Ojalá sea así Lucas… pero convendría, por prudencia, que prueben primero con un mercado libre y legal, aún cuando no fuera único

En “conversando con Cavallo“, Lucas Llach presenta muy buenos argumentos por los que sería posible y conveniente una unificación y liberación completa del tipo de cambio ahora. Además, interpreto que él pregona que la gente pueda tener cuentas tanto en dólares como en pesos en el sistema bancario argentino, es decir, lo que yo denomino convertibilidad flotante a la peruana. Si esto último no se permitiera, en una economia ya tan dolarizada “de hecho” como la de Argentina, el mercado cambiario no sería enteramente libre.

Por supuesto que un mercado cambiario único y libre supondría también eliminar todas las restricciones para las salidas de capitales, incluidas repatriación y distribución de dividendos. Mi gran duda es respecto al nivel al que se estabilizaría el tipo de cambio en este mercado, aún con el compromiso de que no habrá emisión para financiar al Estado. Esta duda surge de comparar la Base Monetaria actual (es decir el dinero ya emitido) con las reservas del Banco Central. Ese cociente (bien calculado) fue, al 31 de enero de 2014 de 16 pesos por Dólar. Si se omiten de la base el valor al tipo de cambio oficial de los encajes de los bancos por depósitos en dólares y no se restan esos encajes de las reservas, como hacen algunos analistas, igual el cociente da un número alto: 13 pesos por dólar. Recuerdo muy bien que en marzo de 1991, cuando dejamos que el Austral flotara libremente luego de emitir todos los australes necesarios para que no quedaran deudas de corto plazo en el Tesoro y resultara creíble el compromiso de no emitir para financiamiento de déficit alguno, el precio del Dólar se estabilizó en 10.000 australes por Dólar, que coincidía aproximadamente con el cociente entre la base monetaria en Australes y las reservas en dólares en el Banco Central.

Alguien podría pensar que el Banco Central tiene el instrumento para reducir significativamente la base monetaria: utilizar las LEBACs no sólo para reabsorber la nueva emisión que demanda el tesoro para financiar su déficit,  sino también hacerlo con buena parte del dinero emitido en el pasado. Por ejemplo, para que el tipo de cambio de convertibilidad plena bajara de 13 a 9,60 deberían colocarse  nuevas LEBACs por 112.000 millones de pesos (hoy el stock  de LEBACs es de 107.000 millones de pesos).  ¿Qué tasa se necesitaría ofrecer para que el mercado estuviera en condiciones de absorber semejante cantidad de LEBACs?

Antes de adoptar decisiones que para un gobierno tan poco creíble como el actual podrían transformarse en un Rodrigazo, yo sugiero que primero dejen funcionar un mercado legal y  libre para el turismo, el atesoramiento y todo tipo de transferencias financieras al exterior. Es sólo una recomendación de prudencia. Cuando Ricardo Zynn y Pedro Pou, en junio de 1975 recomendaron a Celestino Rodrigo que produjera la devaluación que dio lugar al Rodrigazo, también tenía en mente las ventajas de un mercado cambiario único y libre. Ex post facto  no se daban las condiciones como para que ese intento tuviera éxito. Yo temo que hoy pase lo mismo.

39 comentarios sobre “Ojalá sea así Lucas… pero convendría, por prudencia, que prueben primero con un mercado libre y legal, aún cuando no fuera único”

  1. Doctor, como siempre, lo sigo con atención y agradecimiento por compartir sus conocimientos con la ciudadanía. Tengo dos preguntas sencillas:
    Aparte del dólar ¿Qué 3 monedas debería considerar un ahorrista para “meter bajo el colchón”? Si yo cambiase mis dólares por libras esterlinas ¿estaría actuando sabiamente?
    Muchas gracias,
    Eduardo.

    1. Eso es muy difícil decirlo. Puede ser la Libra o el Franco Suizo, porque en mi opinión el Euro está muy caro. Un abrazo.

      1. Puedo meterme y opinar?
        En un futuro inmediato en el que se esperan subas en las tasas de interés de referencia y se suma la salida de EEUU de su plan de emisión para financiar la crisis, yo esperaría que el dólar se fortalezca contra las mayors (euro, franco suizo, libra y yen).

        Sin ir mas lejos. El SNB (Banco Central Suizo) anunció que a partir de abril desactivará su propio plan de emisión que impide en estas circunstancias una mayor apreciación de su moneda. No lo hace en la expectativa de apreciar su moneda, sino porque estima innecesario toda vez que el Dólar, como contrapartida del franco suizo, se apreciará por el tapering. El resultado final a mediano y largo plazo es previsible, a corto plazo no es serio estimarlo.

