nivel de las tasas de interés ha existido, fue la consecuencia de una suerte de confusión sobre las responsabilidades del Banco Central y del Ministerio de Finanzas en relación a las tasas de interés en pesos de la deuda pública de corto plazo. Esta confusión tiene su origen en arreglos institucionales defectuosos que comenzaron en 2002 y se han mantenido hasta el presente.

Ningún banco central de los países que tienen una buena organización monetaria y financiera emite deuda remunerada. Las Letras del Banco Central (LEBACs) son un invento introducido en el año 2002 cuando el gobierno dejó de pagar las letras del Tesoro y todos los bonos con que se había documentado la deuda pública en los años anteriores. El endeudamiento del Banco Central fue una suerte de sustituto del endeudamiento público en un período de crisis, pero debió haberse interrumpido cuando se normalizó el crédito público. Lamentablemente no se lo hizo y hoy el stock de LEBACs y la tasa de interés que el Banco Central paga para poder colocarlas en el mercado, se ha transformado en la piedra de la discordia con el Ministerio de Finanzas que es la institución encargada de administrar la deuda pública.

En este informe, luego de analizar la evolución de la inflación, de las tasas de interés y del precio del dólar a lo largo de diciembre, se propone un canje de deudas entre el Banco Central y el Tesoro que, de llevarse a cabo, permitiría un manejo más eficaz de la política monetaria y una mejor coordinación con la política fiscal hacia el futuro, con beneficios tanto en términos de estabilidad como de crecimiento.

Tasa de inflación y precio del dólar durante diciembre

La tasa de inflación mensual medida por PriceStats bajó del 1,68% en noviembre a 1,32% en diciembre. El indicador adelantado, la tasa de los últimos treinta días corridos, está prácticamente en el mismo nivel, por lo que no se anticipan cambios significativos para enero. Los datos aparecen en el gráfico 1.

Lamentablemente la tasa de inflación calculada por el INDEC a partir del IPC será bastante más alta (se las estima arriba del 2%) como consecuencia del aumento de los precios de la energía que siguen ajustándose para reducir los subsidios económicos que se pagan desde el Tesoro. Es muy probable que a lo largo del año 2018 se sigan observando algunos puntos porcentuales adicionales en la tasa de aumento del IPC comparada con la tasa de inflación de los precios de los bienes y servicios que se comercializan en mercados libres (medida por PriceStats). Pero esta diferencia ya no se observará en 2019.

Lejos de ser motivo de preocupación, estos puntos adicionales de inflación en 2018 contribuirán a bajar más rápidamente el déficit fiscal a partir de 2019 y, por consiguiente, facilitarán la tarea estabilizadora a partir de aquel año.

El Banco Central aún no ha anunciado la reducción de la tasa de LEBACs, pero el mercado la anticipa desde los anuncios del 28 de diciembre. Como puede apreciarse en el gráfico 2, la diferencia entre la tasa de LEBACs y la tasa de inflación medida por PriceStats es del 1% mensual. Por consiguiente, es probable que el Banco Central la termine bajando a lo largo de unos pocos meses al nivel que tenía la tasa de LEBACs en los meses de marzo y abril de 2017. Es decir, la ubique en no más de 0,5% por arriba de la tasa mensual de inflación.

Sin duda, la reducción en la tasa de LEBACs provocará una suba en el precio del dólar. En el gráfico 3 se puede observar que parte de esta suba ya se ha producido como resultado de la expectativa de cambio en la tasa de LEBACs. Pero no sería raro ni inconveniente que el precio del dólar trepara hasta 20 pesos para alcanzar el nivel de paridad del poder adquisitivo. Recién cuando el precio del dólar alcance ese nivel se justificará que el Banco Central lo frene vendiendo reservas. El Banco Central no debería volver a utilizar la tasa de interés de las LEBACs para frenarlo, sino valerse del stock de reservas que ha acumulado a lo largo del año 2017.

A partir de los 20 pesos por dólar, el Banco Central sólo debería intervenir para impedir que el precio del dólar aumente por arriba del ritmo compatible con la meta de inflación, salvo que un deterioro de los términos del intercambio o algún otro shock externo justifique una devaluación adicional del peso. Cuando los mercados perciban que el Banco Central presta también atención a la tasa de aumento del precio del dólar y la trata de mantener en torno a la meta de inflación, los operadores financieros y de la economía real tendrán un dato adicional para confirmar que la meta de inflación es un compromiso firme del Banco Central y del Gobierno.

Los resultados de la acción conjunta del Banco Central y del Tesoro para alcanzar la meta de inflación del 15% anual con un crecimiento del PBI del 3,5% podría verse muy favorecida si se introdujera un arreglo institucional que delimite claramente el rol del Banco Central en materia de política monetaria y del Ministerio de Finanzas en materia de administración de la deuda pública. Sobre este tema ni el Gobierno ni el Banco Central han hecho mención alguna. Pero en mi opinión, sería muy importante que tengan en cuenta la posibilidad de llevar a cabo la operación de canje de deuda que se describe a continuación. Este canje permitiría al Banco Central conducir la política monetaria con menos enredo en los mercados de deuda pública y, a la vez, transformaría al Ministerio de Finanzas en el único responsable de la política de deuda pública y el nivel y estructura de la tasa de interés de las emisiones primarias le Letras y Bonos.,

El canje de deuda que el Banco Central debería proponer al Tesoro

La estructura de cuentas del Banco Central de Argentina es diferente a la de la mayoría de los bancos centrales de países con instituciones monetarias y financieras que permiten la independencia de la autoridad monetaria y la posibilidad de implementar política monetaria enderezada a metas de inflación.

En los bancos centrales normales, los títulos públicos que están en el activo no son intransferibles sino títulos públicos comprados en el respectivo mercado secundario y que, por lo tanto, permiten al banco central regular la liquidez del sistema financiero mediante operaciones de mercado abierto (compras o ventas en los mercados secundarios). Al mismo tiempo, los bancos centrales normales no emiten deuda que paga interés. Sólo emiten dinero de base.

Como puede apreciarse en el cuadro 1, el balance estimado del Banco Central al 31 de diciembre de 2017, registra en el activo 1.383 miles de millones de pesos (ó alrededor de 73 mil millones de dólares) de títulos públicos intransferibles y en el pasivo 1.111 miles de millones de pesos (ó 58 mil millones de dólares) de LEBACs. Para destacar estas cuentas, en el cuadro aparecen coloreadas.

Como en el resto de los bancos centrales, en el activo del balance figuran también las reservas internacionales y los adelantos transitorios al gobierno nacional; y en el pasivo, la base monetaria y los depósitos de entidades financieras y del gobierno. Esto es lo habitual.

 Para que el Banco Central de la República Argentina quede bien estructurado y pueda conducir con eficacia una política de metas de inflación sin ser corresponsable de la administración de la deuda pública, es decir, sin enredarse con una responsabilidad que le compete al Tesoro, los títulos públicos intransferibles de su activo deberían canjearse por títulos públicos susceptibles de ser comercializados en los respectivos mercados secundarios.

El Tesoro debería emitir deuda pública por 1.383 miles de millones de pesos, imitando, en cuanto a características de las letras y bonos, monedas, plazos y tasas, al stock de deuda pública actual en manos del sector privado. Esta deuda debería ser canjeada por los 1.383 miles de millones de títulos públicos intransferibles que actualmente figuran en el activo del Banco Central.

A medida que van venciendo las LEBACs, el Banco Central debería pagarlas y absorber la liquidez así creada mediante la colocación en el mercado de una cifra equivalente de letras y bonos. Terminada esta operación de canje de deuda y cancelación del stock de LEBACs, el Balance del Banco Central quedaría como lo indica el cuadro 2.

La gran ventaja de esta operación es que quedan bien delimitados los roles del Banco Central y del Tesoro. El Banco Central es responsable de controlar la emisión monetaria y regular la liquidez del sistema financiero. Para ello, además de la posibilidad de emitir dinero de base para hacerle adelantos transitorios al Gobierno Nacional, algo que se ha anunciado que será muy limitado en el futuro, tendrá la posibilidad de regular la liquidez mediante compra o venta de reservas internacionales y mediante operaciones de mercado abierto con títulos públicos, como el resto de los bancos centrales de países con una buena organización monetaria y financiera.

El Tesoro será el único responsable de administrar la deuda pública, es decir, de conducir la política fiscal. Sólo el Tesoro podrá emitir nueva deuda y será el Tesoro el que decidirá sobre las características de cada emisión en término de monedas, plazos y tasas de interés. La administración de la deuda pública es la contrapartida de la administración del presupuesto anual.

Seguramente, los ministerios de Hacienda y Finanzas (las dos ramas de lo que en general constituye el “Tesoro”) argumentarán que esta operación de canje provoca un aumento en el stock de deuda pública en manos del sector privado, con el consiguiente costo fiscal por pago adicional de intereses. Esto es cierto, pero en realidad se trata de un sinceramiento de algo que ahora está ocurriendo, de manera mucho más peligrosa, a través de la emisión de LEBACs por parte del Banco Central.

La deuda pública en manos del sector privado pasaría de 3.149 miles de millones de pesos (ó 30% del PBI) a 3.149+1.111=4.260 miles de millones de pesos (ó 41% del PBI).

Suponiendo que el costo de intereses sea el mismo que el del stock de deuda pública al 31 de diciembre de 2017 (7,1 % anual, en promedio), la factura de intereses para 2018 pasaría de 286 mil millones de pesos (ó 2.1% del PBI) a 286+78=364 miles de millones de pesos (ó 2.7% del PBI).

En realidad, este cambio institucional no mejora ni agrava la situación fiscal, porque los efectos de la deuda y los intereses que ahora se agregan a la contabilidad ya se estaban soportando, sólo que, en lugar de mostrarse y medirse con las cuentas fiscales, hasta ahora se escondían en el balance del Banco Central.

Pero la gran ventaja hacia el futuro es que permitirá una coordinación más eficaz entre los esfuerzos estabilizadores y de crecimiento que hagan el Banco Central por un lado y el Tesoro por el otro.

La política monetaria después de este canje de deuda.

A partir de este canje de deuda, el ritmo de crecimiento de la base monetaria podrá mantenerse no muy alejada del porcentaje que resulte de dividir el financiamiento monetario del déficit fiscal, por la base monetaria al final del período anterior. Por ejemplo, para 2018, la base monetaria crecería alrededor del 13% por financiamiento monetario al Tesoro (=140/1.032, donde 140 es el financiamiento monetario del déficit anunciado para 2018 y 1.032 la base monetaria al final de 2017), dejando espacio para un 5,5% adicional si es que se estima el crecimiento de la demanda de dinero en el 18,5% anual (15% de inflación más 3,5% de crecimiento del PBI). La expansión adicional podrá darse por acumulación de reservas, por compra de títulos públicos en el mercado secundario, o por alguna combinación de ambas fuentes de expansión.

Además, para regular la liquidez del sistema bancario y controlar el crecimiento del crédito bancario el Banco Central podrá utilizar encajes obligatorios y pases activos y pasivos. La tasa de intervención monetaria será la tasa de pases a 1 y 7 días, relevante para el manejo de la liquidez bancaria, pero con mucha menor influencia sobre las tasas de las letras y bonos del tesoro en el mercado secundario.

No puedo dejar de recalcar que, si el Banco Central de la República Argentina imitara en materia de política monetaria enderezada a metas de inflación al Banco Central del Perú, permitiendo que la gente elija libremente la moneda en la que quiere ahorrar y manejando no sólo herramientas que le permitan controlar el crecimiento del crédito en pesos sino también el crecimiento del crédito en dólares, las tasas reales de interés serían estructuralmente más bajas y facilitarían tanto la competitividad como la inversión por parte del sector privado.

El Banco Central del Perú maneja tasas diferenciales de encajes legales para los depósitos en la moneda local y en la moneda extranjera, conduce operaciones de mercado abierto con títulos públicos en las dos monedas e interviene en el mercado cambiario comprando y vendiendo dólares con el fin de estabilizar el tipo de cambio sin alterar la tendencia impuesta por shocks externos que están fuera del control de las autoridades del país.

En Perú, la tendencia a la desdolarización se logra por mayor confianza en la moneda local y sin que las tasas de interés reales en moneda local y en moneda extranjera difieran significativamente. Por si aún no lo han leído, vuelvo a recomendar la lectura del artículo de Joaquin Cottani sobre la experiencia latinoamericana en materia de metas de inflación. http://www.cavallo.com.ar/wp-content/uploads/2017/02/Inflation_Targeting_Latam_Nov-08-2016_12_09.pdf

Es importante que funcione un equipo económico con los mismos objetivos y una interpretación compartida de la realidad.

El aspecto más positivo de la conferencia de prensa del 28 de diciembre es que por primera vez, el Jefe de Gabinete, los Ministros de Hacienda y Finanzas y el Presidente del Banco Central dieron la imagen de conformar un equipo económico con objetivos compartidos y una misma interpretación de la realidad.

Si el Gobierno sigue manejándose de esta manera, cabe esperar que los analistas y comentaristas políticos y económicos presten atención al contenido sustantivo de los anuncios y no pierdan el tiempo buscando ganadores y perdedores en las discusiones internas que naturalmente existen en todos los equipos.

En particular, es importante que el directorio del Banco Central no preste atención a los comentarios sarcásticos que lo muestran como perdedor en una pulseada con el resto del gobierno. Nadie puede desmerecer el enorme esfuerzo que la autoridad monetaria hizo para lograr bajar la tasa de inflación en un contexto particularmente difícil por los lentos avances en materia fiscal y de realineamiento de precios relativos distorsionados por 14 años (2002 a 2015) de intervenciones irracionales del gobierno en los mercados de bienes y servicios.

En lo que respecta a los Ministerios de Hacienda y Finanzas, sería muy bueno que sinceren las metas fiscales y de deuda pública con el sector privado, llevando a cabo del canje de la deuda intransferible del activo del Banco Central por Letras y bonos del Tesoro que se puedan comercializar en los respectivos mercados secundarios, para permitir que el Banco Central pueda desembarazarse de las LEBACs. Las metas fiscales sinceradas ayudarán a medir mejor los riesgos que representa el avance demasiado gradual en materia de ajuste fiscal.

 

78 comentarios sobre “Los anuncios del 28 de diciembre, si se complementan con una separación más clara de la política monetaria y el manejo de la deuda pública, pueden producir buenos resultados”

  1. Me parece muy acertado y especialmente la propuesta final. Algo parecerían estar cocinando en ese sentido: Letes vs Lebacs
    Un punto sobresaliente: “El Banco Central no debería volver a utilizar la tasa de interés de las LEBACs para frenarlo, sino valerse del stock de reservas que ha acumulado a lo largo del año 2017”
    Felicidades y por un mejor 2018!

  2. ¡Enorme contribución técnica para la administración de la política monetaria! Muchas gracias.