        Por último, comparto con el Doctor Cavallo que el euro está caro aunque claramente viene en tendencia bajista desde 1,38 a 1,36, con volatilidad (sube y baja). El eurusd deberia esperarse en 1,3330 como primer objetivo y 1,2880 como objetivo de largo plazo.

        1. Gracias Martín, vos seguís el curso de la cotización de las monedas con mucha más atención que yo. Un abrazo.

  2. Excelente Dr. Como repercutirán estas altas tasas a mediano plazo en el deficit cuasifical?. Un Plan Bonex II?

    1. Sin duda provocarán un déficit cuasifiscal. El próximo gobierno tendrá que adoptar rápido otra estrategia. Pero a este gobierno no le queda alternativa.Un abrazo.

  3. Mingo, no tiene mucho que ver con el post pero es algo importante, para tener memoria y darse cuenta de quiénes nos gobiernan hoy:
    “… Ayer, la esposa del gobernador y senadora, Cristina Kirchner, pidió públicamente la renuncia de De la Rúa y comicios no más allá de noventa días.” El archivo completo en http://www.pagina12.com.ar/2001/01-12/01-12-21/pag07.htm

    Cabe destacar la actitud absolutamente reprochable de ésta mujer… que acusa a diversos sectores de querer derrocarla pero muchos no recuerdan que ella, junto a su marido, y Duhalde provocaron la caída del gobierno de la alianza.

    1. Hola Carlos, debe estar mal el link, porque este que enviaste pertenece a un momento inmediato posterior a la renuncia del Presidente De la Rúa y aquí no encontré la referencia que vos mencionás. Un abrazo.

      1. Es que sólo figura en una línea… de todos modos, aquí encontré más info:

        http://www.lavoz.com.ar/politica/el-dia-en-que-pidio-la-renuncia-de-de-la-rua

        http://riojalibre.com.ar/index.php/noticiasriojalibre/nacionales-e-internacionales/item/3976-cristina-pide-renuncia-de-la-rua-por-saqueos

        Yo creo que si se apoyaba al gobierno de ese entonces, se superaban, sin dudas, todos los problemas… además la mala suerte que acompañó. Al poco tiempo de la renuncia, subió el precio de soja.
        Pero eso si, no tengas dudas de que si hoy sale alguien a pedir su renuncia, le caen todos los medios oficialistas y lo tildan de desestabilizador.

      2. Estimado Domingo, 4to parrafo, el diario es posterior pero reproduce dichos previos al final del gobierno de FDR (no confundir con Roosvelt jajajaj ).

  4. Mingo, que deberian hacer con el dolar petrolero? Entiendo que seria conveniente dejarlo al tipo de cambio oficial de manera de no afectar inversiones a ypf y regalias a la provincias..y el aumento gradual de combustibles posibilita ir sincerando inflacion. Lo que no se entiende es la poca capacidad de gravitar en el mercado que tiene la petrolera estatal..parece q todo el tiempo le marcan la cancha los competidores. Abrazo.

  5. Para tener en cuenta:

    Cuánto mayor es el porcentaje de encajes en dólares en el universo de la base monetaria convencional, menor es el impacto de las devaluaciones en el respaldo con reservas de esa misma base.

  6. DOMINGO CAVALLO: muy bueno su análisis.

    Este gobierno de latrocinio está encerrado
    en su propia ignorancia y en su resentimiento y maldad.
    Son necios. Tienen la arrogancia de los ignorantes.
    Tienen la prepotencia de los malvados.
    Tienen la inconducta de los deshonestos.

    Han hecho un país caótico: EN EL MUNDO CIVILIZADO
    LOS DELINCUENTES “ESTAN FUERA DE LA LEY”
    EN LA ARGENTINA KIRCHNERISTA-PERONISTA
    LOS DELINCUENTES “SON LOS QUE HACEN LA LEY”.

    Le pido a usted un comentario sobre estas dos proposiciones:

    1° Los dólares no son del Estado sino de los productores
    que venden sus productos en mercados internacionales.

    2° En la alternativa de que el Gobierno custodie en el Banco
    Central, los dólares ganados por las exportaciones,
    o que sean
    los ciudadanos quienes guarden sus propios dólares para
    ponerlos a salvo de la codicia de un Gobierno depredador,
    es mejor esta segunda opción que la primera.
    3° Queda excluída una tercera alternativa.

    De nuevo, siga usted predicando en el desierto,que pronto
    volverá a reinar la primavera,porque la lluvia será abundante.