    Mi modesta lectura de los anuncios referidos fue el de una “mini-paliza” de la realidad económica al gobierno. Ojalá resulte una lección suficiente para motivarlos a corregir el rumbo. Ojalá que en adelante sean más permeables a consejos de buena factura técnica y de legítima bonafide por parte de la profesión.

    ¡La mejor de las suertes para 2018! Mis respetos y mis saludos, Alejandro Cabrera

  3. Buen día, muy bueno el articulo y análisis del Dr Cavallo, pero a mi entender va a ser muy difícil e imposible que la inflación para el año 2018 sea del 15 %”, a mis cálculos será similar a la de este año, más en el año 2019 es también imposible que sea como dice el gobierno del 5%?,en cuanto a los lebacs fue algo terrible haber pagado en ciertos meses el 28%?es descabellado! Cuando lo comento con mis amistades en EEUU ellos me dicen que ya es exagerado a 15 años pagar en plazo fijo esa tasa, buen año para todos, adolfo

  4. Dr. Cavallo coincido con usted en la necesidad de bajar la tasa, pero no me parecieron acertadas las formas ni el momento elegido. Un día después de la aprobación del presupuesto? Con un enero mediante para que se consolide el traspaso a precios? De cara a todas las negociaciones de paritarias? En una mesa conjunta fuera del Banco Central con su presidente como convidado de piedra? Realmente no creo que haya sido oportuna la forma ni el momento…

  5. Excelente Domingo; sinceramente le digo que gente como ud es lo que necesita el país, tratando de analizar al detalle todo y proponiendo, no criticando. Adelante con lo suyo, sepa que la mayoría del pueblo lo aprecia, solo que aun no digirieron la realidad del 2001/2002, pero lentamente lo van haciendo.
    Muy claro el análisis y las propuestas. Saludos

  6. Al gobierno actual le llueven críticas desde los liberales hasta los socialistas, que usted aporte no solo diagnóstico, sino soluciones, y aunque hay mucho para criticar de este gobierno, igualmente los apoye, habla muy bien de usted como persona y como profesional, saludos desde uruguay

  7. Excelente solución al problema de fondo: la carencia de suficientes inversiones por falta de credibilidad. Ingeniosa, sabia y sencilla, consciente de sus riesgos, esta idea puede ser la piedra de toque de la nueva era que hace dos años venimos esperando. Federico te lee, Nicolás te lee, ojalá el Presidente también considere las simultáneas audacia y certeza necesarias para promover este reordenamiento de las responsabilidades y cuentas del Banco Central y Hacienda, y proponga y ejecute la solución lo antes posible.
    No podría recibir mejor consejo.

    Un gran abrazo, gracias por pensar esto que no se le ocurrió todavía a nadie (¡pero la innovación es tu costumbre!) y un muy feliz año para vos, Sonia, los chicos y toda la familia!
    Diana

    1. Muchas gracias Diana. Estamos con Sonia y todos nuestros hijos y nietos en Cordoba. Te deseamos que tengas un muy feliz Año Nuevo y te agradezco que hayas seguido mis posts con tanta atención. Te mando un beso.

  8. Estimado Mingo

    El presidente Macri finalizo la mitad de su mandato y si analizamos sus resultados son tan paupérrimos que nos llena de temores, dudas y preocupaciones. Limitémonos solo a los logros en el área de la economía ya que en los otros sectores como son seguridad, educación, salud, transporte, su inacción es absoluta. Vos como economista bien sabes que técnicamente (matemáticamente) siempre vas a encontrar una conclusión eventualmente cierta, pero como la economía no es una ciencia exacta ya que esta sujeta a las acciones de los hombres es decir son acciones individuales que se transforman en colectivas siempre sujetas a emociones, percepciones e intereses diferentes, consecuentemente las conclusiones y resultados siempre son relativos.
    En cuanto a mi percepción del camino que estamos transitando entiendo que es de un futuro difícil, incierto y riesgoso dado a que las variables económicas no están armonizadas y muchas están descontroladas y funcionan a tiempos diferentes.
    En tu nota solo me voy a limitar a un aspecto: en la misma haces referencia a que no seria raro e inconveniente que el precio del dólar trepara hasta 20 pesos para alcanzar un nivel de paridad del poder adquisitivo. Sin embargo haciendo números de almacenero, hace dos años cuando se quito el cepo al dólar se lo ubico en 15 pesos, hoy se ubica con la depreciación de los últimos días en 19,50 pesos, esto significa un 30% de depreciación de nuestra moneda, pero paralelamente la inflación del 2016 fue de casi un 37% y la de este año que termino del 23% esto hace 60% en dos años de inflación, siempre hablando en números redondos.
    Me pregunto y te pregunto: ¿Como pueden ser competitivas nuestras economías regionales, pymes e industrias ante tal desfasaje, máxime si sumamos algunos insumos como son electricidad, gas y combustibles que fueron aún mayores? Pagando tasas de interés usurarias. Cuando continuamos con un sistema tributario absurdo e inequitativo, cuando nos falta una legislación laboral moderna y competitiva, cuando no se toco la maraña burocrática-administrativa del estado. No sigo mencionando porque la lista es interminable.
    Estimado Mingo si seguimos con esta ceguera de no tomar el toro por las astas, si continuamos con este desorden en la conducción económica, si continuamos con este gradualismo ineficiente que no sabe con quienes y como consensuar políticas, ni hablar cuando lo hace con Gobernadores corruptos que nunca hicieron correctamente sus deberes en las provincias que administran No dudemos que nos estrellamos.
    Perdona esta manifestación de mi parecer y sentir, si estoy equivocado indícame donde esta la luz que no percibo.
    Feliz Año para vos y tu familia, un fuerte abrazo Diego.

    1. Hola Diego. Entiendo y comparto tus dudas, pero te hago algunos comentarios. Cuando se unificó el mercado cambiario, el 18 de diciembre de 2016, el tipo de cambio oficial saltó a 13.5, exactamente el mismo nivel que tenía el cálculo de PriceStats para el tipo de cambio de paridad. Al 29 de diciembre de 2018 el tipo de cambio de paridad es 20,3, es decir, aumentó exactamente un 50%. El índice de precios estimado también por Price Stats, aumentó 63%. Eso significa que en los Estados Unidos el indice de los precios que entran en la canasta de bienes que se usa para calcular el índice del poder adquisistvo aumentó 9% (1.63/1.50). Yo creo que con tasas de interés normales (no exageradamente elevadas como hasta ahora) el tipo de cambio en el mercado libre no subiría mucho más allá que del nivel del tipo de cambio de paridad. A partir de allí, el Banco Central no debería dejar que vuelva a atrasarse con respecto a la inflación, cosa que con tasas de interés normales se podría conseguir sin problemas. Ahora bien, la tasa de inflación va a depender de cuanto aumente el gasto público y de cuanto aumenten los salarios. Si consiguen que esos aumentos no excedan mucho del 15 % para 2018, es posible que puedan alcanzar la tasa de inflación que se han fijado como meta.
      Coincido que faltan muchas reformas indispensables para consolidar el crecimiento económico, pero en esta materia al gobierno le está difícil avanzar rápido, un poco por las naturales dificultades política y otro poco porque se confía demasiado en el apoyo de los mercados financieros del exterior. Mi propuesta del post trata de que, por un lado desmonten la bomba de tiempo que significan las LEBACs y tomen conciencia de que el nivel de endeudamiento y los intereses que en realidad está pagando el gobierno son más elevados de los que hasta ahora han venido publicando. Si hacen ésto, es posible que pasen a preocuparse por el riesgo de una eventual interrupción del financiamiento externo y aceleren el paso de las reformas de fondo.
      Se que puede parecer demasiado optimista mi descripción, pero no quiero abonar un nuevo fracaso de nuestro país. Por eso trato de ayudar con ideas constructivas.
      Te deseo un muy feliz año nuevo y te mando un fuerte abrazo.

    2. Comparto tu post, más allá de q Mingo, desinteresadamente, ha tratado en todo momento de dar su apoyo; no obstante, después de 2 años en el poder, no ha habido resultados q justifiquen demasiadas ilusiones, ya q hasta ahora las medidas económicas tomadas han sido inocuas e inclusive contraproducentes. Me pregunto cómo piensan hacer para q los precios en dólares de bienes y servicios se acomoden con la realidad de la región y el mundo, teniendo en cuenta q devaluar, en nuestro país es tirar leña al fuego. Cómo harán para revertir la idea, bastante generalizada, del “vivir con lo nuestro” en un mundo cada vez más interdependiente. Me pregunto hasta cuándo la política seguirá subordinando a la economía, y los argentinos, q somos tan inteligentes, creyendo en q llegaremos en 2 hs a Nueva Zelandia, cohete mediante, o tendremos trenes bala o brotes verdes q vienen en paracaídas. Y entonces llego a la conclusión q somos una sociedad de crédulos o….de estúpidos…y q no se me tilde de tirar mala onda. Es la realidad, Brutus. S2

      1. Una vez que se decidan a funcionar con el esquema de política monetaria y manejo de la deuda pública que yo describí en mi post anterior, será posible que avancen hacia la economía más abierto de la que siempre habla Macri, pero que hastra ahora no se ha visto en la práctica. Con el precio del dólar deprimido artificialmente por tasas reales de interés demasiado altas, es imposible avanzar hacia la apertura. Un abrazo

  9. Bueno como siempre dando en el clavo. Todo el mundo diciéndole a Sturze que debe renunciar y Ud. ve que fue positivo para el BCRA, si lo leen y hacen ese canje. Ojala se pongan las pilas, Sturze es un técnico superior, evito una nueva crisis, pero los otros dejan mucho que desear en materia de economía. que tenga un buen año 2018.

    1. Renunciar sería un grave error de Federico y echarlo una pésima decisión del Gobierno. Tienen que aprender a funcionar como un equipo. Muchas felicidades para 2018 y un fuerte abrazo.

  10. buenas tardes Dr. Cavallo, antes que nada feliz año nuevo.
    Mi duda es en el cuadro 2, en Activos, reservas internacionales dice 1118, cuanto es en realidad porque me pierdo cuando dice por ejemplo 1118 miles de millones y no me doy cuanta que numero es.
    y lo mismo con los demás valores.
    muchas gracias! si lo podría escribir en un nro completo seguro lo podría entender.
    Como resumen veo que el dolar no va a aumentar mas de 20 pesos salvo que ocurra algún imprevisto, y de forma estimativa iría a quedar así por un tiempo..
    muchas gracias! felicidades. Saludos.gracias!

    1. Cuando dice 1.118 miles de millones, hay que leerlo como 1 billón 118 mil millones. O, todo en números, 1.118.000.000.000. Muchas felicidades y un fuerte abrazo.

  11. Muy interesante su nota, Dr Cavallo. Siempre eleva desde su blog el nivel de discusión respecto a varios colegas mediáticos que terminan cayendo en chicanas -incluso aquellos con los que en principio uno podría concordar bastante-.
    Que tenga un feliz fin de año y un gran 2018! Aguardo su nuevo libro (estima fecha de lanzamiento en Argentina?)

    Le mando un gran saludo.

  12. Desde 1952 hasta la actualidad los programas de shock que priorizaron el raciocinio económico fueron Expansivos de el empleo y la actividad. y todos los programas gradualistas terminaron siempre mal.. Ni siquiera el programa de Martinez de Hoz que tuvo a mi criterio similitudes con este plan y en un contexto internacional mucho mas beneficioso porque en el mundo había mucha liquides por los petrodolares y ademas tenia mucho mas poder político que este gobierno y así y todo termino mal.. ¿Porque habría de terminar bien esta vez?<<<

    La política una vez mas le gano al raciocinio económico y dilapidaron credibilidad…. este anuncio demuestra que cuando al gobierno no le cierran los números van a ir contra el BCRA, van a presionar para que baje la tasa de interés. Y cuando esto ocurra, la gente va a empezar a salir de las Lebacs y se va a consolidar una corrida contra la moneda, es decir, irán a comprar dólares. Con lo cual habrá inflación y evaluación, por caída en la demanda de dinero.
    Aparte.. USA ya subió las tasas de interés… con lo cual el clima internacional se esta poniendo adverso para argentina..
    Si hace unos meses había un "Riesgo no despreciable" de crisis… ahora es un revolver con dos balas en el tambor.

    1. Tendrían que haber aplicado un shock en materia fiscal y demorar la unificación cambiaria hasta que se hubieran vencido todos las ventas de dólares a futuro. Para entonces, la normalización financiera con el exterior habría generado ya mucha entrada de capitales por el contado con liquidación y la reunificación se hubiera hecho con un mucho menor salto cambiario. Un abrazo.

  13. Dr. Cavallo, muchas gracias por su articulo.
    Siempre valoro mucho su buena voluntad y su buena disposicion a brindar informacion y puntos de vista.
    Para despedirme le deseo que estas fiestas las disfrute rodeado de sus seres y recuerdos queridos.
    Por ultimo le dejo mi mensaje que le transmito a mi circulo social,
    ” No pidamos un mejor 2018.
    HAGAMOSLO.”
    Saludos.

  14. Buenas noches Dr. Cavallo
    En mi opinión la medida no me parece muy buenas. Pienso que el mejor instrumento para controlar la base monetaria y la creación secundaria del dinero es por medio de las LEBACS, pero también entiendo que la autoridad monetaria tuvo que incrementar su stock de este instrumento para absorber la cantidad de pesos que se liberaban en cada licitación, aun así logró bajar la inflación que venía teniendo nuestro país en niveles entorno al 40% en 2016. Para junio de este año la inflación logró alcanzar niveles de 21% (el dato de inflaciónverdadera.com acompaño el número reportado por el INDEC) con aumentos graduales de la tasas de las lebacs en el mercado secundario en torno al 26% nominal anual conciliando tasas reales positivas, en definitiva la gestión Sturzenegger estaba logrando disminuciones considerables nunca vista desde el gobierno kirchnerista. El problema radica en los aumentos pactados en los servicios públicos, desregulación en el precio de las naftas, aumentos en los peajes etc que lejos de crear efectos leves en el déficit público, lo que logró es que haya aumentos en los precios flex (alimentos, indumentaria, etc), tal como sabemos los economistas que este tipo de precios atacan al consumidor de forma directa haciendo que se sienta más el efecto de la perdida de del poder adquisitivo. Otra medida que no me parece buena es fijar la meta en 15% y eliminar los rangos de tolerancia donde se mueve la inflación real. La inflación en los países emergentes, sufren de alta volatilidad en la variabilidad de su tasa de variación mensual lo que impide entre otras cosas falta de predicción e incertidumbre en los agentes de la economía (lo que no ocurre en economías como EE.UU. donde la meta es un 2% y países desarrollados como Australia donde la inflación tiene poca volatilidad y aun así, las metas son expresadas en bandas de tolerancia), los rangos justamente le dan poder el Banco Central no solo para bajar la inflación sino que también contener su volatilidad, dando margen a que si la autoridad monetaria al no alcanzar el 10% puede llegar a 11,5% o 11% aun así seguiría siendo creíble y no someter a la autoridad a contener la inflación a una meta estricta. Es por ello que pienso que la medida es erronea desde el punto de vista empírico, sito el ejemplo de Colombia que no pudo contener la inflación en una meta fija y tuvo que adoptar el esquema de metas con rangos. Muchas gracias por el espacio! Saludos cordiales!