    Un abrazo y saludos de

    PAULINO

    r

  7. Dr.

    En el supuesto de una liberación del mercado cambiario que ocurriria con los deposito a plazo fijo en pesos (aprox $ 300 mil millones?), no provocaría una corrida de ahorristas intentando convertir sus ahorros a dólares? y en tal caso obligaría al Bcra a emitir para asistir a las entidades a devolver los depósitos o habría que hacer un plan “bonex” o similar?

    Un abrazo .

    1. Esa no sería una corrida sino demanda de dólares a la que tendría derecho todo tenedor de pesos. Eso influye en la determinación de la cotización que tendría el dólar. Por eso yo pienso que esa cotización estaría más cerca de 13 (o aquizás 16) que de 9.60. Siempre existirrá una cotización del dólar suficientemente alta como para que quienes tienen depósitos en pesos a plazo fijo piensen que las tasas d einterés que les pagan es superior a la tasa de devaluación futura en el mercado libre. Un abrazo.

  8. Buenas tardes Dr Cavallo.

    Muy interesante el artículo, tengo una duda. ¿Es tan exacto el valor que usted expresó de 16 pesos por dólar, basados en lo que estimativamente hay de pesos emitidos en proporción a los dólares de reservas? Es decir, ¿Por cada dólar hay 16 pesos emitidos?. Por otro lado, el otro día había leído en la página de LaNación que el Banco Central había aprovechado la repentina caída en los valores del dólar, producto del desprendimiento de dólares que tuvieron que hacer los Bancos Privados, para “absorber pesos”, ¿A que quiso referirse con eso? No había entendido.

    Le agradezco mucho Dr.

    1. Las cifras que yo utilizo para calcular el tipo de cambio de convertibilidad surgen del Balance del banco central al 31 de enero de 2014. No creo que sean falsas. Cuando los bancos venden activos dolarizados se hacen de pesos. A esa liquidez el banco Central trató de absorberla colocando LEBACs. Al obligar a los bancos a desprenderse de activos dolarizados creo espacio para las LEBACS. Un abrazo.

      1. Ahora entendí, entonces al absorber pesos (y colocando en su lugar LEBACs), ¿Sería válido pensar que estarían reduciendo la cantidad de pesos en circulación, y por ende, combatiendo la inflación? ¿O esa medida no serviría para eso? Gracias!

        1. Sí, excepto que incluso con emisión cero, la inflación puede seguir siendo alta porque se emitió mucho en el pasado y la velocidad de circulación de ese dinero puede aumentar mucho en los próximos meses. Por supuesto que es mejor que no emitan, pero eso obligará a que la tasa de LEBACs sea muy alta. Saludos.

    1. Sí, lo recibí. Ya te voy a responder. Atender este blog y mis otras actividades me tiene muy absorbido. Un abrazo.

  9. Mingo, hola. además del problema de los subsidios, en el mercado eléctrico mayorista, encontramos que muchas distribuidoras tienen importantes pasivos con cammesa. en el caso de edenor-edesur el estado nacional “licuo” esos pasivos (unos $ 2 mi millones). sin embargo persisten las deudas de las empresas de jurisdicción provincial. las provincias no pueden emitir pesos y cubrir esos pasivos, por lo que tendrían que ser financiados por los usuarios, renta de las empresas, y/o terceros. quizas como parte de la estrategia, el estado nacional deba cubrir esos pasivos (que devienen de atrasos tarifarios en distribucion) y que el sinceramiento tarifario, ademas de quitar subsidios, sea para reconocer costos operativos e inversiones en distribucion (aprovechando un contexto de menor demanda electrica por efecto de una recesion). luego, deberían recomponerse la renta de los operadores. abrazo.

    1. Coincido Leti. En realidad reordenar el sector eléctrico y del gas y establecer reglas de juego que permitan recuperar los necesarios niveles de inversión va a requerir mucho más que ajustar las tarifas para reducir los subsidios. Yo, sobre este tema, me respaldo en la opinión de Carlos Bastos, que es quien creó y puso en funcionamiento el exitoso sistema que funcionó entre 1992 y 2001. Un abrazo.

      1. Se renegociaron los contratos de concesión pero no se adoptaron herramientas regulatorias acordes al nuevo contexto económico. los aumentos de costos/atrasos tarifarios y las “ineficiencias” de las empresas han puesto en crisis estos sectores, convirtiendolos en muchos casos en negocios de especulacion financiera. creo que va a ser fundamental pensar un estado presente liderando el proceso de inversiones criticas, al menos hasta que las señales economicas vuelvan a funcionar. abrazo.

  10. Cuando se calcula el cociente entre la Base Monetaria y las reservas y el mismo da 13 o 16 (según el caso), ¿no debería interpretarse que estos serían los valores promedio de posible cotización del dólar libre?. En ese caso, ¿podría ocurrir que, comenzando a operar a valores más bajos, la cotización final fuera mayor que dichos valores promedio?
    Cordial saludo.