    1. El que la meta se establezca en una banda o en un valor central es un detalle sin mayor importancia. Yo creo que prefirieron fijar un valor central porque si decian 13 a 17 todo el mundo hubiera tomado como referencia el 17 y no el punto medio. Pasó el año pasado cuando la banda anunciada era 12 a 17 y nadie hablaba de un número inferior a 17. No veo cómo la fijación de una banda pueda ayudar a disminuir la volatilidad de la tasa de inflación. En mi post explico porqué las LEBACs no son un buen instrumento para el manejo de la política monetaria. Coincido en que la gestión del Banco Central fue buena aunque la tasa de inflación haya resultado bastante más alto que el limite superior de la banda en 2017. Creo que apuntando a una meta inflacionaria más realista, se logrará aumentar la credibilidad del Banco Central. Muchas gracias por participar en el blog con comentarios. Feliz Año Nuevo y cordiales saludos.

  15. Buenos días Ex Ministro. Creo que este gobierno tuvo más desaciertos que aciertos: Por empezar, el 10 de diciembre de 2015 al asumir deberían haber anunciado la creación del billete de $2.000 (así dejaban en claro hasta a los más acérrimos defensores del Estado “vagancia” que la inflación era “heredada” y no consecuencia del nuevo gobierno); en segundo termino, la quita absoluta de subsidios para parar la inflación que venía creciendo como regalo “K” (el derroche que hace el ciudadano con los servicios “cuasi regalados” es indignante) y por último, haber esperado hasta el 1 de julio de 2016 para pagar los contratos de dolar futuro, ya que debieron emitir una gran cantidad de dinero para abonarlos alrededor de los $14 cuando los meses previos a la asunción se adquirían a $9, pero en esa “maniobra cuasi irregular” estaban involucrados “K” y miembros del actual gobierno, por lo que solo se fijó un mínimo impuesto al momento de abonarlos, sin el circulante excedente por el dolar futuro no hubiera hecho falta, a mi entender, un número tan elevado de LEBAC para absorber moneda local. Con esas tres medidas tomadas a su debido momento no estaríamos en la situación que estamos: La segunda inflación del mundo.

    1. Hago una aclaratoria: El dolar, en mi opinión, debería haber quedado “anclado” en $9 hasta el 1 de julio de 2016 y después de abonar los contratos de dolar futuro a ese valor proceder a liberar “el cepo cambiario”, así no se emitían tantos billetes para abonarlos y con el aumento de los servicios por la quita de subsidios no iba a haber una gran “corrida” hacia la divisa estadounidense.

      1. Con todo respeto, Martín, muy fácil decirlo ahora
        Y qué le ibas a pedir al campo y a los exportadores: que aguantaran hasta que vencieran los futuros de dólar y que hagan la siembra igual.
        Aparte el mercado cambiario es algo básico.
        Respeto sus opiniones sobre haber dejado para después la salida del cepo, pero no veo como hacer funcionar la economía con un cerrojo tan restrictivo sobre el comercio. No puedo evitar ver esas medida como un mayor gradualismo y hacer más lenta la normalización del país.
        De todas formas, muy difícil probar hipótesis contrafácticas (el talón de Aquiles de la ciencia económica)
        Saludos y felicidades nuevamente!!

        1. Yo creo Juan Pablo, que la eliminación de las retenciones (que debería haber incluído también una rebaja mayor para la soja) iba a alentar a los agricultores a hacer una siembra mucho mejor. Además, al normalizarse la relacion financiera con el exterior, el tipo de cambio paralelo (contado conn liquidación) se hubiera aproximado rápidamente al oficial y en el momento de la reunificación el salto cambiario hubiera sido pequeño. El tipo de cambio real para los agricultores iba a terminar siendo el mismo porque la inflación habría sido menor. Pero tenés razón que es muy difícil hacer especulaciones contrafácticas. Un abrazo.

  16. Estimado Domingo, hace rato que no comento tus brillantes artículos. Me parece genial que ayudes con tu extensa sapiencia y experiencia de gestión a los muchachos del gobierno. Yo soy voluntario del PRO y ofrecí mi ayuda en materia energética, aunque nunca me llamaron para algo específico. Tengo esperanzas de que todo mejore, y en ese sentido, tus valiosos consejos servirán para la esperada transición. Un solo temor: los manejos monetarios que tan bien aconsejás pueden hacer creer a los políticos que la magia existe y que ellos pueden usufructuarla gratis, como lo hizo el Turco. Cuando la inflación bajó con la convertibilidad y los manejos monetarios que tan profesionalmente hicieras, todo el mundo creyó que ya estaba todo arreglado para siempre. Pero como el gasto público rebotó después del ajuste inicial cuando estabas en el gobierno, y vos te fuiste, la magia empezó a desaparecer, y con la ayuda de Duhalde y otros gobernadores, terminamos con la crisis del 2001. No ignoro las enormes dificultades del gobierno para bajar el gasto, y quiero creer que lo va a ir bajando gradualmente y que tendremos financiamiento mientras tanto. Pero la verdad es que ese tema aún no ha sido abordado con la fuerza necesaria. Me parece que si en el 2018 no se vea una baja significativa en el gasto público, tu magia va a ir desapareciendo. Ruego a Dios (aunque soy agnóstico) que esto no suceda, y que al fin del año veamos los resultados. Como siempre, va con abrazo. Jorge Pedro

  17. Doctor, que gran aporte. ¿Será que alguna vez le llevarán el apunte? Solo le planteo una duda. ¿Cree usted que una corrección/devaluación como la de diciembre (10%) o la que propone usted (un poco mas allá, con el dolar cerca de los 20 pesos) no atentaría contra la nueva meta de inflación de 15%?
    Un saludo grande desde Paraná. Lo leo siempre. Y muy feliz año para Usted y su familia

    1. Yo creo que la corrección que ya se ha producido en el tipo de cambio y la que yo sostengo que aún le falta para ubicarse al nivel del tipo de cambio de paridad del poder adquisitivo se corresponde con el atraso que se ha acumulado por tasas reales de interés para las LEBACs demasiado elevadas. Eso significa que los precios ya reflejan el tipo de cambio más alto, aún antes de los aumentos recientes e inmediatos futuros. A partir de que ya no exista ese atraso, si el Banco Central anuncia que, salvo shocks externos desfavorables, no permitirá que a lo largo del año el peso pierda más que un 15% de valor y cumple con esta regla, será más factible alcanzar la meta del 15 % de inflación.

  18. Estimado Dr Cavallo. Dos comentarios.
    El primero sobre su articulo. Me parece sencillo, y de mucho sentido comun. Elegante en su propuesta, casi diria de libro de texto.
    Mi pregunta seria porque este tipo de ideas no se le ha ocurrido antes a un equipo con gente de tanta capacidad tecnica como el actual.
    Mi segundo comentario es mas general y diria esperanzador en este momento del año para una argentina que ha sufrido tanto en los ultimos tiempos.
    Esperanzador porque creo que el actual gobierno tiene un equipo de gente profesional, con conocimientos, y experiencia en el funcionamiento de la compleja economia argentina. Un gobierno que escucha a la gente con conocimientos como Ud y esta dispuesto a modificar politicas de ser necesario.
    Por ultimo, si bien en algun momento discenti con Ud en el tan discutido tema de la compatibilidad de las politicas fiscales, monetarias y cambiarias, le agradezco como ciudadano que siga aportando sus ideas y conocimientos al servicio del pais.
    Reciba Ud mis mas atentos saludos y mis mejores deseos para el año que se inicia.

    1. Creo que el Banco Central pensó en esta estrategia desde el principio, pero el Ministerio de Hacienda (en manos de Pratt Gay en ese momento) pensó que el sinceramiento de la deuda pública (ahora escondida en gran parte como deuda sin través en el activo del Banco central) podría dificultar la emisión de nueva deuda. Esa duda era razonable cuando aún estábamos en default con los fondos buitres, pero ahora que los mercados internacionales han demostrado estan muho mejor predispuestos, yo creo que si lo explican bien (como un sinceramiento y no un aumento del endeudamiento) no tendrá mayores efectos negativos sobre la cotización de los títulos que ya están circulando por los mercados. Yo creo que van a reevaluar el tema. Un abrazo.

  19. Dr. muy bueno su análisis y sus propuestas. A mí particularmente hay tres. cosas que me preocupan de cara al 2018 y sobre todo por lo que uno percibe en el interior.

    Lo primero es en cuanto se van cerrando las paritarias, tal como lo dice ud. que no deberían cerrar por encima del 15% y en la provincia de Córdoba de donde yo soy hay muchos municipios que están cerrando por encima del 20% y el sector privado va a estar muy por debajo de ese porcentaje.

    Lo segundo es que el aumento de los impuestos y tasas (provinciales y municipales) han sido todas por encima del 20% (en torno al 25%) y el estado nacional lejos de bajarlos los mantuvo y en algunos casos los aumentó también, lo cual significa presión sobre los precios también porque el estado tanto sea nacional, provincial y municipal es muy caro para los contribuyentes y si no hay una evolución en el volumen físico de las ventas, eso hay que recuperarlo vía precios, o puede generar un incremento en la economía informal también. A mi me parece que si el estado planifica o prevé una inflación en torno al 15%, debería bajar la línea a provincias y municipios que los impuestos lo hagan en esa línea también, sino estamos agravando la presión tributaria sobre el sector privado.

    Y lo tercero es que no veo en ninguna administración pública una verdadera vocación de bajar el gasto, con mucha obra pública (financiada con endeudamiento) tendiente a mejorar status de vida y juntar votos, más que obra pública productiva que pueda generar incrementos de la inversión, dándonos ventajas comparativas sobre países vecinos por ejemplo.

    Podría nombrarle también en el caso de nuestra provincia y en muchas otras el elevado déficit de las cajas de jubilaciones con promedios salariales muy por encima del nacional.

    En definitiva todo eso genera mayor déficit fiscal, lo cual yo veo como el padre de los problemas. Con respecto a la meta de inflación y a la baja de las tasas los veo como muy positivo, al igual que al incremento del valor del dólar, ya que eso favorece a las economías regionales. Si se salva lo que yo le marcaba más arriba, creo yo que el país tiene futuro, pero si no se trabaja firmemente en el gasto público, cualquier problema con el financiamiento del déficit, nos puede generar un buen dolor de cabeza.

    1. Coincido en que el Gobierno Nacional y los gobiernos provinciales deberían bajar línea a los municipios para que los aumentos salariales no excedan el 15%, acompañados en todo caso por una clausula gatillo de aplicación trimestral). He leído que en la provincia de Córdoba, el Gobernador Schiaretti ha acordado un 10 % de aumento para los empleados públicos, con clausula gatillo. Los municipios deberían imitarlo. Un abrazo

    1. Lo que yo propongo no es muy diferente a un plan bonex, excepto en que no es compulsivo sino voluntario. Puede que quienes compren bonos a más largo plazo no sean los mismo tenedores actuales de LEBACs. Hacerlo compulsivo podría provocar una fuerte caida en la cotización de los bonos semejantes a los que se entreguen en canje, porque al no ser compradores voluntarios los que los reciba, salgan a venderlos de inmediato y sus precios se desplomen. Esto es lo que pasó en enrero yfebrero de 1990 cuando se aplicó el plan Bonex. La caída de los precios de los bonos implicaría un aumento de la tasa de interés mayor a la que hoy están pagando las LEBACs. Un abrazo.

        1. Aunque sean títulos en dólares, el Banco Central los tiene que vender en el mercado secundario en pesos. Un abrazo

  20. Hace mucho tiempo que está diciendo verdades indiscutibles.-No se entiende porqué “razones” el Presidente Macri, no toma en cuenta estos argumentos claros y sencillos, para ponerlos en practica ..?

  21. Qué tal, Domingo …

    Estoy interesado en invertir en acciones del merval …

    Durante 2017 la bolsa argentina tuvo un excelente desempeño …

    Usted cree que durante 2018 continúe esta racha alcista, este crecimiento de la bolsa argentina?

    1. Yo prefiero no hacer pronósticos sobre la cotización de acciones en la bolsa. Nunca acierto. Un abrazo.

  22. Doctor, estuve viendo algunos videos sobre Alsogaray en youtube. Me dio la impresión que no era buena la relación con usted. En un video discutieron porque le dijo “aprendiz de brujo”. Luego leí esta entrevista que le hicieron poco antes de morir http://www.lanacion.com.ar/583935-alvaro-alsogaray-el-unico-golpe-justificable-fue-el-del-55 y también se notó lo mismo al referirse a usted. Pero en ideas eran parecidos, puede ser que se haya debido a cuestiones de índole de protagonismo ya que compartían el mismo espacio?
    Usted lo valora a él?

    1. Sí, yo siempre lo valoré al Ingeniero Alsogaray. Pero hemos discutido mucho. En mi libro Argentina en Tiempo de crisis hay una conferencia en la que yo discuto con Alsogaray en Córdoba en el año 1982. Un abrazo.

  23. Dr. Coincido en desactivar el stock de Lebacs con bonos del tesoro a largo plazo. Pero para financiar el déficit a futuro, cree conveniente seguir tomando deuda o tolerar una mayor inflación hasta lograr disminuir el déficit…?

    1. Tienen que seguir tomando deuda. Si el Banco central le proveyera financiemiento monetario por más de los 140 mil millones de pesos comprometidos, se reduciría la presión sobre todo el gobierno para reducir el déficit fiscal que la necesidad de colocar deuda significa. Un abrazo.

  24. Dr Cavallo, no debería decir en manos del BCRA en la frase “en manos del sector privado” que aparece en la frase:

    “El Tesoro debería emitir deuda pública por 1.383 miles de millones de pesos, imitando, en cuanto a características de las letras y bonos, monedas, plazos y tasas, al stock de deuda pública actual en manos del sector privado. “.

      1. Sí, en forma proporcional. Luego de la nueva emisión de deuda, la estructura por monedas, plazos y tasas originales tiene que ser la misma del stock de deuda que existe ahora. Un abrazo.

    1. No, precisamente la estructura que tiene que imitar es la de la deuda del Tesoro que está en la cartera de tenedores privados. Un abrazo.