    1. Ese cociente es sólo un indicador de hacia donde puede tender a ubicarse la cotización en un mercado libre. Pero en el corto plazo influyen muchos otros factores. Las expectativas son fundamentales. Hay que tomarlos sólo como indicadores de mediano y largo plazo. Un abrazo.

  11. Estimado Mingo:
    Mi solidaridad frente a los dichos de la Sra. Presidente. Aprovecho las observaciones tuyas a Lucas Llach para abonar a favor de la unificación cambiaria, pero luego de ir a una forma extrema de tipo de cambio fijo: la dolarización de derecho, que puede ser aceptada por la sociedad frente a un gran desquicio inflacionario, como el producido por el gobierno por intentar modificar los precios relativos claves desordenadamente. Sé que no es de tu agrado, pero puede tener costos menores para hacer los cambios de precios (tarifas incluidas) relativos requeridos para ordenar la economía y tener crecimiento genuino. Políticamente, es muy dura, pero a la hiperinflación nadie la quiere; y el modelo ecuatoriano puede servir a favor del “relato” del gobierno. La dolarización puede estabilizar dando amplia libertad a los agentes económicos de hacer cualquier operación (legal) de tipo internacional, unificando el mercado cambiario. Adecuadamente preparada en sus aspectos políticos- institucionales, podría ser usada aún por este pésimo gobierno. ¿Porqué la dolarización?: a) porque la contabilidad de los stocks de los agentes económicos (créditos y débitos), sin problemas se pueden pasar a dólar, al precio que se deba establecer acorde a la referencia que brinda el ratio base sobre reservas internacionales cambiando el BCRA los dólares por los pesos. No es imprescindible que la gente venda sus pesos, pero lo va a hacer. A favor de establecer este ratio (o en sus vecindades) está la solvencia del sistema bancario. b) los flujos de los agentes privados, sin problemas se pueden dolarizar. c) El problema del déficit fiscal se debe solucionar, como es necesario concretar en la Argentina de este momento. Y la dolarización puede ser una señal fuerte de que el país se dirige a la eliminación de tal fragilidad. d) Un gobierno que entra en razonabilidad abrirá la economía (y encontrará mercados internacionales). El resto está en un correo enviado. Abrazo. Santiago Gastaldi

    1. Estoy completamente de acuerdo contigo, pero en mi opinión antes de que pueda implementarse una unificación y eventual dolarización tienen que dejar que funcione al menos un mercado libre y legal. Eso es lo que yo vengo proponiendo sin éxito, siendo que no lo obliga al gobierno a producir una fuerte devaluación en el mercado oficial y enfrentar el consiguiente riesgo de Rodrigazo. Recordá que el marzo comienzan a negociarse las paritarias y que las tarifas de servicios públicos, deberían multiplicarse entre 3 y 5 veces para estar ajustadas a los costos con el tipo de cambio oficial de 8 pesos para los insumos energéticos. Imaginate de cuanto sería el salto inicial si se unificara y dolarizara a, digamos, 8 pesos. Es posible que lo que vos propones pueda llegar a ocurrir si Cristina llegara a renunciar y asume un presidente provisorio que juega el Rol que en Ecuador jugó Gustavo Novoa, porque la dolarización decidida por Llamil Mahuad lo forzó a renunciar de inmediato. Pero quedate tranquilo, mis discrepancias con la propuesta de Lucas como de la tuya, es sólo sobre la oportunidad y teniendo en cuenta la endeblez y la atadura a un relato perimido que tiene este Gobierno. Salvo en lo que respecta a la violencia, la situación política de hoy no es muy diferente a a la que precedió al Rodrigazo. Un abrazo.

  12. Estimado Dr. gracias por las respuestas. Quiero ver si usted puede aclararme algo de esta discución del IPC.
    Si el precio nominal de los bonos, con ajuste de IPC aumenta con dicho indice. Esto no significa pagar mas en términos nominales NO reales? Sé, que el aumento en términos nominales no tiene por que afectar el aumento en la economía real. Por un indice creíble y real. Esto puede ayudar a que entren divisas, no creo que en gran cuantía. Pero podemos empezar a tomar algunos créditos institucionales. desde ya gracias por su respuestas.

    1. Pienso que aumenta las chances de que Argentina pueda conseguir más crédito externo. Pero habrá que corregir algunas otras cosas. Saludos.

  13. Dr, sabe donde podria conseguir estadisticas del tipo de cambio mensual oficial y paralelo de 1975 al presente? (Estoy tratando de demostrar que la calidad de vida del asalariado esta peor en la actualidad que en la convertivilidad)

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