  25. DOMINGO CAVALLO.

    He leído con suma atención su análisis crítico acerca de la necesidad de una clara separación entre política monetaria del BC y el manejo de la Deuda Pública por MH (Dujovne) y MF (Caputo).
    Si me permite, desearía hacerle un resúmen de sus propias ideas más importantes:
    a) Dice Vd. que el endeudamiento del BC fue un “ersatz” (sustituto) del endeudamiento público.
    b) Dice Vd. que en BC normales, los activos en títulos públicos nunca son “intransferibles” para poder regular la liquidez de plaza con operaciones de mercado abierto.
    c) Dice Vd. que nunca los BC emiten deuda propia a interés. Se aprovechan del señoreaje para emitir moneda de papel (pagarés sin interés y sin otro costo que el de imprenta).
    d) Dice Vd. que la dupla Dujovne+Caputo (Tesoro) debieran ser únicos responsables de administrar la deuda pública porque es la contrapartida de la administración del presupuesto anual.
    e) Dice Vd. que en Perú, el BC permite que la gente elija libremente la moneda en que quiera ahorrar para que las tasas de interés sean más bajas y faciliten la competitividad por menores costos de transacciones.
    f) Dice Vd. que en la reunión del 28D, por primera vez, el gobierno de Mauricio Macri dio la imagen de que tiene un equipo y que -aparentemente- comparten la misma visión de la realidad.
    g) Dice Vd. que es necesario que Dujovne+Caputo (Tesorería) sinceren las metas fiscales, declaren cuánta es la deuda pública colocada entre el público y hagan un canje de papeles intransferibles que hoy forman un precario activo del BC reemplazándolos por otros papeles negociables y fácilmente liquidables.

    De todo lo cual, deduzco lo siguiente:
    1° Macri dirige un pelotón de subgerentes idóneos pero carentes de unidad de mando profesionalizada en materia económica, porque él mismo no tiene conocimientos económicos vertebrados.
    2° Hasta ahora, el gobierno ha tratado de mimetizarse, es decir hace las cosas en secreto sin que parezca que las hace, transfiriendo problemas y responsabilidades propias en cabezas ajenas.
    3° El gobierno nunca ha tenido la intención de fijar claras responsabilidades individuales para el manejo del presupuesto y la gestión del Banco Central, quizás porque supeditan todo a una cuestión política sin considerar el fenomenal peso de la irracionalidad económica que rige en nuestro pobre país.
    4° El gobierno sólo ha conseguido la cooperación de opositores políticos y de espurios movimientos sociales entregándoles a troche y moche, fuertes sumas de dinero más que convenciéndolos con razones de peso y argumentos sólidos.

    Perdone esta digresión, pero creo interpretar lo que piensan muchos votantes de Macri y no desean expresarlo para no reivindicar a la corporación de barbarie cultural y salvajismo callejero que fue y sigue siendo el Kirchnerismo.

    Un fuerte abrazo.

    PAULINO.

    1. Muy buena síntesis de lo que yo sostengo y de lo que mucha gente que votó a Macri piensa sobre su gestión de gobierno. Mi propósito es que el Presidente Macri lo advierta. Su claridad expositiva seguramente va a ayudar. Muchas gracias. Un abrazo.

  26. Doctor, creo haber leído en uno de sus libros que durante los 90 con usted no se le permitió a las provincias endeudarse y que una vez usted afuera del ministerio se produjo todo lo contrario. Lo que significó el origen de la crisis del 2001. Hoy las provincias se endeudan. No lo considera peligroso?
    Un abrazo.

    1. Si, es peligroso. Pero la nueva ley de responsabilidad fiscal las obliga a controlar el aumento del gasto de manera de eliminar el déficit fiscal. Por supuesto que sería mejor impedir su endeudamiento. Un abrazo.

  27. Me ha encantado leer este articulo, sin palabras. Nadie que haya leído este foro podrá decir que somos pro FMI pero en este sentido este organismo tiene razón. No es rol del Banco Central financiar al Tesoro sino ocuparse de la regulación monetaria y mientras sigamos con la situación actual resultarán poco creíbles no solo las metas inflacionarias sino nuestra economía en su conjunto.
    Como muy claramente me contestaste en post anterior los roles del BCRA y Economía no sólo no se encuentran tan debidamente definidos sino casi surgen inaceptables situaciones de conflicto de intereses.
    Yo encuentro absolutamente cierta la necesidad de una tarea coordinada no obstante ello la experiencia mundial dice y demuestra que los países prósperos poseen bancos Centrales independientes. Para decirlo sencillo es el Banco Central quien se debe ocupar de la parte monetaria y a partir de allí se construye el resto. Justamente el “defecto institucional” del 2002 constituyó invertir el orden de las cosas en concordancia sistémica con el comportamiento del país… en donde finalmente es Economía y Finanzas quien “emparcha” sus problemas imponiendo artilugios monetarios en el Banco Central que obviamente no pueden tener sustentabilidad por voluntarismo dogmático.
    Es evidente que en el mundo las políticas de oferta monetarias resultan reguladoras de la actividad económica lo que no significa que por ello caigan en la indisciplina y que sean los bancos centrales quienes constituyan la variable de ajuste para hacer cualquier cosa.
    A nadie escapan ejemplos que sobran, frente a la última gran crisis la Reserva Federal de EE.UU. y luego el Banco Central de Europa desplegaron “impresionantes municiones pesadas” pero siempre manteniendo el control monetario y nunca cayendo en hacer “cualquier cosa”. A partir de esta oferta monetaria suplementaria pero controlada y supervisada por dichos Bancos Centrales que es que las economías empezaron a moverse por si mismas… Han sido las economías quienes han respondido a las ordenes de Ben Bernanke y a Mario Draghi… y no viceversa. Ojalá que el gobierno entienda las cosas y medidas que esta implementando del modo y sentido que lo has expresado, no dudo que no solo es la manera correcta sino la única. Saludos y el mejor 2018 para Vos, los tuyos y todos. Alex Daziano

    1. Coincido Alex, pero hay que reconocer que Ben Bernanke y Mario Draghi no trepidaron en adoptar decisiones que no cuadraban con los modelos de política monetaria que habían sido considerados ortodoxos hasta el momento en que ellos decidieron dejarlos de lado, Bernanke antes que el predesesor de Mario Draghi. Un abrazo.

  28. Hola doctor, ese Julio Barbaro que siempre lo nombra a usted echandole la culpa de todo, no estaba entre los que Menen echó cuando cambió a toda su gente en el momento que lo puso a usted en economía? Solo asi explico tanto ensañamiento: en un viejo resentimiento.

    1. Julio Bárbaro fue chupamedias de Menem y luego de Kirchner. Cuando vió que no le daban los puestos a los que él aspiraba, se dedicó a denostar a sus gobiernos. Por qué me echa a mi la culpa de todo lo malo que ocurrió en los últimos 30 años es un misterio. Creo que lo hace porque cree que la da rating para la televisión. Me parece que su único objetivo a esta altura de su vida es deambular por los programas de televisión. Nunca le he escuchado una idea constructiva. Un abrazo.

  29. Como le dije en el art. anterior, estos temas técnicos no los manejo pero como sí me manejo con los principios de la lógica es fácil de ver que detrás de las medidas hay un cierto des-orden. Según lo que aprendí de modo autodidacta, 1 de los grandes creaciones del siglo 20 ha sido la “coordinacion” y cuando se anuncian medidas de este modo es porque falta la misma.
    Otro tema que a mí me tiene harto ( y solo puedo decirlo en su blog) es la tremenda imbecilidad en alto grado que observo en personas que han tenido la suerte que otros no tuvimos de estudiar en la Universidad y que se tragaron (discúlpeme el término) el verso de que el gobierno de MACRI es una dictadura. NO se cuales serán las causas pero toda esa gente que en nuestro país estudia CS. sociales o humanidades tienen la mente roja de tanto leer autores dejados de lado en Europa hace 30 años. A veces tendrían que leer como mínimo el preámbulo de la Constitución.
    En lo personal considero que el gobierno necesita algunos límites y algunas correcciones porque algunos ministros no se diferencian nada del pasado inmediato y como que tienen la tentación de ir por todo.
    Pero (valga la redundancia) ya me tiene harto la gente totalitaria.Del autoritarismo del período 76-83 se ha ido pasando lenta y progresivamente a la peor enfermedad política del siglo 20, el “totalitarismo”. Donde asomo la cabeza me encuentro con esta oscuridad” que justifica la utilización de cualquier método para llegar y mantenerse en el poder o para derribar 1 gobierno elegido mayoritariamente.
    ¿Comprende ahora cuando le dije que en ROSARIO no quieren vender su libro?.
    En su próximo art. le diré cuales son (según mi óptica)las grandes fallas del gobierno, que en 2 años no se resolvieron y comienzan a cansar al pueblo.

  30. Ojala que Macri quite todos los subsidios que tiene que quitar a lo largo de 2018, y que el dólar este en el nivel de paridad. La inflación de 2018 rondaría el 22% (menos que 2016 y 2017), pero bajarían los dos déficits y en 2019 (año electoral) se podría combatir mucho más fácilmente la inflación sin resentir el crecimiento y siguiendo con la reducción de los déficits.

    1. Yo creo que si hicieran lo que vos mencionás la inflación podría incluso ser inferior a 22 % y ciertamente pondría al gobierno en una muy buena posición para lograr mejores resultados en 2019. No sólo tendría que terminar con los subsidios económicos, sino también extremar los esfuerzos, este año 2018, para reducir el porcentaje que el gasto público representa del PBI. Un compromiso con este tipo de ajuste debería ser una parte importante del plan de estabilización y crecimiento del que yo hablo en el post. Un abrazo.

  31. Estimado Dr Cavallo, creo casi sin temor a equivocarme que Macri tiene como primera prioridad de su gobierno no mostrar en la medida de lo posible ningún movimiento que pueda ser asociado a políticas de derecha (o “de ajuste” como les encanta mencionar a las políticas racionales de la economía a la izquierda, al Kirchnerismo y a un importante sector del peronismo).
    Seguramente, anunciar un plan de estabilización como sería más que coherente hacerlo, sería correr un riesgo desde este punto de vista.
    De hecho, el enorme caudal político que tiene en la actualidad el gobierno y la extrema decadencia de la oposición se debe en gran parte porque la oposición puede identificar a su gobierno como de ajustador o gorila o de los ricos, etc.
    Tan exitoso es hasta ahora, que el Kirchnerismo quedó prácticamente relegado a ocupar el lugar de una banda de delincuentes ex gobernantes de una etapa sombría del país. Sus mensajes y sus críticas anti ajustes caen en un balde sin fondo. Se quedaron sin fundamentos.
    Lamentablemente, la sociedad Argentina es mayoritariamente anti liberal.
    No cree en las bondades del mercado.
    Solamente la acepta durante un corto tiempo después de los enormes desastres que deja cada intento socialista (acá lo llamamos populista pero que no es otra cosa que el resultado de utilizar políticas, socialistas en este caso, que no son posibles utilizarlas ante la presencia de ciertas culturas, como la nuestra).
    Ud pudo darse el lujo de anunciar medidas que podían identificarse con el liberalismo económico porque veníamos de una hiperinflación producto de políticas socialistas-progresistas-distribucionistas que siempre fracasan en latinoamérica. Exclusivamente ante un escenario así pueden ser aceptadas estás políticas por un corto tiempo.
    Pero recuerde que la economía Kirchnerista no estalló en hiperinflación y depresión económica.
    La gran pregunta es si Macri podrá equilibrar la economía sin que tenga que recurrir a políticas que puedan ser adjetivadas de derecha o del ajuste.
    Los Kirchneristas están esperando con “la baba en la boca” que Macri haga un movimiento así y caerle encima con todas sus fuerzas (entre ellas la de la violencia como vimos hace pocos días).
    Para el Kirchnerismo sería la posibilidad de volver “al ruedo de la política” y dejar que sigan viéndolos como no otra cosa que delincuentes (sin mencionar que disminuiría el riesgo de que caigan más miembros de esa gigantesca banda en la cárcel).
    La Argentina, como todos los países de Latinoamérica, necesita de la mayor dosis de políticas liberales y abiertas posible, pero padece de un antiliberalismo crónico.
    Y soy un convencido, no sé si coincide conmigo, que el liberalismo sin apoyo popular siempre fracasa o si tiene éxito, solamente dura el tiempo que tarda en olvidarse del susto la ciudadanía para volver a su viejo amor, el socialismo (llámese peronismo, radicalismo en Argentina).
    Macri deberá utilizar las políticas liberales lo que la opinión pública le permite. Ese es su límite.
    Y es un límite muy escaso, cada anuncio de un mínimo ajuste hace, tiemblan sus bases y columnas.
    ¿Lo logrará?
    Es un camino difícil, el más difícil probablemente, pero el único que tiene.

    1. Coincido con tu análisis si pudiéramos descartar la emergencia de condiciones externas repentinamente muy adversas. Pero, si los desequilibrios macroeconómicos tardan mucho en resolverse y sólo se financian, como viene ocurriendo en los dos últimos años, eventos como el efecto tequila en 1995 o la extrema fortaleza del dólar, las altas tasas externas de interés y los bajos precios de las comódities, como entre 1999 y principios de 2002, pueden poner al gobierno contra las cuerdas: o acepta un ajuste brutal (mucho mayor que el que intentamos en 2001 pero fue interrumpido por el golpe insiticional del 20 de diciembre), que vendría de la mano de una devaluacion acompañada por una política monetaria muy restrictiva, o acepta una aceleración inflacionaria como la que el Kirchnerismo pudo evitar sólo porque lo favorecieron mucho las circunstancias internacionales. En éste último caso, seguramente los populistas achacarían el descontrol inflacionario a las políticas de mercado de Macri, como lo hizo Duhalde en 2002 echándole la culpa de los problemas a la convertibilidad, a la apertura de la economía y a los ajustes fiscales (que de hecho no se habían hecho entre 1997 y 2000, cuando en lugar de ajustar se desajustó, especialmente en las provincias). La aceleración inflacionaria ante un shock externo adverso tendría, en ese caso, su origen en los desequilibrios macroeconómicos de la época Kirchnerista que los tímidos ajustes del Macrismo no habrían logrado aún revertir. Sin embargo, en el terreno político la gente aceptará fácilmente el argumento populista del tipo Duhalde 2002, y el gobierno de Macri cargará con la responsabilidad de la crisis a los ojos del votante medio. Yo creo que postergar o lentificar demasiado los ajustes para no darle argumentos a los opositores, puede producir un efecto boomerang en el caso de un cambio repentino en las condiciones externas. Un abrazo.

  32. Una pregunta;

    Como piensa que hará el mercado (tenedores privados) para absorber 70 mil millones de USD en nueva deuda ademas de la que ya esta prevista colocar?

    1. El mercado ya ha absorbido más de 50 mil millones de dólares de LEBACs. Se trata de reemplazar ese stock por uno más diversificado en plazos y monedas. Un abrazo.

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